洛阳钼业(603993)投资价值分析报告：成长性、弹性俱佳的铜业新巨头

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 7 月 11 日 公司研究 成长性、弹性俱佳的铜业新巨头 ——洛阳钼业（603993.SH）投资价值分析报告 增持（维持） 成长性突出的铜矿巨头。洛阳钼业主营业务板块包括刚果（金）铜钴、中国钼钨、巴西铌磷三大矿山业务以及 IXM 贸易业务。（1）2023-2028 年合并报表口径的铜矿产量预计由 39 万吨增加至 90 万吨（按五年规划指引中值），增量为 51 万吨，增幅达 129%，在我国和全球大型铜企中处于第一梯队。（2）公司 2024 年铜产量预计为 55 万吨，排我国上市铜企第二位，仅次于紫金矿业，在全球预计排第十位。 吨铜矿市值处于可比上市公司的低位，薪酬具有竞争力。（1）以 2024 年的权益铜矿产量为基准，公司吨铜矿市值是 46 万元/吨，低于行业加权平均值 49万元/吨；（2）按 2028 年权益铜矿产量为基准，公司吨铜矿市值为 28 万元/吨，在我国上市铜企中最低，是行业加权平均值的 78%；（3）公司 2023 年铜矿收入占非贸易业务收入比重为 52%，可比上市公司加权平均占比为 25%；（4）2023 年洛阳钼业人均薪酬为 33 万元/年，连续多年排主要铜企首位。 铜价：预计 2025 年铜价高点将达到 12000 美元/吨或以上。预计新能源（光伏、风电、新能源汽车）将贡献 25 年全球铜总需求增量的 87%。根据我们的预测，23-25 年全球精炼铜供需缺口（供给-需求）为-17/-42/-75 万吨，供需缺口占需求的比例为-0.6%/-1.5%/-2.6%，铜价有望在 2025 年达到 12000 美元/吨或以上。按 24 年产量计算，铜价上涨 1000 美元/吨，公司归母净利润将增加 27 亿元。 其他矿业板块预计提供稳定现金流。2023 年，钴、钨、钼业务占公司毛利的比例为 29%。（1）价：预计未来钴、钼价格将维持稳定；由于品位下滑、新增项目少，全球钨供给增量有限，预计 24 年钨价将小幅上涨。（2）量：根据公司的五年规划，预计 2028 年钴、钼产量中值将达到 9.5、2.8 万吨，相较 2023年分别增长 71%、72%，预计钨产量未来保持稳定。 盈利预测、估值与评级：由于看好未来铜价高点达到 1.2 万美元/吨或以上，我们上调 2024-2026 年盈利预测，预计洛阳钼业 2024-2026 年归母净利润分别为119.0、156.3、166.7 亿元（上调 1%/22%/24%），当前股价对应 PE 分别为16X、13X、12X。我们看好公司的成长性，维持“增持”评级。 风险提示：产量释放不及预期风险，海外政策变动风险，汇率波动风险。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 172,991 186,269 204,601 219,327 224,311 营业收入增长率 -0.50% 7.68% 9.84% 7.20% 2.27% 净利润（百万元） 6,067 8,250 11,904 15,630 16,672 净利润增长率 18.82% 35.98% 44.29% 31.30% 6.67% EPS（元） 0.28 0.38 0.55 0.72 0.77 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.74% 13.86% 17.12% 20.18% 19.00% P/E 32 24 16 13 12 P/B 3.8 3.3 2.8 2.5 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-07-09 当前价：9.09 元 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 分析师：马俊 执业证书编号：S0930523070008 021-52523809 majun@ebscn.com 联系人：王秋琪 021-52523796 wangqq1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 215.99 总市值(亿元)： 1963.37 一年最低/最高(元)： 4.53/9.71 近 3 月换手率： 58.13% 股价相对走势 -17%5%28%51%73%07/2310/2301/2404/24洛阳钼业沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 16.59 7.60 79.49 绝对 13.68 5.75 68.97 资料来源：Wind 相关研报 铜业务毛利占比进一步提升至 70%，铜全年产量有望超年报指引——洛阳钼业（603993.SH）2024 年一季报点评（2024-04-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 洛阳钼业（603993.SH） 投资聚焦 关键假设 量：（1）铜钴：随着 KFM/TFM 项目投产，预计 24-26 年铜产量分别为 55、60、65 万吨，钴产量分别为 6.5、6.7、7.0 万吨。（2）钨、钼、铌、磷：2024 年产量取年报指引中值，假设 2025-2026 年产量维持不变。 价：（1）铜：铜行业面临长周期资本开支增长乏力和铜矿品位下行，未来供给增量有限，新能源、家电贡献需求重要增量，预计 2024-2026 年铜价继续上行。（2）钨：由于钨供给端增量有限，预计 24 年价格继续上行。（3）钴、钼铁、铌、磷价格预计维持稳定。 利：（1）铜业务：预计随着铜价上涨，铜业务毛利率小幅上涨，2024-2026年铜业务毛利率为 53.1%/59.1%/59.1%。（2）钴业务：预计 2024-2026 年钴价维持稳定，2024-2026 年钴业务毛利率均为 40.6%。（3）钨业务：预计2024-2026 年钨价维持稳定，钨业务毛利率保持不变，2024-2026 年钨业务毛利率均为 62.4%。（4）钼业务：预计 2024-2026 年钼价维持稳定，钼业务毛利率保持不变，2024-2026 年钨业务毛利率均为 29.8%。（5）铌磷业务： 预计 2024-2026 年毛利率保持不变，均为 24.4%。 我们的创新之处 1、我们对比了主要铜企的多项指标。对比的指标包括产量增长绝对值、吨铜市值、市值储量比、人均薪酬等，洛阳钼业在多个方面都具有比较优势。 2、我们挖掘了铜需求的结构性增量。市场大多从供给端分析，认为供给增速放缓是影响铜供需格局的关键因素。我们除了从供给端分析，进一步挖掘了需求端的结构性增量，包括家电、数据中心（含 AI 数据中心）等。 3、我们对钴、钨、钼的基本面也进行了较为详细的分析。由于洛阳钼业矿业板块中铜贡献主要的业绩，市场上的研究报告大多仅分析了铜行业的基本面，