中国平安(601318)1H24中报前发行35亿美元可转债

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 港股通 1H24 中报前发行 35 亿美元可转债 华泰研究 公告点评 2318 HK 601318 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：69.00 人民币：70.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 联系人 陈宇轩 SAC No. S0570122070171 chenyuxuan020827@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 于明汇 SAC No. S0570124070107 yuminghui@htsc.com 基本数据 (港币/人民币) 2318 HK 601318 CH 目标价 69.00 70.00 收盘价 (截至 7 月 16 日) 34.10 41.19 市值 (百万) 620,969 750,080 6 个月平均日成交额 (百万) 1,677 2,324 52 周价格范围 29.55-57.45 37.78-52.60 BVPS 49.70 49.70 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 7 月 17 日│中国内地/中国香港 保险 35 亿美元 H 股可转债 7 月 16 日，公司公告拟发行 35 亿美元 H 股可转换债券，相当于 1Q24 净资产的 2.0%。假设全部债券转股，意味着平安增发了 6.25 亿股票，约占公司现有 H 股的 8.39%及全部股份的 3.43%。公司表示本次融资主要用于业务发展、补充资本以及支持医疗养老业务。我们认为此次可转债发行是公司长期资本规划中的一部分，是股价低迷阶段的低成本融资行为，有助于增厚资本储备。我们注意到近期港股可转债市场较为活跃，京东和阿里巴巴在今年 5 月分别发行了 17.5 亿/45 亿美元可转债，显示投资者认可港股价格有上行空间。临近中报，考虑到投资市场表现，我们调整 2024/2025/2026EPS至 RMB 7.03/ 7.85/ 8.23（前值：RMB7.58/7.99/8.24），维持目标价 RMB70（A）/HKD69（H），维持买入评级。 融资增厚资本储备 可转债期限为 5 年，票面利率为 0.875%，初始转股价为每股 43.71 港元（较7 月 15 日最新收盘价溢价约 21.25%）。我们认为发行可转债是一种灵活的低成本融资举措。相较于直接增发股票，发行可转债可以缓释对现有股东的摊薄效应；相较于直接发债，可转债的利率大大降低，可有效降低财务成本。平安集团层面的偿付能力充足，1Q24 核心偿付能力比率 119%，综合偿付能力比率 206%。我们认为此次转债发行更多是未雨绸缪，增加资本储备。但由于 H 股可转债投资者通常会建立股票空头以对冲股价波动风险，短期可能造成股价波动，7 月 16 日平安 A/H 分别下跌 3.2%/5.4%。 1H24 业绩预览 我们预计平安的归母净利润 1H24 同比增长 4.2%（1Q24：yoy -4.3%）；预计营运利润 1H24 同比增长 1.5%（1Q24：yoy -3.0%）。寿险业务方面，我们预计新业务价值（NBV）可比口径下 1H24 同比增长 7%（1Q24：yoy 20.7%），报告口径下由于假设调整原因 1H24 同比负增长-17%。1Q24NBV利润率有明显改善，我们认为定价利率下调、产品结构改善、费用压缩可能是主要原因，这些因素有望在 2Q24 继续发挥作用并改善 NBV 利润率。在利率下行的环境中，改善利润率是抵御利差损风险的重要手段。财产险方面，我们预计综合成本率 1H24 为 99.3%（1Q24：99.6%），同比上升 1.3pts。 估值具备吸引力 我们预计平安 2024 年 ROE/营运 ROE 分别为 13%/16%，较 2023（9.7%/13.4%）年有所改善。目前平安 A/H 的估值分别为 0.86/0.77 2024 PEV，我们认为具备吸引力。 风险提示：NBV 大幅下滑、COR 大幅上升、投资出现重大损失。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛保费收入 (人民币百万) 742,418 536,440 574,109 619,882 675,494 +/-% 0.34 (27.74) 7.02 7.97 8.97 总投资收益 (人民币百万) 2,781 33,324 115,163 139,047 164,628 +/-% (96.44) 1,098 245.59 20.74 18.40 归母净利润 (人民币百万) 83,774 85,665 122,751 137,016 143,698 +/-% (17.56) 2.26 43.29 11.62 4.88 EPS (人民币) 4.80 4.84 7.03 7.85 8.23 DPS (人民币) 2.42 2.43 2.44 2.72 2.83 PB (倍) 0.88 0.84 0.79 0.73 0.67 PE (倍) 8.58 8.51 5.86 5.25 5.00 PEV (倍) 0.52 0.54 0.51 0.47 0.44 股息率 (%) 5.88 5.90 5.92 6.60 6.86 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (22)(14)(6)210Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)中国平安沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 中国平安进行估值。对各个业务分布，我们使用三阶段 DCF 估值法来估算其价值。 1）阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 2）阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们假设 ROE 或 ROEV 和资本增长。 3）阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROE 逐渐下降。在我们的模型中，我们不预测 50 年后的企业价值。 我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至今年年底，并加入终值的估算和股息。我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值。我们使用资本资产定价模型（CAPM）方法得出资本成本，该方法基于 2.5%的无风险利率假设，1.57/1.71 倍 beta 和 780/780 个基点的 A 股/H 股股权风险溢价。我们的目标价 RMB70/HKD69 是基于内含价值法（RMB77/HKD77）和账面价值法（RMB62/HKD62）估值的平均值，我们提升了 NBV 增速预测，估值既考虑盈利也考虑 NBV，目标价维持稳定。 图表1： 中国平安：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 2025E 2026E 2027E 2028E 2037E 2074E 内含价值法