2024年6月财政数据点评：财政的当下与未来

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观点评 2024 年 07 月 24 日 宏观点评 证券分析师 张浩 程强 资格编号：S0120524070001 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 资格编号：S0120524010005 邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 相关研究 财政的当下与未来 ——2024 年 6 月财政数据点评 [Table_Summary] 投资要点：  核心观点：当前宏观数据和微观体感存在温差，广义财政支出较慢导致政府消费偏弱，或是 Q2 实际 GDP 低于预期的核心原因，当前市场对于财政政策扩围加码有较高期待。我们认为下半年财政政策重在落实已有安排、完成预算目标，若外贸遇到挑战或去地产化进一步风险释放，财政政策存在进一步加码可能，准财政工具的可行性相对较高。 资产配置：稳中求进。股票短期求稳、中期求进，方向上建议把握红利、资源能源、出口及出海，以及受海外科技事件催化和国内产业政策支持的科技成长方向。债券方面，在“低利率”和“信用利差极窄化”背景下，信用债需重新思考股债性价比和厚尾风险，利率债 Q3 震荡概率较高，在配置力量主导下，10 年国债 Q4 仍有下探至新低可能。大宗商品关注供给收缩确定性强+海外需求定价的品种，黄金仍有较强的配置价值。  一般公共预算收入：负增长系前期减税影响 1-6 月，全国一般公共预算收入 115913 亿元，同比下降 2.8%，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，可比增长 1.5%左右。其中，国内增值税、国内消费税、企业所得税和个人所得税增速分别达到了-5.6%、6.8%、-5.5%和-5.7%，前值-6.1%、7.2%、-1.7%和-6.0%。 一般公共预算收入同比增速仍为负，主要系前期减税影响。根据国新办发布会披露，一般公共预算收入负增长主要受到两项特殊因素的扰动。其一，2023 年财政收入基数高，2022 年制造业中小微企业部分缓税在 2023 年前几个月得以入库，抬高了 2023 年一般公共预算的收入基数。其二是 2023 年中出台的减税政策对2024 年的减收影响。比如，2023 年 8 月开始实施了减半征收证券交易印花税，这就会使 2024 年前 8 个月执行的低税率对应 2023 年同期相对较高的税率。又如，2023 年年中出台了对先进制造业企业增值税收加计抵减，提高部分行业企业研发费用税前加计扣除比例的政策也属于这种情况。因此，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，可比增长 1.5%左右。实际上实现了恢复性增长，这与 430 政治局会议定调的良好开局基本保持一致。 预计下半年一般公共预算收入有望稳步回升。2024 年财政预算报告定调积极，4月 30 日政治局会议强调“要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，实施好积极的财政政策”。2024 年财政预算报告中强调“财政政策适度加力、提质增效”“优化政策工具组合，加大财政支出强度。”2024 年全国一般公共预算支出和政府性基金预算支出的强度均较 2023 年有所提升，预计扩内需政策逐步落地下，超长期特别国债、专项债发行有望进一步提速，政策效果逐步显现推动价格平稳回升，巩固经济回升向好态势。此外，《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》中指出“拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限”，“推进消费税征收环节后移并稳步下划地方”，预计下半年一般公共预算收入有望稳步回升。  一般公共预算支出：上半年支出进度已达 47.8%，下半年关注政策落地 宏观点评 2 / 9 1-6 月，全国一般公共预算支出 136571 亿元，同比增长 2%，完成了全年预算进度的 47.8%，其中社保就业、城乡社区、卫生健康、交通运输分别达到 54.8%、49.0%、46.3%和 46.5%。 6 月支出边际回落，下半年关注政策落地。6 月一般公共预算支出同比增长-3.0%，较 5 月（同比增长 2.6%）边际回落，1-6 月全国一般公共预算支出同比增长 2%，完成了全年预算的 47.8%，处于较高水平，3 月政府工作报告明确要求“积极的财政政策要适度加力、提质增效。综合考虑发展需要和财政可持续，用好财政政策空间，优化政策工具组合”。预计下半年随着宏观政策发力落地，一般公共预算支出增速有望提速。 从结构上看，1-6 月社会保障和就业、卫生健康、城乡社区、交通运输、住房保障等支出进度较快。其中社会保障和就业支出进度 54.8%、城乡社区支出进度49.0%、卫生健康和交通运输支出进度分别为 46.3%和 46.5%。我们认为，上半年社会保障和就业支出较快主要系经济修复下，稳就业被置于战略通盘高度，国家努力兜牢“三保”支撑经济平稳运行。此外，1-6 月城乡社区、交通运输和教育的支出较高，预计前两者主要系推动基建投资发力，后者聚焦青年人就业支撑，6 月全国城镇不包含在校生的 16-24 岁劳动力失业率为 13.2%，今年毕业生人数约 1179 万左右，为缓解青年人就业问题，政府通过鼓励企业加大招用力度，对吸纳重点群体就业的给予社会保险补贴，对招用符合条件的高校毕业生就业见习的给予就业见习补贴，挖潜更多基层就业机会和岗位，实施大学生村医专项计划等，鼓励引导高校毕业生到基层就业。  广义财政支出速度偏慢，拖累 Q2GDP 不及预期 6 月经济数据出炉，从结构视角看，最终消费支出是预期差较大的分项。最终消费支出与社零之间的部分主要是政府消费，政府消费与财政支出强度密切相关，宏观经济身处“去地产化”背景下，上半年财政一二本帐收入相对较弱，专项债、超长期特别国债等也发行较慢，以收定支的财政纪律下 1-6 月广义财政支出增速仅为-2.8%，财政支出偏慢一定程度上对政府消费有所扰动，造成了预测的误差。广义财政支出速度偏慢，拖累 Q2GDP 不及预期，政府消费或是主因。 首先，政府消费都包含什么？根据国家统计局的定义“支出法 GDP中的政府消费主要包含科教文卫费、行政管理费、国防费、公共安全、外交等各项支出中的工资福利、商品和服务经常性支出。”从最新 2020 年投入产出表来看，政府消费共涉及 28 个子行业，其中公共管理和社会组织、卫生、教育、研究和试验发展、公共设施及土地管理这五个行业合计占比达到政府消费总额的 83%，分别占比42.9%、17.5%、15.5%、3.5%和 3.5%。从拉动率来看，卫生、公共管理和社会组织、教育、研究和试验发展、公共设施及土地管理是主要拉动项，2020 年对政府消费的拉动分达到 4.3%、3.6%、2.9%、1.5%和 1.2%；体育、广播、电视、电影和影视录音制作、航空货物运输和