北交所首次覆盖报告：隧道施工与矿山开采智能装备“小巨人”，售后市场打开业务天花板

北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 52 五新隧装（835174.BJ） 2024 年 07 月 01 日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/6/28 当前股价(元) 17.27 一年最高最低(元) 25.73/7.91 总市值(亿元) 15.54 流通市值(亿元) 8.89 总股本(亿股) 0.90 流通股本(亿股) 0.51 近 3 个月换手率(%) 88.68 隧道施工与矿山开采智能装备“小巨人”，售后市场打开业务天花板 ——北交所首次覆盖报告 诸海滨（分析师） 赵昊（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007 zhaohao@kysec.cn 证书编号：S0790522080002  隧道施工与矿山开采智能装备公司，稳固基本盘+强化增长盘+开拓潜力盘 五新隧装成立于 2010 年，主要产品包括隧道产品、矿山产品、凿岩机（零部件）三大类，并提供租赁服务和售后服务，应用在铁路、公路、水利水电、矿山等领域。2023 年实现营收 9.54 亿元(+76%)，归母净利润为 1.64 亿元(+111%)，毛利率/净利率分别为 37%/17%。公司重视研发创新，截至 2023 年末，公司拥有专利350 项(其中发明专利 75 项)，具备整机智能控制技术、高性能泵送系统技术等核心技术。我们预计公司 2024-2026 年的归母净利润分别为 1.88/2.23/2.66 亿元，对应 EPS 分别为 2.09/2.48/2.96 元/股，对应当前股价 PE 分别为 8.2/6.9/5.8X，公司有望借助基本盘实现稳定增长，利用增长盘和潜力盘寻求新的增长点，看好公司开拓矿山市场、后市场和海外市场，首次覆盖给予“买入”评级。  深耕铁路+公路领域，水利水电发展较快，矿山开采市场规模高达千亿 铁路+公路固定资产投资规模较为平稳，存量项目存在机械化替代人工需求+增量项目一带一路国家的基建需求增长较快，促进公司基本盘产品稳定增长，公司混凝土湿喷机/组、台车等设备持续更新换代抢抓份额。另外，我国水利水电工程进展较快，2023 年全年完成水利建设投资超 1.1 万亿元，并兴建河北灵寿等抽水蓄能电站，公司参加建设白鹤滩水电站等项目，相关领域增长较快。此外，公司依托隧道设备技术积累，进军中小型非煤矿山，智能掘进钻车产品解决了矿山3×3M 以下中小巷道机械化施工难题，积累了山东黄金、新疆有色、湖南有色、紫金矿业等优质客户，预计矿山市场将成为公司百亿目标的重要贡献板块。  对标行业标杆安百拓，深挖售后市场和海外市场 在后市场领域，公司所在行业标杆企业安百拓 2023 年实现后市场营收 280 亿元，占总营收 68%，打通以后市场为主的业务模式。目前五新隧装拥有国内外 50 余个服务网点，公司针对后市场专门组建了后市场团队。在海外市场方面，公司跟随央企国企，参与雅万高铁等跨国项目建设。同时，公司通过在新加坡等设立全资子公司，不断提高品牌影响力，积极拓展海外市场，还处于前期开拓阶段。  风险提示：公司新客户开拓风险、原材料价格波动风险、行业景气波动风险 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 541 954 1,104 1,320 1,565 YOY(%) -21.6 76.3 15.7 19.5 18.6 归母净利润(百万元) 78 164 188 223 266 YOY(%) -21.3 110.5 14.9 18.8 19.1 毛利率(%) 35.5 36.8 37.1 37.2 37.3 净利率(%) 14.4 17.2 17.0 16.9 17.0 ROE(%) 13.5 23.2 21.7 21.1 20.5 EPS(摊薄/元) 0.86 1.82 2.09 2.48 2.96 P/E(倍) 19.9 9.5 8.2 6.9 5.8 P/B(倍) 2.7 2.2 1.8 1.5 1.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 北交所研究团队 北交所研究 北交所首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 52 目 录 1、 五新隧装：隧道施工与矿山开采智能装备“小巨人” ............................................................................................................. 5 1.1、 股权结构：实际控制人为王薪程，控股股东为五新投资 .......................................................................................... 5 1.2、 产品业务：包括隧道产品、矿山产品、凿岩机（零部件）及服务 .......................................................................... 6 1.3、 财务情况：2023 年营收 9.54 亿元(+76%)、净利润 1.6 亿元(+111%) ..................................................................... 15 1.4、 技术研发：2023 年拥有 75 项发明专利，研发费用率 6% ...................................................................................... 17 2、 基本盘：深耕铁路+公路等领域，水利水电发展较快 ........................................................................................................ 20 2.1、 铁路+公路：固定资产投资保持个位数增长，公司持续推出优质产品 .................................................................. 20 2.2、 水利水电：2023 建设投资超万亿元，公司参加建设白鹤滩水电站等 ................................................................... 27 3、 增长盘：矿山开采机械化程度低，市场规模高达千亿 ....................................................................................................... 30 3.1、 观热点：铜每吨均价超 80000 元，十种有色金属产量突破 7000 万吨 .........................................