比亚迪(002594)四重视角下的新一轮成长周期

证券研究报告 | 公司深度报告 2024 年 07 月 04 日 强烈推荐（维持） 四重视角下的新一轮成长周期 中游制造/汽车 目标估值：NA 当前股价：246.8 元 公司是全球新能源汽车领军企业，经过 20 多年的高速发展，已在全球设立30 多个工业园，实现全球六大洲的战略布局，在中国境内拥有九大生产基地，包括西安、常州、郑州、深圳、长沙、抚州、合肥、济南、襄阳工厂。业务布局涵盖汽车、电子、新能源和轨道交通等领域。 ❑ 产品：基本盘强劲，DM-i 5.0 驱动新一轮产品周期 全球竞争力迅速提升。公司全球市占率逐年提升，截至 2023 年，公司全球市占率为 3.5%，相较于 2022 年提升 1.2 个百分点，也是 2023 年市占率唯一提升的全球十大车企。 高端品牌销量高歌猛进。2023 年公司高端品牌合计销售 13.55 万辆，同比增长 1258.52%。目前公司腾势 D9 月销稳定在 1 万辆左右，稳居国内 MPV 销量榜首。 产品矩阵丰满，畅销车型众多。目前公司畅销车型主要为秦系列、宋系列、元系列、汉系列、唐系列以及腾势 D9。其中宋系列销量最大，2023 年销售65.06 万辆，同比增长 31.95%，宋 PLUS DM-i、宋 Pro DM-i 均为国内畅销榜前十车型，目前月销均稳定在 2 万辆以上。元系列已经跃升至公司第二畅销的车型，2023 年销售 49.21 万辆，同比增长 107.30%，元 PLUS 凭借其优异的性价比赢得消费者青睐。秦系列继续保持稳健增长，是公司第三畅销的车型，2023 年销售 48.21 万辆，同比增长 38.12%，其中秦 PLUS DM-i 最低价已经降至 7.98 万，对目前销量仍旧较大的轩逸、朗逸、速腾等燃油车产生了强烈冲击，目前月销接近 3 万辆，随着 DM-i 5.0 产品秦 L DM-i 的加入，秦系列销量有望继续高歌猛进、扩大份额。 DM-i 5.0 产品性价比优异，产品力出众。目前销量排行榜 TOP10 中，比亚迪海鸥、秦 PLUS DM-i、元 PLUS、宋 PLUS DM-i、宋 Pro DM-I 分别位列第 3、5、6、8、9 名，占据一半江山，除特斯拉 Model Y 之外，销量榜前十均为10万左右的车型，该价格带比亚迪的竞争对手主要有日产轩逸、大众朗逸、大众速腾三款合资车。搭载 DM-i 5.0 的秦 L 相较于这三款合资车优势非常明显，一是价格更低、二是车型更大、三是综合油耗显著降低。我们认为，随着 DM-i 5.0 车型的逐步放量，在 10 万左右的价格带，比亚迪的竞争优势将进一步扩大。 ❑ 出口：潜力巨大，增长迅速，积极拓展海外产能 2024 年 1-4 月，我国汽车累计出口 187.8 万辆，同比增长 25.7%。其中新能源汽车出口 66 万辆，同比增长 27.3%。从目的地来看，俄罗斯、墨西哥和巴西出口量位居前三。新能源出口的前三大市场分别是比利时、巴西和英国，巴西是目前出口增量最多的国家。 整车出口增长强劲。截至 2024 年 5 月，公司新能源乘用车已进入日本、德国、澳大利亚、巴西、阿联酋等 77 个国家和地区（2023 年底为 50 多个国家和地区）。2024 年 1-6 月，公司累计出口 20.34 万辆，同比增长 171.98%，截止到 2024 年 4 月，公司出口销量已经跻身国内第三，相较于 2023 年上升了四个名次，目前是巴西和泰国市场销量王。 基础数据 总股本（百万股） 2909 已上市流通股（百万股） 1162 总市值（十亿元） 718.0 流通市值（十亿元） 286.9 每股净资产（MRQ） 49.2 ROE（TTM） 21.3 资产负债率 77.1% 主要股东 王传福 主要股东持股比例 24.24% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 8 25 -7 相对表现 11 23 2 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《比亚迪（002594）—2024Q1业绩符合预期，毛利率保持平稳》2024-05-02 2、《比亚迪（002594）—2023 年业 绩 符 合 预 期 ，继 续 领 跑行 业 》2024-03-29 3、《比亚迪（002594）—2023 年业绩强劲，龙头优势凸显》2024-01-30 汪刘胜 S1090511040037 wangls@cmschina.com.cn 陆乾隆 S1090523060001 luqianlong@cmschina.com.cn -40-30-20-10010Jul/23Nov/23Mar/24Jun/24(%)比亚迪沪深300比亚迪（002594.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 积极布局海外产能。泰国：2023 年 3 月，公司首个海外乘用车生产基地在泰国奠基，将采用最先进的右舵汽车技术，年产能约15万辆，生产的汽车将投放到泰国本土市场，同时辐射周边东盟国家及其他地区，预计 2024 年第三季度，该生产基地将竣工并投产。巴西：2023 年 7 月，公司宣布在卡马萨里市设立由三座工厂组成的大型生产基地综合体，分别为电动客车和卡车底盘生产工厂、新能源乘用车整车生产工厂，以及磷酸铁锂电池材料的加工工厂。其中，新能源乘用车整车生产产线涵盖纯电动和插电式混动车型，计划年产能达 15 万辆。匈牙利：2023 年 12 月 22 日，比亚迪宣布将在匈牙利赛格德市建设 一个新能源汽车整车生产基地，成为首个在欧盟地区建设乘用车工厂的中国汽车企业，计划在三年内建成并投入运营，主要生产在欧洲销售的乘用车车型。 ❑ 技术：手握众多核心技术，筑造竞争壁垒 公司在以“技术为王，创新为本”的发展理念指导下，长期在主业产品研发上投入大量的资金和人力，积累了一系列核心技术和前沿创新技术，其中成熟核心技术有：刀片电池技术、DM-i/DM-p/DMO 超级混动技术、八合一电驱总成技术、CTB 电池车身一体化技术、e 平台 3.0 技术等；前沿创新技术有：e 四方技术、云辇系统、整车智能技术等。同时公司在 2023 年与英伟达深化合作，联手打造智能汽车。 ❑ 财务：费用及折旧摊薄空间大，盈利弹性巨大 目前公司各项费用均远超行业其他竞争对手，尤其在研发投入方面，2023 年公司单车研发费用达到 1.31 万元，2024 年 1 季度单车研发费用更是上升至1.69 万元。后续随着公司销量提升，单车费用也将显著下降，进而提升公司盈利弹性。2023 年公司资本开支达到历史新高 1220.94 亿元，2024 年一季度公司资本开支 260.94 亿元，同比下降 19.36%，目前新能源汽车增速趋缓，我们认为后续公司资本开支相较于 2023 年高点也将有所下降，因此未来几年公司折旧将达到峰值，后续由于折旧逐渐趋于平缓而公司销量持续增长，单车折旧有望显著下降，从而提升公司单车盈利空间。 ❑ 投资建议：目前公司正处于新一轮产品周期起点，高、中、低端产品矩阵丰富，覆盖价格带均有畅销车型，出海增长迅猛，手握众多核心技术以及前沿技术，竞争壁垒高，财务弹性大，公司竞争优势正在不断强化，