长海股份(300196)公司跟踪报告：一页纸概括建材龙头核心竞争力系列，玻纤制品隐形冠军，规模与结构共驱成长

公 司 研 究 2024.07.21 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 长 海 股 份 （ 300196） 公 司 跟 踪 报 告 玻纤制品隐形冠军，规模与结构共驱成长 一页纸概括建材龙头核心竞争力系列 分析师 韩宇 登记编号：S1220524070001 强 烈 推 荐 ( 首 次 ) 公 司 信 息 行业 玻纤制造 最新收盘价(人民币/元) 9.41 总市值(亿)(元) 38.46 52 周最高/最低价(元) 14.49/7.87 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 国内玻纤龙头企业，全产业链一体化布局。截止 23 年末长海股份拥有玻纤及制品产能 29 万吨，排名国内第 5 位，拥有包含不饱和聚酯树脂、玻纤粘结剂等在内的化工制品产能 17 万吨。公司是行业内少有的布局有从玻纤原纱生产到玻纤制品深加工再到玻纤复合材料制造全产业链的企业。 玻纤制品隐形冠军，奠定差异化竞争优势。不同于中国巨石、山东玻纤等原纱占比高的企业，公司长期专注玻纤制品市场，是国内短切毡及湿法薄毡领域的龙头企业，早在 2009 年公司短切毡和湿法薄毡市占率已分别达到 13%、21%，分别位居全国第 3、第 2 名，23 年公司在国内车顶毡市场的占有率超50%。专注制品的战略导向带来差异化竞争优势：1）相较于原纱，玻纤制品生产为轻资产模式，制品收入占比高的玻纤企业经营杠杆更低；2）玻纤制品细分种类多，细分市场规模小，同时公司在湿法薄毡和短切毡领域市占高，定价力强，因而这两类制品的价格波动相较粗纱而言更小，同时由于玻纤制品在产业链环节上更靠近终端，附加值更高，因而其吨价格往往更高。以上两点差异化优势体现出的结果是公司玻纤及制品业务的吨价格、吨盈利领先行业，同时盈利波动相较原纱占比大的企业更小。 资本开支加速，规模与结构共驱未来成长。产能新建方面，公司当前处建设期的有 60 万吨新基地以及天马冷修技改项目，全部建设完成后预计产能净新增 65 万吨，公司总产能规模则有望接近百万吨。根据可行性研究报告，公司 60 万吨扩产中分别计划建设合股纱、热塑短切、玻纤织物分别为 30、10、20 万吨，扩产方向集中在下游需求好，技术壁垒高的中高端产品上，同时天马冷修技改完成后，预计形成 8 万吨针对新能源车、风电市场的供应能力，在产能大幅扩充的同时，产品结构也将得到优化。 盈利预测与投资评级：预计公司 24-26 年营收分别为 31.15、41.23、48.6亿，分别同比+19.48%、+32.38%、+17.88%，归母净利润分别为 3.34、4.55、6.22 亿，分别同比+12.73%、+36.27%、+36.77%，对应 PE 分别为 11.52、8.46、6.18，考虑到公司玻纤业务差异化竞争优势突出，盈利水平和稳定性领先行业，规模与结构共驱未来成长，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：行业供给超预期增加；下游需求不及预期；公司扩产进度慢于行业；高端化领域拓展进度不及预期；成本超预期升高。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2607 3115 4123 4860 (+/-)% -13.59 19.48 32.38 17.88 归母净利润 296 334 455 622 (+/-)% -63.77 12.73 36.27 36.77 EPS (元) 0.72 0.82 1.11 1.52 ROE(%) 6.63 7.08 8.97 11.18 PE 13.07 11.52 8.46 6.18 PB 0.86 0.82 0.76 0.69 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -45%-35%-25%-15%-5%5%23/7/2123/10/2024/1/1924/4/1924/7/19长海股份沪深300长海股份(300196) 公司跟踪报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1 长海股份与行业对比情况 图表1:各玻纤企业吨售价对比情况（单位：元/吨） 资料来源：wind，方正证券研究所；注：对比口径包含粗纱、粗纱制品、电子纱、电子布。 图表2:各玻纤企业吨扣非盈利对比情况（单位：元/吨） 资料来源：wind，方正证券研究所；注：对比口径包含粗纱、粗纱制品、电子纱、电子布。 2 盈利预测与投资评级 2.1 分部盈利预测 1) 玻纤及制品：预计 24-26 年公司玻纤及制品销量分别为 33、45、55 万吨，分别同比+20.6%、+36.36%、+22.22%，基于制品端具备更稳定的价格，预计未来公司玻纤及制品业务价格波动不大，预计 24-26 年玻纤及制品吨售价分别为 6973.12、7112.58、7112.58 元/吨，分别同比+0%、+2%、+0%；预计玻纤及制品毛利率分别为 28.3%、28.01%、29.42%； 2) 树脂：此板块为玻纤及制品业务的辅助补充，我们预计 24-26 年公司树脂销量分别为 9、10、10 万吨，分别同比+14.51%、+11.11%、+0%，预计树脂长海股份(300196) 公司跟踪报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 吨售价分别为 8375.73、8627、8885.81 元/吨，同比增速维持在 3%；预计树脂业务毛利率分别为 13.44%、16.08%、18.41%； 3) 玻璃钢和气体业务：两个板块业务均为玻纤及制品业务的补充，我们预计玻璃钢业务未来收入和毛利率维持基本稳定，气体业务 23 年因业务调整而未产生收入，预计未来对公司收入和盈利贡献有限。 图表3:长海股份分产品拆分及预测 资料来源：wind，方正证券研究所 2.2 估值与投资建议 根据主营业务相似程度，我们选取同样以玻纤业务为利润主体的中国巨石、中材科技、国际复材、山东玻纤四家可比公司进行相对估值分析。长海股份在 24-26年 PE 明显低于行业可比公司。历史估值方面，我们以公司历史十年的 PB 估值为分析对象，截止 24 年 7 月 18 日公司 PB（LF）估值为 0.88，处于近十年的 0.9%分位，处于历史低位，性价比凸显。 综合来看，公司作为玻纤行业具备差异化竞争优势的龙头企业，依靠长期专注玻纤制品打造出领先行业的盈利水平，展望未来，公司产能扩张规模剑指百万吨，同时产品结构也有望得到明显优化，未来成长潜力十足，首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。 总览2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E营业总收入（百万元）2209.712042.512505.083017.032606.953114.794123.204860.34YOY-7.57%22.65%20.44%-13.59%19.48%32.3