信号与噪声系列之六十三：领取政策大礼包

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 策略研究/动态点评 2018年 02月 25日 曾 岩 执业证书编号：S0570516080003 研究员 021-28972096 zengyan@htsc.com 藕 文 执业证书编号：S0570517080001 研究员 021-28972082 ouwen@htsc.com 1《策略: 让红包行情飞一会》2018.02 2《策略 : 危 与机， A 股大 跌后的思考》2018.02 3《策略: 大盘指数 ETF 申购比小盘活跃》2018.02 领取政策大礼包 信号与噪声系列之六十三 外 生性流动性宽松是“重生牛”的根基 与 2015 年货币政策放松的“水牛”不同，我们认为，2018 年 A 股市场将迎来外生性流动性宽松牵引的“重生牛”。年初在路演交流中，一部分观点认为，外在全球性货币政策趋同性偏紧制约国内货币政策，内在中国经济去杠杆、防风险、去泡沫的总基调使得利率水平高居不下，在盈利向下周期的 2018 年 A 股估值承压。我们认为，非美股市外源性冲击的核心矛盾是美国经济和货币（对应汇率）的相对强弱，美元下行周期人民币汇率将保持相对稳定，中国经济在“三去一降一补”后安全性增强，对外开放步伐加快吸引资本流入，外生性流动性宽松奠定 A 股 “重生牛”的根基。 三 中全会叠加两会窗口，领取政策大礼包 十九届三中全会将于 2 月 26 日召开，两会将于 3 月 3 日和 5 日召开，改革预期升温。有几点值得关注：（1）我们预计投资者风险偏好将向上修复，关注三大攻坚战之防风险、环保、扶贫等两会热点议题。行业配置握好银行，关注消费端滞涨行业，适当关注成长板块中传媒、计算机等的优质资产；（2）2018 年强监管逐步向各省份下沉，31 个省市中 20 个明确提出要完善金融监管体系，地方债务风险的防范任务艰巨，我们预计债转股将持续推进；（3）与十九大报告高质量发展呼应，一半省市下调 GDP 增速目标，除陕西、云南、四川外大多数省份下调固定资产增速目标 强 监管时代延续，城投债再融资难度加大 三个关键点表明强监管时代正在延续：（1）注册制延期，但企业在 IPO 被否决后至少运行 3 年才可筹划重组上市，壳资源价值进一步受到抑制；（2）注册制延期为证券法修改提供过渡期，虽然注册制改革过程不会一蹴而就，但明确两年的时间节点，说明改革的进程将会坚定前行；（3）2 月 12 日发改委和财政部联合发布 194 号文，在城投公司资产界定、信用债务隔离、募投项目性质等方面为企业债务服务实体经济的细则做了明确规定，城投债再融资难度加大。 联 储释放鹰派信号，谨防中美股指联动余波 2 月以来美股程序化交易和 CTA 等策略引发美股大跌，A 股并未处在风险发源地，但恐慌情绪蔓延引发市场大幅下挫。我们需要重视，在中国资本市场加速开放过程中，中美股票市场联动的时间长度和幅度将被放大和拉长，当前仍需关注两个风险（1）1 月的美联储议息会议纪要释放“鹰派”加息信号，据 Fedwatch 显示，2018 年三次加息的概率达到 37.1%，四次加息的概率为 22.6%，若 2018 年加息概率出现快速提升将加剧市场对美股基本面的担忧；（2）VIX 指数从 2 月 5 日的高点 37 下降到 16.5，仍远高于 2017 年以来的中位数 11，恐慌情绪的消化依然需要时间。 关 注风险偏好向上修复的弹性板块 我们认为，强监管对利率水平向上的边际推力减轻，通胀背景下，消费端滞涨行业有望获得估值溢价，行业配置建议关注银行及消费端滞胀行业。而成长板块如传媒、计算机等中的优质资产可适当关注。2018 年政协会议和人大会议将分别于 3 月 3 日和 3 月 5 日召开，两会窗口期，预计投资者风险偏好将向上修复，关注市场下调后弹性较好、壁垒较高的质优次新股；继续把握“杠杆转移”龙头：“降杠杆”主线—债转股、环保限产、国企改革等；“加杠杆”主线—人工智能、虚拟现实、5G、军民融合等。 风险提示：上市公司财报数据不及预期，金融去杠杆政策细节加速落地，海外股票市场对 A 股扰动超市场预期。 相 关研究 策略研究/动态点评 | 2018 年 02 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 图表1： 工业企业营收累计同比增速和利润累计同比增速放缓 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表2： 工业企业被动去库存 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表3： 2018 年 1 月 CPI 同比上涨 1.5%，PPI 同比上涨 4.3%（单位：%） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 (10)01020304050(100)(50)0501001502002000/122001/122002/122003/122004/122005/122006/122007/122008/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/12工业企业利润累计同比(%)工业企业主营业务收入累计同比（%,右轴）(5)29162330(5)291623302000/122001/122002/122003/122004/122005/122006/122007/122008/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/12工业增加值累计同比（%）工业企业产成品存货累计同比（%，右轴）(10)(3)4112000/012001/012002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/01CPI:当月同比PPI:全部工业品:当月同比 策略研究/动态点评 | 2018 年 02 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表4： 制造业投资累计同比增速上涨，房地产投资、基建累计同比增速回落（单位：%） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表5： 1 月 PMI 环比回落，仍保持荣枯线之上（单位：%） 图表6： 一周内（2018.02.17-2018.02.24）CRB现货指数出现小幅回升 资料来源：Wind,华泰证券研究所 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表7： 一周内（2.17-2.24）长三角票据直贴利率小幅上升（单位：%） 图表8： 一周内（2.17-2.24）SHIBOR 利率小幅下降（单位：%） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 资料来源：Wind,华泰证券研究所 -1001020304050602005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-06