中国核建(601611)核电建设主力军，拥抱核电高景气

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国核建 (601611 CH) 核电建设主力军，拥抱核电高景气 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 9.65 2024 年 8 月 05 日│中国内地 建筑施工 核电工程建设主力军，迎接行业景气东风 中国核建是我国核电工程建设的主力军，我们认为随着 22 年以来核电机组审批节奏加快，公司有望率先受益于行业高景气。我们预测 24-26 年公司归母净利润分别为 24.3/28.3/32.7 亿元，采用分部估值法，24 年核电/工民建可比公司 Wind 一致预期均值 15x/6xPE，给予核电工程 24 年 16.93 亿归母净利 15xPE；考虑公司工民建业务仍有部分减值风险未释放，给予工民建及其他业务 24 年 7.34 亿归母净利 5xPE。综合两块业务，我们给予公司 24年目标市值 291 亿元，目标价 9.65 元，首次覆盖给予“买入”评级。 核电景气度加速上行，核电工程有望率先受益 核能作为清洁、高效、稳定的能源形式，在保障能源安全、推动能源转型中发挥着重要作用。2019 年我国核电恢复常态化审批，2021-2023 年我国核电投资均保持 20%以上的增速，5M24 核电投资同比+26%延续高增。据中国核能协会预计，到 2035 年核能发电量在中国电力结构中的占比将达到10%左右，据此我们测算 24-28 年我国核电年均核准机组数量仍将保持在8-10 台。核电工程作为产业链的前端，有望率先受益于核电审批及投资的加速，且由于核电产业的特殊性，核电工程建设市场为非完全竞争市场，尤其是在核岛建设领域具有较高的壁垒，其中中国核建具有领先优势。 核电工程订单及收入快速提升，有望改善公司盈利能力及现金流 2022 年以来，随着核电机组核准加速，公司连续两年核电工程新签订单超380 亿元，22/23 年末核 电工程在手未完成合同额同比增速分别达32.9%/52.3%，24Q1 公司核电工程新签订单继续提速，新签/在手订单分别达 119/956 亿元，同比+133.1%/+58.0%。21-23 年公司核电工程平均毛利率分别为 14.4%，显著高于其他业务，我们测算 23 年公司核电工程净利润占比为 60.7%，随着核电工程建设加速推进，我们预计 24-26 年公司核电工程收入分别为 311/376/432 亿元，同比增速分别为 30.1%/20.9%/14.7%，核电工程占比持续提升有望带动公司整体盈利能力及现金流改善。 工民建业务结构优化叠加 PPP 项目进入运营期，应收减值风险有望缓解 2022-2023 年公司信用减值损失分别为 13.6/19.1 亿元，应收账款减值的增加是影响公司利润的重要因素，我们中性假设测算 24 年公司按组合计提的应收账款减值为 8.3 亿元，相比 23 年减少 2.3 亿元，我们认为随着现金流较好的核电工程占比提升、工业和民用工程业务中房屋建设业务占比下降、PPP 项目陆续进入运营期投入减少，公司应收账款减值风险有望趋缓。 风险提示：核电审批节奏不及预期、项目进度不及预期、应收账款风险。 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王玺杰 SAC No. S0570122100047 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 9.65 收盘价 (人民币 截至 8 月 5 日) 7.88 市值 (人民币百万) 23,731 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 186.92 52 周价格范围 (人民币) 6.14-8.51 BVPS (人民币) 9.56 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 99,138 109,385 121,801 133,780 143,509 +/-% 18.42 10.34 11.35 9.83 7.27 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,755 2,063 2,427 2,832 3,272 +/-% 14.48 17.57 17.66 16.67 15.56 EPS (人民币，最新摊薄) 0.58 0.68 0.81 0.94 1.09 ROE (%) 7.71 7.67 8.15 8.82 9.40 PE (倍) 13.53 11.50 9.78 8.38 7.25 PB (倍) 0.95 0.83 0.77 0.71 0.65 EV EBITDA (倍) 10.92 9.37 10.54 10.22 9.82 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (25)(18)(10)(3)5Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24(%)中国核建沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国核建 (601611 CH) 正文目录 核心观点及与市场不同之处 .......................................................................................................................................... 4 核心观点................................................................................................................................................................ 4 与市场不同之处 ..................................................................................................................................................... 4 核电工程建设国家队，聚焦主业稳步发展 .................................................................................................................... 5 核电景气度加速上行，核电工程有望率先受益 ..............................................................