温氏股份(300498)猪鸡共振+成本改善，24Q2强势扭亏

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 温氏股份 (300498 CH) 猪鸡共振+成本改善，24Q2 强势扭亏 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 25.53 2024 年 7 月 16 日│中国内地 农业综合 Q2 强势扭亏，公司养猪头均盈利排名前列 公司发布 24H1 业绩预告，预计 24H1 实现归母净利润 12.5~15.0 亿元，其中 Q2 预计实现归母净利 24.9~27.4 亿元、同环比扭亏。考虑到公司成本加速下降，我们上调公司 2024 年盈利预测至 100 亿元，维持 2025、2026 年盈利预测不变，对应公司 24/25/26 年 BVPS 分别为 6.48/8.29/10.16 元，参考可比公司 Wind 一致预期 3.55X PB，考虑到公司成本优势稳固，给予公司 2024 年 3.94 倍 PB，维持“买入”评级。 猪鸡共振+成本改善，Q2 归母净利润同环比扭亏 生猪、黄鸡价格上涨及公司养殖成本稳步拓潜是温氏 24Q2 扭亏、并带动24H1 整体扭亏的主因。拆分来看，我们估算 Q2 公司养猪盈利约 17~19 亿元，对应养猪完全成本约 14.2~14.7 元/公斤（环比 Q1 下降约 1.0~1.2 元/公斤），其中若剔除季度末的股权激励及奖金支出等费用，6 月公司养猪综合成本或已下降至 14 元/公斤以下（不含总部费用）。低成本+优售价，我们估算 24Q2 公司生猪有望实现 250 元/头的头均盈利水平，在 14 家上市猪企中排名前列、处近三轮周期（2010 年 6 月以来）56%的分位数。我们预计Q2 黄鸡业务盈利 7~9 亿元，对应成本 12.2~12.7 元/公斤（环比 Q1 下降约0.7~1 元/公斤），羽均盈利约 3 元/羽、为公司 2013 年以来的较高盈利水平；其他水禽、动保等业务与总部费用抵减后盈利约 1 亿元。 本轮猪周期尚未见顶，母猪存栏短期或难明显修复 23H2~24Q1 农业农村部监测季度口径能繁母猪存栏加速去化，对应 24H2理论肥猪供应量或呈持续收缩态势；同时，今年二次育肥相对谨慎，且前期二次育肥压力或已释放殆尽；叠加下半年为传统消费旺季，我们预计 24H2生猪供需格局或趋紧、有望驱动本轮周期猪价创新高。同时，前期长时间亏损或导致养猪主体资产负债表修复尚需时间，行业对后市猪价预期也相对谨慎，我们认为母猪存栏短期难以明显修复，有望带动明年猪价超预期，本轮周期猪企或将享有较长盈利修复期。温氏股份成本优秀、出栏兑现度高，盈利弹性有望加速释放。 资产负债表有望修复，公司保证高质量发展 公司 24Q1 资产负债率为 63.4%。我们预计 Q2 伴随生猪黄鸡价格上涨及成本持续优化，公司资产负债率有望降至 60%以内。截至 4 月末公司共有能繁母猪约 157 万头，较 2023 年年末增加约 2 万头。公司追求高质量发展，上半年母猪提质增效效果明显，资金实力强化有望支撑公司产能稳步扩张。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩张节奏与市场需求不匹配等。 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 樊俊豪 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 季珂 SAC No. S0570123070139 jike@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 张正芳 SAC No. S0570123010003 zhangzhengfang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 25.53 收盘价 (人民币 截至 7 月 16 日) 20.38 市值 (人民币百万) 135,586 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 675.36 52 周价格范围 (人民币) 16.51-22.34 BVPS (人民币) 4.80 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 83,725 89,921 104,678 125,671 136,675 +/-% 28.88 7.40 16.41 20.06 8.76 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,289 (6,390) 10,037 13,364 13,142 +/-% 139.46 (220.81) 257.08 33.15 (1.66) EPS (人民币，最新摊薄) 0.79 (0.96) 1.51 2.01 1.98 ROE (%) 14.66 (17.56) 26.36 27.21 21.41 PE (倍) 25.64 (21.22) 13.51 10.15 10.32 PB (倍) 3.41 4.10 3.15 2.46 2.01 EV EBITDA (倍) 12.78 687.25 9.95 7.30 6.84 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (18)(9)11019Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)温氏股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 温氏股份 (300498 CH) 图表1： 盈利预测核心假设调整前后对比 2024E-调整前 2024E-调整后 营业收入（百万元） 108056 104678 归母净利润（百万元） 3937 10037 生猪单重成本（元/公斤） 15.0 13.5 生猪出栏体重（公斤/头） 120 124 黄鸡单重成本（元/公斤） 6.8 5.9 黄鸡外销均价（元/公斤） 7.4 6.67 注：1）考虑到 2024 年黄鸡整体供给压力超出我们此前预期，我们略下调黄鸡外销均价；2）公司生产经营稳定，养猪、养鸡的单重成本均有下降空间 资料来源：华泰研究预测 图表2： 14 家上市猪企 24Q2 生猪头均盈利拆分 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表3： 可比公司估值表 证券代码 公司简称 收盘价（元） 总市值（亿） EPS（元/股） PB（倍） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002714 CH 牧原股份 44.67 2441.37 2.50 4.66 3.92 3.23 2.50 2.10 300498 CH 神农集团 34.14 179.25 0.96 2.64 2.55 3.83 3.06 2.59 603477 CH 巨星农牧 25.19 128.49 1.13 3.54 3.18 3.60 2.42 1.93 可比公司估值均值 3.55 2.66 2.21 注：取自 Wind 一致预期，