IP行业研究框架：内容、形象、战略、渠道

证券研究报告·行业深度报告·传媒 东吴证券研究所 1 / 37 请务必阅读正文之后的免责声明部分 传媒行业深度报告 IP 行业研究框架：内容、形象、战略、渠道 2024 年 06 月 24 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 郭若娜 执业证书：S0600122080017 guorn@dwzq.com.cn 研究助理 张文雨 执业证书：S0600123070071 zhangwy@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《传媒互联网中期策略： 底部再 Call AI 机会，重视互联网中的α》 2024-06-17 《详解所得税政策变化对出版业绩影响机制及投资启示》 2024-05-07 增持（维持） [Table_Tag] 关键词：#消费升级 #规模经济 [Table_Summary] 投资要点 ◼ IP 授权市场规模快速增长，上市公司加速布局。2023 年国内授权商品零售额超 1400 亿元人民币，年度授权收入实现连续六年增长，阿里鱼在全球授权代理商的排名大幅提升 14 位。公司层面，2023 年较多公司的 IP 和潮玩业务取得亮眼表现，泡泡玛特、Top Toy、X11 等潮玩公司的收入均实现翻倍以上增长。在此背景下，我们分享对于 IP、IP 生意本质的思考，尝试建立相对普适的分析框架。 ◼ 如何理解 IP 和 IP 生意的本质？我们认为，IP 就像艺人，IP 平台就像经纪公司。艺人成长为明星，需要作品、流量、资本加持，需要能力也需要运气。对于单个艺人而言是高风险、高回报的事业。而对于经纪公司，则是同时培养 n 个艺人，相对确定性的概率游戏。IP 和 IP 平台也是类似的关系，IP 从无人问津到举世皆知，是特定时代背景和 IP 自身禀赋的碰撞结果，而 IP 平台的生意则是从海量的 IP 种子中挑选潜力选手，在早期估值相对低的阶段买入，然后通过改编和运营，放大其商业价值。我们将 IP 商业的本质总结为两句话：一是低价买入、运作增值、商业变现；二是矩阵化运营，将高风险游戏变为概率游戏。 ◼ 什么样的 IP 是好 IP？①我们将 IP 分为两类，内容型和形象型，前者由故事内容支撑，如文学、影视、动漫，由单一媒介经由多媒介改编，价值观深入人心；后者通常没有清晰的内容，凭借形象获得粉丝喜爱。②IP 的内容属性和形象属性并非二元对立。文字 IP 是纯内容，而影视和动漫则在其基础上增加了形象，提供了可供识别的符号，更便于记忆。随着时间流转，经典影视作品的内容逐渐被遗忘，但其形象符号仍然深入人心；另一方面，形象 IP 起初并无内容，因而消费者更容易将自己的理解和情感投射到 IP 之上，在媒体和社群讨论的过程中形成 UGC 文化。形象和内容构成评估 IP 价值的 X 轴和 Y 轴，顶尖的 IP 在两个维度都拿到高分，而优良的 IP 则可能是单一维度高分的“偏科型考生”、或者两个维度都拿到 80 分的“均衡型选手”。 ◼ 买 IP 企业买的是什么？我们认为是买确定性。爆款 IP 的诞生是小概率事件，而 IP 经营的生意却是要在不确定中寻找确定性。我们认为确定性来自三个方面，一是资源，即头部 IP 储备；二是孵化 IP 的战略；三是推广 IP 的渠道。对应到投资环节，我们建议关注两类企业。一类是有着大量头部 IP 储备，或者具有 IP 生产能力，比如有签约作家/自有动画工作室/签约设计师等。另一类虽然没有大量头部 IP，但是具有将非头部 IP 培育成头部 IP 的能力，这要求管理层具备眼光、战略，以及将IP 推送至终端消费者的渠道。第一类企业属于资源型玩家，类似中东的石油开采国；第二类企业属于全产业链玩家，其商业模式更接近经纪公司，优势在于行业 know how、先发优势和规模优势。 ◼ 投资建议：基于以上分析，我们更看好具有优质 IP 储备、平台效应的大型企业。个股方面，我们推荐【泡泡玛特】公司的 IP 矩阵丰富，除了经典 Molly 持续创造收入，新 IP 亦受到消费者喜爱，整体收入结构健康；供应链管理能力良好、线下渠道广泛、出海战略清晰。【中文在线】公司拥有大量文学 IP 资源，并具备下游开发能力，如 IP 改编漫画/动画/真人影视剧等；自研的 AI 大模型有望提升 IP 改编效率。【上海电影】公司拥有经典动画和影视 IP，并具有线下的乐园和影院渠道，不仅商务合作推进顺利，且未来三年 KPI 清晰。建议关注大量文学 IP 储备和影视制作能力的【阅文集团】，以及积累大量经典动画 IP、粉丝受众广泛的【奥飞娱乐】。 ◼ 风险提示：市场需求变化风险，上游成本提升风险，市场竞争加剧风险。 -37%-33%-29%-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%2023/6/262023/10/242024/2/212024/6/20传媒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 37 重点公司估值 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（元） EPS PE 投资评级 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 09992 泡泡玛特 476.39 35.47 0.81 1.21 1.60 43.79 31.53 23.84 买入 300364 中文在线 138.98 19.04 0.12 0.16 0.19 155.40 119.00 100.21 买入 601595 上海电影 90.85 20.27 0.28 0.57 0.93 71.55 35.56 21.80 买入 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：总市值及收盘价数据截至 2024/6/21，所有货币单位均为人民币 注 2：泡泡玛特总市值及收盘数据根据 2024/6/23 港币兑人民币汇率 0.9298 进行换算 注 3：泡泡玛特 EPS 为 Non-IFRS 净利润摊薄；中文在线及上海电影为归母净利润摊薄 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 3 / 37 内容目录 1. IP 授权市场规模快速增长，上市公司加速布局 .............................................................................. 5 2. 如何理解 IP 和 IP 生意的本质？ ...................................................................................................... 7 3. 什么样的 IP 是好 IP？——有内容、有形象、有话题度 ............................................................... 7 3.1. 内容和形象，构成分