商业贸易行业黄金珠宝系列一：四问四答，金价波动如何影响饰品消费及品牌公司业绩？

0四问四答：金价波动如何影响饰品消费及品牌公司业绩？——黄金珠宝系列一证券分析师姓名：易丁依资格编号：S0120523070004邮箱：yidy@tebon.com.cn商业贸易行业投资评级：优于大市|维持2024年7月23日证券分析师姓名：张望资格编号：S0120524010002邮箱：zhangwang@tebon.com.cn1请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。核心观点核心观点 报告导读：本篇作为黄金珠宝系列首篇，将围绕重要要素黄金价格进行深度分析，从定价体系、影响、应对措施及投资四大方向展开，24年以来金价突破性上涨至历史新高，在此背景下复盘研究更具借鉴意义。重点从消费端切入，我们深度探讨金价波动对于终端消费者、加盟商、品牌方等各个维度的影响，以及各品牌在强趋势下从交易、渠道及产品维度的应对措施，未来行业竞争要素逐渐从渠道力转向产品力，关注旺季终端需求恢复下龙头弹性。 黄金定价体系如何拆分？黄金的长期定价体系是供需关系的结果，短期受金融属性影响与多重交易因素共同催化。1）美债美元等资产收益率下滑；2）全球外汇风险；3）地缘政治冲突；4）宽松财政政策等要素均有望强化资产配置的保值与避险性需求，带动黄金价格的提升。 金价变化如何影响消费？金价影响存在自上而下的反馈机制，1）终端消费：长期消费量关联经济周期与收入水平,短期影响取决于价格预期与需求类别，急涨行情下整体消费易处观望态度，其中投资类需求价格敏感度高，首饰类需求在消费预算制模式下更具韧性；2）加盟端：金价上涨刺激补货需求，但提高开店门槛与现金流压力，单店回报率下滑加盟商谨慎拓店，将倾向于大品牌加盟、小门店拓展、高频次进货等经营模式；3）品牌端：单店模型中金价与利润率同向波动，品牌利润受渠道模式、套保比例、产品结构等差异仍有分化。直营型、经销型渠道可赚取产业链价差，低套保、高自采品牌具备更高投资波动性。 如何应对金价波动?——从交易、渠道、产品等维度。1）库存采购：严控黄金敞口与对冲比例，采取期货合约+黄金租赁进行T+D套期保值；2）渠道模式：以周大生为代表的平台型批发模式，以货权交换收益稳定性，允许加盟商向指定上游工厂自行采购，仅收取品牌使用费并转移金价波动风险 ；以周大福为代表的寄售模式，由品牌商掌控货权与库存风险，统一管理监测营业效率；3）产品增值：以古法金、金镶钻等工艺打造的IP类、国潮风产品，通过新工艺与新设计构建品牌溢价对冲金价扰动风险。 如何选择投资方向？——优选珠宝品牌护城河。品牌护城河是维系业绩韧性与成长性的核心资产，新工艺、新设计与新渠道的变革持续强化品牌端的溢价，具备强渠道管理能力与品牌势能的珠宝商有望维持稳健业绩增速，穿越价格波动周期。核心推荐管理精耕细作的【老凤祥】，渠道强势扩张的成长性品牌【周大生/潮宏基】，建议关注高端商圈持续扩张的高端品牌【老铺黄金】以及投资需求受益标的【菜百股份/中国黄金】 。 风险提示：终端需求疲软、金价扰动风险、线下拓店不及预期、行业竞争加剧2请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。0102030405黄金定价体系如何拆分？金价如何影响消费产业链？黄金保值：从交易、渠道、产品的维度目 录CONTENTS投资建议：优选珠宝品牌的护城河风险提示301黄金定价体系如何拆分？——资产定价框架简析4请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。 黄金价格的影响因素主要从三重属性来看：黄金的商品属性、货币属性以及金融属性。商品属性：主要从供给和需求角度影响黄金价格；在短期内，黄金价格与大宗商品的价格一般呈正相关关系。货币属性：黄金与以美元为代表的国际货币多为信用替代的关系，黄金价格与美元一般呈负相关趋势。金融属性：黄金通常被认为是股票等风险资产的负相关资产，黄金价格一般与其呈负相关关系。资料来源：黄金科学技术-郑明贵、曹天琦等《国际黄金期货价格影响因素研究》、叶宇原《黄金价格影响因素和投资策略研究》、德邦研究所1.1.黄金的三重属性黄金的三重属性——商品、货币、金融共同影响量价商品、货币、金融共同影响量价图 黄金价格影响因素黄金金价商品属性货币属性金融属性日常消费工业生产供给＜需求大宗商品（如：原油）价格股市下跌通货膨胀率国债收益率美元指数股票收益率高风险预期流入黄金市场资金黄金储备与黄金互为资源伴生关系投资配置避险保值央行购金量经济、政治等因素黄金作为“避险资产”经济处于衰退/滞涨阶段价值储存对冲工具5请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。 国债收益率/美元指数下跌——避险配置增加——金价提升：经济衰退/滞涨期市场对未来经济形势持悲观预期，经济活动减缓与通货膨胀率下降导致对国债等固定收益投资需求增加，并推动国债收益率降低。同时货币需求的放缓也引发美元指数走低，在风险规避情绪驱动下，投资者倾向于转向黄金等避险资产，推动金价提升。2018年底以欧洲开始的全球主权债下滑趋势向美国蔓延，美债利率倒挂与抛售压力下十年期美债利率持续走低，由18年11月初的3.24%震荡降至20年5月末的0.65%，期间避险配置需求催化下世界黄金协会黄金价格一路走高，20年5月最高点达1748美元/盎司，较18年11月最低点涨幅超45%。1.2.定价因素定价因素1：美元资产，催化保值与投资需求：美元资产，催化保值与投资需求图 黄金价格（左轴：美元/盎司）和美债收益率（右轴：%）图 黄金价格（左轴：美元/盎司）和美元指数（右轴）0204060801001200500100015002000250030002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024世界黄金协会黄金价格美元指数-2-1-1011223340500100015002000250030002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024世界黄金协会黄金价格美国:国债收益率:以通胀为标的:10年资料来源：iFinD、Wind、德邦研究所6请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。2700028000290003000031000320003300034000350003600037000050010001500200025002000/3/312001/3/312002/3/312003/3/312004/3/312005/3/312006/3/312007/3/312008/3/312009/3/312010/3/312011/3/312012/3/312013/3/312014/3/312015/3/312016/3/312017/3/312018/3/312019/3/312020/3/312021/3/312022/3/312023/3/31世界黄金协会黄金价格:季:平均值全球:黄金储备 分散外汇风险—全球黄金储备增加—购金带动金价提升：从供应侧看，黄金储备增加代表市场上可用于交易和投资的黄金总量增加，在宏观经济不确定时期，可用于对抗通货膨胀和货币贬值。中央银行通过增