瀚蓝环境(600323)现金并购粤丰环保控股权，增厚公司EPS

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨瀚蓝环境（600323.SH） [Table_Title] 现金并购粤丰环保控股权，增厚公司 EPS 报告要点 [Table_Summary]瀚蓝环境拟联合投资人以协议安排方式私有化香港联交所上市公司粤丰环保，本次交易拟采用现金方式，不涉及公司发行股份购买资产，粤丰环保运营规模行业前列，经营质量优秀，此次并购将增厚瀚蓝环境 EPS。 分析师及联系人 [Table_Author] 徐科 任楠 贾少波 李博文 SAC：S0490517090001 SAC：S0490518070001 SAC：S0490520070003 SFC：BUV415 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 瀚蓝环境（600323.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 现金并购粤丰环保控股权，增厚公司 EPS 公司研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 瀚蓝环境公告将拟联合投资人广东恒健、南海控股向公司境内间接子公司瀚蓝（佛山）投资有限公司增资，并通过瀚蓝佛山直接子公司瀚蓝香港提出协议安排计划，以协议安排方式私有化香港联交所上市公司粤丰环保。本次交易完成后，瀚蓝香港将持有粤丰环保约 92.77%股份。除上述股份外的其余股份由标的公司原控股股东臻达发展继续持有。公司最终实现通过瀚蓝香港控股粤丰环保。本次交易示意性注销价暂定为 4.90 港元/股，标的公司 100%股权对应的整体金额约 119.5 亿港元。本次交易拟采用现金方式，不涉及公司发行股份购买资产，也不会导致公司控制权变更。 事件评论 ⚫ 并购粤丰环保基本情况：1）标的资产地位：粤丰环保 2003 年成立，2014 年 12 月在香港联合交易所上市，主营业务以垃圾焚烧为核心，位列“2023 中国环境企业 50 强榜单”第 16 名；2）经营规模：截至 2023 年底，粤丰环保垃圾焚烧在手项目共 36 个，总规模5.454 万吨/日（平均单体项目规模 1,515 吨/日），项目分布涉及全国 12 个省份，其中已投运项目规模 4.369 万吨/日，运营项目 54.5%产能位于广东省，项目区位优质；3）财务表现：2023 年粤丰环保实现营业收入 49.80 亿港元，同比下降 39.61%，归母净利润 10.01亿港元，同比下降 24.88%，收入下降的主要原因是垃圾焚烧资本开支下行，公司项目建造收入下降 76.65%至 10.18 亿港币所致，此外受境外利率大幅增加导致利息支出大幅上升 10%及人民币汇率年内下跌约 7%影响，公司规模净利润也呈现下滑态势，公司 2023年建造收入占比已下降至 20.4%，售电及垃圾处理费收入占比提升至 68.9%，此外环卫及其他服务收入占比 6.9%、财务收入占比 3.8%，从毛利来看，2023 年建造收入毛利占比仅为 7.49%，未来建造收入下行对公司整体利润影响不大；4）经营质量：2023 年公司吨垃圾上网电量 321.95kWh/吨，产能利用率 104%，包含特许经营权财务收入的运营业务毛利率 49.4%，都处于优秀水平；5）估值对价：静态估值约 11.9 倍，与瀚蓝环境 2023年静态估值 12.1 倍基本相当，此外考虑到本次交易方案为现金收购，将增厚 EPS（如果按照控股比例 50%、自有资金 50%、贷款利率 3%计算，考虑粤丰环保利润持平，将增厚归母净利润 3.82 亿元，弹性约 22.2%）。 ⚫ 垃圾焚烧在手项目逐渐投产，布局海外市场，业绩稳定增长。截至 2024Q1 末，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模 35,750 吨/日（不含参股项目），其中已投产项目规模为29,800 吨/日（2023 年新增投产 1,750 吨/日），在建+筹建+未建项目合计产能 5,950 吨/日，随着项目逐渐投运，未来仍有一定运营利润贡献，此外公司海外市场泰国曼谷农垦二期项目（1400 吨/日）和安努项目（1400 吨/日）已于 2024 年 2 月开工，项目投运将增厚公司投资收益。近日，瀚蓝济宁确认发电收入工作取得重大进展，瀚蓝济宁收到 2020年 11 月至 2024 年 5 月的发电电费（共 43 个月），合计 1.326 亿元，预计将增加公司当期净利润约 1.17 亿元，未来每年增厚经常性利润约 0.33 亿元。 ⚫ 假设并购于 2024 年底完成，预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 17.2/21.8/23.4 亿元，对应的 PE 分别为 10.1x/7.98x/7.42x，维持“买入”评级。 风险提示 1、项目进度低于预期风险；2、国补退坡风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 21.28 总股本(万股) 81,535 流通A股/B股(万股) 81,535/0 每股净资产(元) 15.32 近12月最高/最低价(元) 21.87/14.15 注：股价为 2024 年 7 月 5 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《瀚蓝济宁确认发电收入工作取得重大进展，增厚当期利润超 1 亿元》2024-06-24 •《瀚蓝环境 2024Q1 业绩点评：固废业务稳健，燃气业务修复助力业绩高增》2024-05-06 •《瀚蓝环境 2023A 业绩点评：燃气调价盈利修复明显，派息比例大幅提升》2024-04-12 -20%-8%4%17%2023/72023/112024/32024/7瀚蓝环境沪深300指数2024-07-07%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 6 公司研究 | 点评报告 风险提示 1、项目进度低于预期风险：固废项目建设、投运需要 1-2 年时间，项目进度受多方影响，项目进度较慢将会影响收入的确认进度。 2、国补退坡风险：垃圾焚烧上网电价中部分收入来自于国家可再生能源基金补贴，在“央地共担”的政策推动下，国家补贴逐渐退出，若地方政府没有及时调整垃圾处置费，则项目收益率会有下行风险。 %%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 6 公司研究 | 点评报告 财务报表及预测指标 [Table_Finance]利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 12541 12398 16577 16489 货币资金 1523 3095 7862 10865 营业成本 9382 9086 11247 10934 交易性金融资产 0 0 0 0 毛利 3160 3313 5330 5555 应收账款 3274 1838 2398 2385 ％营业收入 25% 27% 3