区位优势铸就稳健发展之基，分红丰厚凸显“低波红利”价值

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 07 月 11 日 深高速(600548.SH) 公司深度分析 区位优势铸就稳健发展之基，分红丰厚凸显“低波红利”价值 证券研究报告 公路 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 12.48 元 股价 (2024-07-10) 10.32 元 交易数据 总市值(百万元) 22,505.55 流通市值(百万元) 14,791.35 总股本(百万股) 2,180.77 流通股本(百万股) 1,433.27 12 个月价格区间 8.53/11.04 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.1 4.8 25.5 绝对收益 -4.0 2.7 14.7 杨振华 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522080006 yangzh5@essence.com.cn 孙行健 联系人 SAC 执业证书编号：S1450124030003 sunhj3@essence.com.cn 华南高速公路区域龙头，构建“公路为主、环保为辅”业务模式。深圳高速公路集团股份有限公司成立于 1996 年，是深圳市第一家香港、上海两地上市企业，实控人为深圳市国资委。公司聚焦高速公路运营与管理，并于 2020 年进军大环保领域，构建以“公路为主、环保为辅”的业务模式。 业绩稳定、现金流充沛、分红收益丰厚，“低波红利”优质之选。高速公路企业现金流十分稳定，同时汽车保有量的自然增长又为通行费收入提供了成长性，因此高速公路企业普遍采取高分红的派息政策。行业平均股息率达 3%，仅次于煤炭、房地产、银行、钢铁等传统高股息板块。行业的主要矛盾，特许经营权期限带来的可持续性问题，或随着《基础设施和公用事业特许经营管理办法》落地延长至最高不超过 40 年而得到有效解决。 区位优势增厚公司路产价值，核心资产改扩建助力主业持续性。深高速主要路产密集辐射广深地区，优质路产叠加区域经济红利，奠定收费公路盈利能力。公司收费公路业务平均毛利率 50%，核心路产如机荷高速西段、外环高速毛利率可达 77%、68%，处行业领先水平。同时公司积极开展改扩建项目，保障核心路产经营权。当前深高速股息率达 5.3%（2023 年派息金额/7 月 10 日收盘价），处行业前列，在当前利率下行的环境下股息率颇具吸引力。 环保收入企稳增长，静待业绩兑现。深高速大环保业务包含清洁能源发电与固废资源化处理等业务。环保业务与收费公路同属特许经营权模式，公司结合多年收费公路运营经验，在环保领域具备一定天然优势。公司当前多项环保业务收入端已呈稳定增长态势，餐厨垃圾处理收入同比增长 29.1%，静待成熟期后实现业绩兑现。 投资建议：利率下行、风险偏好走弱，“低波红利”标的价值凸显。深高速作为老牌高速公路运营公司，经营稳定、现金流充沛，并常年采取“高分红”的派息政策，具备配置价值。我们认为中短期内公司将受益于：（1）深中通道开通为公司路产带来的引流效应（2）沿江二期开通带来业绩增量。长期看，公司将受益于：（1） 新《公路管理条例》落地，改善高速公路经营权收费期限、收费标准等政策（2）特许经营权拉长至最高不超过 40 年，解决高速公路经营痛点（3）大环保业务业绩逐步兑现。综上所述，我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 24.6/28.6/30.6 亿元。根据相对估值法，当前可比公路公司 2024 一致预测 PE 均值为 12.7，近十年历史 PE 均值为 13.5，综合考虑我们给予深高速2024 年 12xPE。根据预测的 2024 年扣除永续债股利后的每股收-18%-8%2%12%22%2023-072023-112024-022024-06深高速沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/深高速 益 1.04 元计算，对应目标价为 12.48 元。首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示：所在区域增长放缓风险；深中通道引流效应不及预期风险；机荷高速改扩建项目对车流影响较大风险；环保业务不及预期风险；盈利预测及假设不及预期风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 9,372.6 9,295.3 10,431.0 11,169.3 11,489.4 净利润 2,014.1 2,327.2 2,463.6 2,858.8 3,061.7 每股收益(元) 0.84 0.98 1.04 1.23 1.32 每股净资产(元) 9.79 10.25 9.18 9.77 10.40 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 13.1 11.2 10.5 9.0 8.3 市净率(倍) 1.1 1.1 1.2 1.1 1.1 净利润率 21.5% 25.0% 23.6% 25.6% 26.6% 净资产收益率 9.4% 10.4% 12.3% 13.4% 13.5% 股息收益率 4.2% 5.0% 5.7% 6.6% 7.0% ROIC 8.5% 7.6% 7.3% 8.2% 8.5% 数据来源：Wind 资讯，国投证券研究中心预测 注：计算每股收益时扣除了永续债利息的影响 公司深度分析/深高速 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 深圳市国资匠心之道，公路为主、环保为辅双主业布局........................... 5 1.1. 深耕收费公路运营，多元布局大环保业务 ................................. 5 1.2. 业绩稳、投入大，新一轮定增注活力 ..................................... 7 2. 高速公路，“低波红利”优质之选 .............................................. 10 2.1. 经济新常态，深高速“低波红利”价值凸显 ................................. 10 2.2. 兼具稳健与成长，高速公路价值再论 .................................... 12 3. 区位优势奠定路产质量，环保业务静待开花.................................... 16 3.1. 区位优势强，收费公路盈利稳定 ........................................ 16 3.2. 存量路产优，改扩建亦有序展开