瀚蓝环境(600323)拟控股粤丰环保，有望实现二次腾飞

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 瀚蓝环境 (600323 CH) 拟控股粤丰环保，有望实现二次腾飞 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 29.82 2024 年 7 月 07 日│中国内地 废物管理 上调目标价至 29.82 元，维持“买入”评级 瀚蓝环境披露公告，拟以协议安排方式私有化和控股粤丰环保（1381 HK）92.77%股权，采用现金方式有望增厚每股收益。垃圾焚烧发电强强联合，瀚蓝环境有望实现二次腾飞。维持盈利预测，我们预计公司 2024-26 年 EPS分别为 2.13/2.23/2.43 元。可比公司 24 年 Wind 一致预期 PE 均值为 14 倍。我们认为，瀚蓝环境和粤丰环保强强联合，通过区域市场协同、管理协同和技术协同，有望提升资产质量和估值水平，给予公司 24 年 14 倍 PE，目标价 29.82 元（前值 25.56 元）。维持“买入”评级。 拟现金收购粤丰环保 92.77%股权，有望增厚瀚蓝环境 EPS 粤丰环保此次交易示意性注销价暂定为 4.90 港元/股，按照当前总股本计算，100%股权对价为 119.54 亿港元，相当于 2023/2024E（华泰预测）12x/11xPE、1.3x/1.2xPB。交易拟采用现金方式，瀚蓝环境拟联合投资人广东恒健和南海控股向瀚蓝佛山增资，瀚蓝佛山直接子公司瀚蓝香港计划持有粤丰环保 92.77%股权、剩余股权由后者原控股股东持有；其中广东恒健为广东省级国有资本运营公司，南海控股是瀚蓝环境控股股东、截至 2024年 3 月末直接和间接持有瀚蓝环境 31.06%股份。不涉及发行股份购买资产，对瀚蓝环境的股权结构不构成影响，预计未来将增加瀚蓝环境的每股收益。 垃圾焚烧发电强强联合，瀚蓝环境有望实现二次腾飞 粤丰环保以垃圾焚烧发电为主业，大部分项目位于广东省，项目质量和回款条件较好。2023 年末粤丰环保控股及合联营项目在手产能 54,540 吨/日，其中投运/在建和规划 43,690/10,850 吨/日；24Q1 末瀚蓝环境垃圾焚烧发电总规模 35,750 吨/日（不含参股项目），其中投运/在建/筹建/未建为29,800/1,450/750/3,750 吨/日。瀚蓝环境 2014 年完成对创冠中国 100%股权收购，将固废业务从佛山南海区拓展到河北、福建、湖北等地，以“瀚蓝模式”持续扩张固废处理项目。我们认为若此次交易顺利完成，双方在市场/管理/技术具备协同效应，瀚蓝环境有望实现在固废处理行业的第二次腾飞。 风险提示：收购交易存在不确定性；垃圾焚烧项目投产进度低于预期；融资趋势发生大幅度逆转；天然气价上涨超预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 29.82 收盘价 (人民币 截至 7 月 5 日) 21.28 市值 (人民币百万) 17,351 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 115.18 52 周价格范围 (人民币) 14.88-21.79 BVPS (人民币) 15.32 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 12,875 12,541 13,023 13,391 13,623 +/-% 9.33 (2.59) 3.84 2.83 1.73 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,146 1,430 1,741 1,814 1,983 +/-% (1.46) 24.71 21.76 4.23 9.27 EPS (人民币，最新摊薄) 1.41 1.75 2.13 2.23 2.43 ROE (%) 10.14 11.45 12.57 11.90 11.83 PE (倍) 15.14 12.14 9.97 9.56 8.75 PB (倍) 1.59 1.43 1.29 1.17 1.06 EV EBITDA (倍) 11.23 9.44 8.83 8.30 7.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (22)(13)(3)716Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)瀚蓝环境沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 瀚蓝环境 (600323 CH) 经营情况概览 图表1： 1Q24 公司营收同比-3.1%，归母净利同比+23% 图表2： 2023 年/1Q24 公司销售毛利率/净利率同比改善 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2023 年/1Q24 公司经营现金流同比大幅改善 图表4： 2023 年固废处理/能源收入同比-6.5%/-0.2% 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 (10)01020304050607002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020172018201920202021202220231Q24(%)(百万元)营业收入归母净利收入yoy净利yoy0510152025303520172018201920202021202220231Q24(%)销售毛利率销售净利率(5,000)(4,000)(3,000)(2,000)(1,000)01,0002,0003,00020172018201920202021202220231Q24(百万元)经营现金流投资现金流融资现金流02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002017201820192020202120222023(百万元)固废处理能源供水+排水其他 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 瀚蓝环境 (600323 CH) 可比公司估值 图表5： 可比公司估值表 股价 市值 PE (x) PB (x) ROE (%) CAGR 公司名称 股票代码 元/股 十亿元 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24-25E 伟明环保 603568 CH 19.49 33.2 11.60 9.23 7.46 2.38 1.96 1.59 20.50 21.1