徐工机械(000425)公司深度报告：混改+重组贡献弹性，新产品+出海如日方升

公 司 研 究 2024.07.20 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 徐 工 机 械 （ 000425） 公 司 深 度 报 告 混改+重组贡献弹性，新产品+出海如日方升 分析师 李鲁靖 登记编号：S1220523090002 赵璐 登记编号：S1220524010001 联系人 王昊哲 王风涤 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 工程机械整机 最新收盘价(人民币/元) 6.55 总市值(亿)(元) 773.96 52 周最高/最低价(元) 8.02/4.96 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《徐工机械(000425)：单三季度业绩高增+23.82%，海内外市场协同共振业务发展潜力可期》2023.11.01 公司是是中国工程机械产业奠基者、开创者和引领者。主要业务涵盖土方机械、起重机械、桩工机械、混凝土机械等 11 个品类，除拳头产品起重机械保持绝对优势之外，公司其余产品规模也在持续不断扩大。2022 年 5月，公司吸收合并控股股东徐工有限，业内普遍认为这是目前国内装备制造行业规模最大的吸收合并交易，本次合并进一步扩大了公司挖掘机、装载机、混凝土机械等业务的体量。 高频数据显示，阶段内行业周期回暖+出海走强的大逻辑不变。小松最新发布的开工小时数显示中国区 5 月开工小时数 101.1，同比增长 1.0%，环比增长 4.7%，是自 2024 年 1 月以来的首次转正；海外市场方面，印尼 5月小松挖掘机开工小时数为 210.7 小时，同比下降 0.5%，环比增长28.2%。这也就意味着内需筑底的信号频繁释放的同时，阶段内一带一路国家的景气度支撑外需的整体高增长，板块海外市场的需求仍处于上行的趋势中。 总览国内工程机械龙头，在当下内需有望触底+海外市场结构性需求高涨的背景下，2020 年各企业市占率出现明显的提升转折点，短期内“一带一路”国家的市场容量天花板远未到达，中长期看欧美市场尽管存在一定的品牌、国别壁垒，但公司产品的认可度、售后服务等综合实力都在不断提升，产品结构、盈利水平持续优化，无论短期维度还是长期维度，海外市场都是公司继续向前的“星辰大海”。 2023 年，公司产品矩阵进一步优化：（1）高空作业平台：地位进一步稳固，根据 KHL 发布《全球高空作业机械制造企业 20 强》榜单，公司 22、23 年连续两年稳居全国第一、世界第三位置，两年营收同比涨幅分别达40.4%、41.9%；（2）叉车：新徐工成立叉车事业部加强内部协同，实现收入同比增长近 30%；（3）新能源产品：收入翻倍高增长，收入占比大幅提升 5pcts。 我们给予公司矿业机械产品高成长性预期：2023 年全球矿山机械市场规模约 4684 亿元，预计未来将持续保持平稳增长的态势，到 2030 年市场规模将接近 7149 亿元，未来六年 CAGR 为 5.7%。2023 年公司矿机营收约 58.61亿元，占总体营收比例为 6.31%，预计未来还有较大的拓展空间，公司业务进展有望进一步加速。 预计公司 2024-2026 年归母净利润实现 74.5/91.2/120.4 亿元，对应 7 月19 日收盘价 PE 为 10.39、8.49、6.43 倍，对比竞品公司，徐工具有较高安全边际，估值仍有较大的上升空间，对公司维持“推荐”评级。 风险提示：国内工程机械行业筑底速度不及预期；出口需求、业务拓展不及预期；行业竞争加剧导致盈利能力下滑等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -30%-21%-12%-3%6%23/7/2023/10/1924/1/1824/4/1824/7/18徐工机械沪深300徐工机械(000425) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 92848 102265 116358 135764 (+/-)% -1.03 10.14 13.78 16.68 归母净利润 5326 7451 9115 12035 (+/-)% 23.51 39.89 22.33 32.04 EPS (元) 0.45 0.63 0.77 1.02 ROE(%) 9.49 12.31 13.81 16.44 PE 12.13 10.39 8.49 6.43 PB 1.15 1.28 1.17 1.06 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 徐工机械(000425) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 我们与市场不同的观点 .............................................................................. 6 1 徐工机械：工程机械全品类覆盖，老牌龙头的业绩高韧性 .............................................. 6 2 工程机械行业：万亿级别赛道的过往与此刻 ......................................................... 10 2.1 行业概述 ................................................................................ 10 2.2 行业复盘：16 年为分水岭，一元到多元的生态变化 ............................................ 11 2.2.1 2016 年前：“四万亿”开启陡峭上行，正比于固定投资 ................................... 11 2.2.2 2016 年至今：基建“狂欢”过后，发展范式的改变 ...................................... 14 2.3 应该如何理解和认识此刻的工程机械行业 .................................................... 18 3 结构优化+出海走强，“新徐工”的纵深发展与横向扩张 ............................................... 20 3.1 增长点一：跟随行业β，紧握出海机遇 ...................................................... 20 3.2 增长点二：产品矩阵的进一步优化 .......................................................... 22 3.3 增长点三：给予矿业机械前景的高度看好 ..........................