中国广核(003816)电量稳定、机组开工，可转债融资保障成长

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_Page] 跟踪研究|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 中国广核(003816.SZ)/中广核电力(01816.HK) 电量稳定、机组开工，可转债融资保障成长 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司拟发行可转债募资，保障核电机组建设。公司发布公开发行可转债预案公告，拟募资不超过 49 亿元，用于陆丰 5、6 号机组建设根据公司财报及投产公告，截至 2024 年 5 月末，公司在运装机 31.76GW，在建+核准 10 台机组合计 12.06GW，其中陆丰#5、#6 为公司自行建设，预计总投资 409 亿元，也是此次可转债募资方向；宁德#5、#6 由联营企业宁德第二核电建设（公司持股 43%），宁德#5 已于 7 月 28日开工，惠州、苍南 6 台机组由集团委托公司管理在建。除此次募资外，截止 Q1 公司资产负债率仅 60%，未来自有资金融资空间充裕。 ⚫ 多机组并网贡献增量，业绩稳健增长。根据公司财报，因防城港#3 于2023 年 3 月投产、及平均利用小时数提升，2023 年公司控股核电发电量同比+7.3%，带动 23 年利润同比提升 7.64%，2024Q1 实现归母净利润 36.04 亿元（同比+3.38%）。2023 年 11 月底台山#1 重新并网、2024 年 5 月防城港#4 投产，2024 年两台核电机组贡献电量增量。根据公司经营公告，上半年因大修影响，公司发电量仅同比提升 0.08%。 ⚫ 核电公用事业化加速，看好核电长期分红价值。国务院连续两年分别核准 10 台机组，核电核准常态化保障中长期成长空间，公司规划 2035年装机达到 70GW，较当前装机提升一倍以上。此外，核电商业模式类似水电，远期分红能力强，成长空间广阔，公用事业化加速。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计 24~26 年归母净利润分别为 120/128/140亿元，按最新收盘价对应 PE 为 21/20/18 倍。参考同业估值给予 A 股24 年 22 倍 PE，对应 5.24 元/股合理价值，考虑 AH 溢价比，给予中广核电力 3.57 港元/股合理价值，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。政策风险；电价风险；机组大修时间高于预期风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 82822 82549 88086 91895 100568 增长率（%） 2.7% -0.3% 6.7% 4.3% 9.4% EBITDA（百万元） 34423 37142 41115 43333 47807 归母净利润（百万元） 9964 10725 12018 12827 13968 增长率（%） 2.0% 7.6% 12.1% 6.7% 8.9% EPS（元/股） 0.20 0.21 0.24 0.25 0.28 市盈率（P/E） 13.65 14.67 20.84 19.53 17.93 ROE（%） 9.3% 9.5% 9.6% 9.3% 9.2% EV/EBITDA 9.28 9.20 10.59 10.50 9.87 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 备注：港币兑人民币汇率 0.9135 [Table_Invest] 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格 4.68 元/3.19 港元 合理价值 5.24 元/3.57 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2024-07-31 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 分析师： 郝兆升 SAC 执证号：S0260524070001 0755-82557403 haozhaosheng@gf.com.cn 请注意，姜涛,郝兆升并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 中国广核(003816.SZ)/中广核电力(01816.HK):核电电量稳增，看好核电中长期价值 2023-10-27 中国广核(003816.SZ)/中广核电力(01816.HK):上半年业绩高增，核准常态化成长持续 2023-08-27 [Table_Contacts] -22%-3%16%34%53%72%07/2309/2311/2301/2403/2405/2407/24中国广核沪深300685073 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_PageText] 中国广核|跟踪研究 一、盈利预测 公司主营业务分为销售电力、建筑安装和设计服务、提供劳务和贸易及其他，我们分别对其做出核心假设测算未来三年营收及成本规模： 销售电力：收入端，核电收入拆分为单台机组收入。核电大修周期为12-18个月，根据各机组过往大修情况对应的负荷因子假设其2024-2026年负荷因子，装机、计划电价和上网电率维持2021年水平。2024年防城港#4投产，装机提升1.2GW，台山#1于2023年11月底重新并网，两台机组并网带动发电量提升。 电价方面，公司机组主要位于广东、广西、福建、辽宁，其中广东广西对核电市场化交易执行溢价回收机制，最终结算价格与标杆电价相近，福建、辽宁市场化电价也基本执行标杆电价，2024年电价变化较小。 成本端，历史度电成本稳定，燃料签署长协合同价格波动较小，假设2024-2026年核燃料成本、固定资产折旧、计提乏燃料处置金和运维成本度电成本维持近年来平均水平。 除核电业务外，其他业务收入利润占比较小，历年毛利率较为稳定：建筑安装和设计服务、提供劳务、贸易及其他业务均和核电资产建设相关性较强，当前核电建设加速，机组审批常态化，预计未来收入利润将保持稳定增长。建筑安装和设计服务：假设2024-2026年营收增速为2%、2%和2%，毛利率为1.9%。提供劳务：假设2024-2026年营收增速为5%，毛利率为30%。贸易及其他：假设2024-2026年营收增速为2%，毛利率为41%。其他业务：假设2024-2026年营收增速为8%，毛利率为15%。 表 1：中国广核收入拆分（单位：亿元） 合计 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入/亿元 806.79 828.22 825.49 880.86 918.95 1005.68 营收增速/% 14.3% 2.7% -0.3% 6.7% 4.3% 9.4% 营业成本/亿元 538.95 552.81 528.58