工业企业利润稳健修复，关注内外需驱动力转换

证券研究报告：宏观报告2024 年 7 月 28 日市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分研究所分析师:袁野SAC 登记编号:S1340523010002Email:yuanye@cnpsec.com研究助理:苑西恒SAC 登记编号:S1340124020005Email:yuanxiheng@cnpsec.com近期研究报告《党的二十届三中全会精神的几点理解》 - 2024.07.23宏观研究工业企业利润稳健修复，关注内外需驱动力转换核心观点1-6 月全国规模以上工业企业利润总额维持稳健修复，累计同比增速边际回升。从量、价和利润率三个维度分析，价格因素仍是主要制约因素，产量是拉动工业企业利润回升的主要贡献项，利润率持平去年同期；从边际变化来看，生产贡献边际回落，价格拖累作用边际减弱，营业收入利润率边际回升，应是主要贡献。从上中下游利润占比来看，1-6 月，上游原材料和中游设备制造利润总额在规模以上工业企业利润总额中占比环比有所提升，上游采掘、中游设备制造和公用事业利润总额在规模以上工业企业利润总额中占比有所回落。下游消费景气度持续回落，上游原材料因涨价带来利润率占比回升，并未出现挤压中游设备制造业利润的现象，背后或是因出口拉动中游设备制造业利润改善，弥补了国内终端有效需求不足的问题。有色金属涨价和外需拉动是当前主要驱动力，未来或向扩内需政策拉动转换。从利润总额累计同比增速排名前五的行业来看，有色金属涨价和外需拉动是利润总额保持高速增长的主要原因，如有色金属冶炼及压延加工业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业；部分行业是因为存在较为明显的低基数效应，如造纸及纸制品业和黑色金属矿采选业。向后看，短期工业企业利润增速韧性犹在，利润增长的驱动力或逐步转变，由有色金属涨价驱动和外需拉动逐步向扩内需政策拉动转变。（1）从量价利润角度来看，短期生产韧性犹在，增速或延续边际放缓，价格有望温和回升，工业企业利润率亦存在改善空间，预计规模以上工业企业利润增速有望保持稳健增长态势；（2）从利润驱动力来看，有色金属涨价、外需拉动仍是当前主要驱动力。结合 6 月请务必阅读正文之后的免责条款部分2经济数据和通胀数据来看，再次提示，当前内外需拉动力或逐步切换，扩内需稳增长政策或成为经济持续修复的关键变量。风险提示：中美贸易摩擦超预期加剧；美国商业银行危机超预期演变；海外地缘政治冲突加剧。请务必阅读正文之后的免责条款部分3目录1 工业企业利润累计增速边际回升，营业收入利润率边际回升是主要贡献 ..............................52 有色金属涨价和外需拉动是当前主要驱动力，中游设备制造利润占比持续环比改善 ................... 62.1 上游原材料和中游设备制造利润环比改善，下游消费景气度持续回落 ........................... 62.2 有色金属涨价和外需拉动是当前主要驱动力，未来或向扩内需政策拉动转换 ..................... 73 产成品库存持续回升，主动补库周期开启需谨慎观察 ..............................................84 展望：短期工业企业利润增速有望稳健修复 ......................................................9风险提示 .....................................................................................10请务必阅读正文之后的免责条款部分4图表目录图表 1： 工业企业利润同比增速（%） ....................................................... 5图表 2： 三大行业工业累计利润总额同比增速（%） ........................................... 5图表 3： 量、价和利润率对工业企业利润增速贡献（%） ....................................... 6图表 4： 工业企业每单位营收中成本和费用情况（元） ........................................ 6图表 5： 上中下游行业利润占比 ............................................................ 7图表 6： 上中下游行业利润增速变化情况（%） ............................................... 8图表 7： 1-6 月工业企业产成品库存累计同比小幅回升（%） .................................... 9请务必阅读正文之后的免责条款部分51 工业企业利润累计增速边际回升，营业收入利润率边际回升是主要贡献1-6 月，全国规模以上工业企业实现利润总额延续稳定修复，且边际回升。1-6 月，全国规模以上工业企业实现利润总额累计同比增长 3.5%，较前值回升0.1pct，较去年同期提升了 20.3pct，略弱于季节性，较近五年（不包括 2020年和 2021 年两个异常年份，下同）同期均值 4.2%低 0.7pct。从两年复合增速来看，1-6 月规模以上工业企业利润两年复合增速为-7.2%，较 1-5 月回升 1.17pct。从三大行业看，采矿业是主要拖累，同比下降 10.8%；制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业是主要拉动，同比增长分别为 5%和 23.1%。图表 1：工业企业利润同比增速（%）图表 2：三大行业工业累计利润总额同比增速（%）资料来源：Wind,中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所从量、价和利润率三个维度分析，价格因素仍是主要制约因素，产量是拉动工业企业利润回升的主要贡献项，利润率持平去年同期；从边际变化来看，生产贡献边际回落，价格拖累作用边际减弱，营业收入利润率边际回升，应是主要贡献。（1）从量方面分析，工业增加值是工业企业利润持续修复的关键支撑变量。1-6 月工业增加值累计同比增速 6.0%，较前值回落 0.2pct，外需拉动、有色金属涨价仍是拉动生产扩张的主要动力，国内以旧换新政策效果亦有所显现（详见报告《兼顾长短目标，加码扩内需必要性增加》）。（2）从价格方面分析，PPI 持续处于负增长区间，是当前工业企业利润的主要拖累，但 PPI 同比增速持续边际回升，拖累作用正逐步减弱。1-6 月 PPI 累请务必阅读正文之后的免责条款部分6计同比增长-2.1%，较 1-5 月 PPI 累计同比增速回升 0.3pct。值得注意的是，6月 PPI 同比增速边际回升主要是翘尾因素拖累作用边际减弱，新涨价因素贡献亦边际走弱，或指向有效需求仍不足，未来价格持续修复的动能有待进一步观察（详见报告《有效需求不足制约新涨价，仍需政策提质增效》）。（3）从利润率方面分析，1-6 月营业收入利润率 5.41%，较前值回升 0.22pct，持平 2023 年同期水平。