2024年4-6月A股港股简要复盘：消失的“4月决断”与“一季报交易”

策略研究 A股策略 证券研究报告 2024 年 07 月 18 日 消失的“4 月决断”与“一季报交易” ——2024 年 4-6 月 A 股港股简要复盘 证券分析师 黄子函 A0230520110001 huangzh2@swsresearch.com 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 韦春泽 A0230524060005 weicz@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 韦春泽 (8621)23297818× weicz@swsresearch.com ⚫ 一、2024 年 4-6 月，投资者熟悉的“4 月决断”“一季报交易”等日历效应均未发生，主线转向政策面——“新国九条”、财政发力和房地产兜底预期升温，驱动沪指最高触及 3174 点。但 6 月房地产、出口预期同时下修，沪指最终失守 3000 点。 ⚫ 第一阶段：当跌不跌的四月（4/1-4/23）：一季报乏善可陈，市场调整压力增加，但“新国九条”在 12 日盘后推出，上市公司质量改善、分红提升是明确导向，投资者认为资本市场改革加速推进，4 月不会深跌，沪指在 3000 点附近窄幅震荡。这个阶段，市场结构特征悄然变化，赚钱效应向龙头集中：此前单纯靠政策刺激情绪躁动的各类主题(如低空经济、设备更新改造主题)4 月初就开始调整；12 日“国九条”推出后，市场预期量化资金监管压力加大，小盘股调整加深；3 月表现最好的再通胀(有色、石化)，缺乏需求侧持续改善逻辑，4 月 19 日公募一季报披露集中加仓后博弈加剧，股价走平。整体而言，市场中枢维持，但行业主题投资机会减弱，投资者抢跑新机会的速度加快，多数求而不得。 ⚫ 第二阶段：政策重大调整，中国资产躁动（4/24-5/20）：这一次率先打响发令枪的是港股（详见资产配置部分）：4 月 30 日政治局会议前夕，海外投资者预期中国地产基本面可能改善，叠加人民币资产比较便宜、港股互联网公司回购力度加大，外资加速回流，恒生指数 4 月 22 日即开启快速上行。自此，市场也迎来了房地产政策的集中落地：4 月23 日-4 月 29 日，北京取消离婚限贷、南京买房即可落户、成都取消限购、多地“以旧换新”等因城施策加速推进，市场对中央层面地产重磅政策的预期水涨船高。4 月 30 日政治局会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，收储预期兑现。5 月初，高能级城市取消限购推进（深圳放松非核心区限购、杭州全面取消限购）。5 月17 日国务院政策例行吹风会发布新政，房贷利率和首付比例降幅超预期（首付比降至15%、房贷利率下限取消），收储配套资源加码（5000 亿收储贷款），部分投资者联想到 2008 年美国政府接管房地美和房利美，对政策给予厚望。同时，4 月政治局会议提出“及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”，叠加美国补库拉动外需，内外需同时改善的预期共振，沪指从 3030 点附近持续上行至 5 月 20 日最高 3174点。但是从行业结构来看，隐忧已经出现：大部分内需相关行业（例如食品饮料、基础化工、汽车、家电、家居等）已经在 5 月初或者中旬见顶(5 月 11 日披露 4 月社融存量环比负增长)，一直上涨到 5 月 20 日的只有银行、房地产，这种市场特征已经暗示基本面改善的预期并不持续。 ⚫ 第三阶段：“需求并没有那么好”（5/21-6/30）：1）5 月下旬，起初触发市场调整的是政策兑现本身：4 月以来国内稳增长和房地产兜底政策加码是核心线索，但 5 月 17 日地产重磅政策落地后，市场预期政策催化密度来到高点，接下来要关注政策效果。关于这一点投资者仍存在较大分歧，市场也自然进入调整，5 月末沪指回到 3100 点附近。2）6 月内需验证落空+出口意外扰动，基本面回落驱动股价调整：内需方面，5 月 31 日 PMI数据发布，5 月制造业 PMI 重回 50%以下，而建筑业 PMI 的环比差值延续 4 月的回落趋势，基建投资对经济的支撑可能要等到下半年；外需方面，红海事件对航运扰动超市场预期，4 月下旬以来全球集运价格持续回升，5 月末新加坡港口拥堵愈演愈烈，低货值货物运输可能受到影响，二季度出口预期下修；而三季度淡季出口回补，也难以扭转下半年出口增速回落的方向。6 月，内需偏弱的验证仍旧密集，随着三季度脚步走近，海外政治周期对 A 股的影响逐步升温，雪上加霜。 月市场中枢下行，沪指失守 点。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 A 股策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共10页 简单金融 成就梦想 ⚫ 二、全球资产：全球权益市场分化，港股较 A 股更具弹性，港股高股息异常突出 ⚫ 与 24Q1 普涨不同，24Q2 全球权益市场表现分化：纳斯达克（苹果端侧 AI 进展从预期到兑现+半导体周期中观验证+台积电议价能力提升，中长期性价比不高，但逻辑暂未证伪）、印度 Sensex30（莫迪胜选但席位不及预期曾有扰动，新政府承诺政策稳定性后重回上行）、恒生指数表现较好，罗素 2000（高利率压制小企业盈利预期）、欧洲股市（经济走弱、法国政治周期波动）、A 股表现偏弱。 ⚫ 港股与 A 股节奏基本相同，但 4-5 月政策躁动阶段港股弹性更大：1）外资对港股的基本面预期，较内资对 A 股的基本面预期更乐观：一方面，这确实源于外资对国内地产市场了解不足，“雾里看花”容易产生偏差，港股地产较 A股地产指数表现更好；但更重要的是，港股 Alpha 资产基本面较 A 股更有韧性：港股互联网经过战略调整、降本增效，2023 年财报已经验证 ROE、供需格局触底回升，但 A 股消费供需格局还在恶化；2）港股互联网回购加速是重要催化：年初以来港股互联网平台公司加大回购力度：腾讯 3 月宣布计划 24 年股份回购规模超 1000 亿港元，较 23年规模翻倍，阿里巴巴 2 月宣布回购额度增加 250 亿美元，京东 3 月宣布 30 亿美元回购计划。南下资金在港股找到了 A 股高股息趋势扩散的方向，而海外投资者也会关注港股互联网价值边界确认、估值修复的投资机会。3）新兴市场汇率波动，而人民币高稳定性催化亚太资产“高切低”：美国通胀粘性保持，美联储降息预期继续推迟，但 4 月欧央行会议指向其 6 月或将开启首次降息。全球降息预期分化驱动下，4 月中旬美元指数向上突破，亚太新兴市场本币贬值压力增加，人民币汇率稳定性显著好于亚太其他国家，中国资产性价比优势显现，驱动外资在亚太地区“高切低”。相对于 A 股，港股更受益于外资回流。 ⚫ 三、A 股行业：多数行业及风格 5 月中旬后走弱，短期景气预期稳定的少数高股息（银行、电力）保持坚挺，科技成长 6 月局部景气修复。【风格】4 月结构乱战轮动较快，周期、小盘价值占优（再通胀交易基于需求逻辑向化工扩散），5 月金融、小盘价值占优（地产政策密集兑现），6 月各类风格回落，稳定、大盘价值坚挺，成长修复。【行业】市