登康口腔(001328)抗敏牙膏龙头，拓品迭代+多元渠道，变革可期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 31 [Table_PageText] 公司深度研究|轻工制造 证券研究报告 [Table_Title] 登康口腔（001328.SZ） 抗敏牙膏龙头，拓品迭代+多元渠道，变革可期 [Table_Summary] 核心观点：  抗敏感牙膏细分赛道龙头。公司专注抗敏牙膏赛道，据 wind，公司2019-2023 年营收从 9.44 亿元上升至 13.76 亿元，归母净利从 0.63亿元增至 1.41 亿元，四大产品矩阵齐全。  需求升级，口腔护理迎新机。据公司招股书，21 年中国口腔清洁护理用品市场规模为 521.73 亿元，同比+4.56%。未来行业有望迎变革：（1）从产品来看，据弗若斯特沙利文，基础口腔护理产品占比由 16年的 87.7%降低至 20 年的 67.0%，智能化趋势下新兴品类如漱口水/液、电动产品呈现更高增速。（2）从功效看，据尼尔森，21 年牙龈护理、美白功效牙膏占比达 28.0%、25.9%，但抗敏、儿童功效等细分赛道也在快速崛起。（3）从渠道来看，据尼尔森，线下渠道仍为口腔护理销售的基本盘，但 23 年牙膏、牙刷线上渠道占比较 19 年分别提升 10.62pct、7.34pct，口腔护理线上市场表现出强劲发展潜力。  国货品牌深入人心，渠道发展稳中求进。公司在基础抗敏平台之外，开发医研、专研和预护平台，进一步细分抗敏感牙膏功能，优化产品矩阵布局，填补空白价格带，助力公司实现价增。公司在稳固线下基本盘的前提下，持续下沉至低线市场以持续寻求增量。此外，线上渠道积极求变，公司加大费用投放于两大主流电商平台京东、淘系，同时构建抖音等兴趣电商运营团队，且电商渠道毛利率及市占率近年来稳步提升，未来有望持续拉动公司营收增长。  盈利预测与投资建议。登康为抗敏牙膏龙头，据尼尔森，23 年“冷酸灵”线下市占率达 64.1%，较 17 年提升 9.86pct。公司预计将维持线下渠道优势，同时开拓线上电商第二成长曲线以推动业绩增长。预计公司 24-26 年归母净利润为 1.65/1.99/2.33 亿元，参考可比公司估值，给予公司 24 年 30xPE，对应合理价值 28.68 元/股，给予“买入”评级。  风险提示。行业下行风险、市场竞争加剧风险、原料价格波动风险、线上拓展不及预期风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,313 1,376 1,530 1,798 2,097 增长率（%） 14.9% 4.8% 11.2% 17.6% 16.6% EBITDA（百万元） 142 130 175 222 264 归母净利润（百万元） 135 141 165 199 233 增长率（%） 13.3% 5.0% 16.5% 20.8% 17.0% EPS（元/股） 1.04 0.88 0.96 1.16 1.35 市盈率（x） - 32.17 27.12 22.45 19.18 ROE（%） 24.8% 10.1% 11.4% 13.4% 15.2% EV/EBITDA（x） - 33.28 22.22 17.30 14.27 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 25.93 元 合理价值 28.68 元 报告日期 2024-08-01 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 172.17/43.04 总市值/流通市值（百万元） 4464.5/1116.12 一年内最高/最低（元） 38.36/18.66 30 日日均成交量/成交额（百万） 2.02/49.57 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 10.08/21.55 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 曹倩雯 SAC 执证号：S0260520110002 021-38003621 caoqianwen@gf.com.cn 分析师： 张雨露 SAC 执证号：S0260518110003 SFC CE No. BNU523 021-38003692 zhangyulu@gf.com.cn 请注意，曹倩雯并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 李悦瑜 021-38003784 liyueyu@gf.com.cn -50%-38%-26%-14%-2%10%08/2310/2312/2301/2404/2406/2408/24登康口腔沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 31 [Table_PageText] 公司深度研究|轻工制造 证券研究报告 目录索引 一、抗敏为基全面布局，国货国企焕新求变....................................................................... 5 （一）老牌国货历史悠久，专注抗敏积淀深厚........................................................... 5 （二）营收增长稳健，新兴产品贡献增量 .................................................................. 7 二、口腔护理市场：需求细分升级，供给竞争激烈 .......................................................... 10 （一）口腔护理市场稳步扩容，细分品类增长势头强劲 .......................................... 10 （二）功能性牙膏关注度提升，抗敏、儿童等方向迎新机 ...................................... 12 （三）线下基本盘稳固，渠道线上化成为口腔行业新趋势 ...................................... 13 （四）外资市占率下滑，民族品牌迅速崛起 ............................................................ 14 三、品牌渠道铸就壁垒，拓品电商力求增长..................................................................... 16 （一）先入者品牌形象深入人心，经销体系完备线下渠道稳定 ............................... 16 （二）功能细分拉动均价，扩充品类助力增长..