2024年下半年铁路公路行业投资策略：红利资产筑强基，改革创新启新篇

证 券 研 究 报 告红利资产筑强基，改革创新启新篇2024年下半年铁路公路行业投资策略证券分析师：闫海 A0230519010004 研究支持：严天鹏 A0230122090007 联系人： 严天鹏 yantp@swsresearch.com2024.6.19www.swsresearch.com证券研究报告2红利资产筑强基，强基，改革创改革创新启新新启新篇◼高速公路：从业绩为矛走向业绩为盾，关注制度创新与久期重塑。✓基本面角度，业绩对高速公路股价的影响由“矛”开始转为“盾”。✓制度端，高速公路管理条例对路产久期的影响值得关注。✓“投融管退”生态构建与“多元化布局”，有望打破传统高速公路企业久期评估框架◼铁路客运：客发量常态化增长，票价机制改革持续推动。✓铁路客发量常态化增长，运距持续承压。✓票价机制改革持续推动，市场化定价机制边际改善客座率水平和业绩弹性。✓客运产品创新与装备创新齐发力，出行体验优化驱动客单价提升。◼铁路货运：国铁货运转型物流驱动量价双击，看好业绩改善与价值重估。✓国铁货运量增速放缓，运价调整与物流转型或为提质增效“良药”。✓复盘加拿大铁路发展历程，物流增值服务有望促进业绩提升。投资分析意见：铁路客运：◼京沪高铁：预计本线客流增速放缓，未来重点关注票价弹性；跨线车流有望保持高增，后续量增是主要驱动力。京福安徽公司下辖线路线位优质，商合杭高铁尚处于流量孵化期，看好京福安徽公司后续发展潜力。推荐京沪高铁。www.swsresearch.com证券研究报告3红利资产筑强基，强基，改革创改革创新启新新启新篇◼广深铁路：短期，受益于过港客流高增及高铁动车组产品线扩容，预计公司客运板块整体表现较优。考虑到公司23年Q1整体基数较低，预计公司全年业绩增速在Q1基础上有所放缓。关注广深铁路。铁路货运：◼大秦铁路：下半年，伴随山西煤炭增产，预计公司运量进入修复期。推荐大秦铁路。◼铁龙物流、中铁特货：短期受益于国铁集团转型物流，长期受益于“公转铁”和“调结构”大趋势，铁路集装箱多式联运和中欧班列业务有望保持高增。关注铁龙物流、中铁特货。高速公路◼招商公路：下半年，公司控股路产车流量有望保持增长，REITs发行有望带来增量投资收益。推荐招商公路。◼皖通高速：短期内收到部分路产改扩建影响车流量增速承压，路产建成后有望重回流量高增态势。关注皖通高速。风险提示：宏观经济下行；居民出行需求下降；物流需求下降。主要内容1. 高速公路：从业绩为矛走向业绩为盾，关注制度创新与久期重塑2. 铁路客运：客发量常态化增长，票价机制改革持续推动3. 铁路货运：国铁货运转型物流驱动量价双击，看好业绩改善与价值重估4. 投资分析意见4www.swsresearch.com证券研究报告51.1.1 1 高速公路板块板块股价复股价复盘：业盘：业绩为矛绩为矛走向业走向业绩为盾绩为盾◼2023年Q1，高速公路车流量快速修复，高速公路企业业绩高增，基本面驱动申万高速公路指数快速上行。◼2023年8月起，高速公路指数开启一波上行周期，驱动股价上行的主要因素由业绩转变为降息事件催化。◼2024年上半年，全国高速公路车流量增速承压，影响高速公路指数的主要因素为市场风格和中长期无风险利率下行的预期。◼展望24年下半年，我们认为降息预期和市场风格依然是影响高速公路板块的重要因子。资料来源：iFind,申万宏源研究图：复盘2023年至今申万三级高速公路指数变化与事件催化www.swsresearch.com证券研究报告6◼盘点近年《收费公路管理条例》关于经营性高速公路收费期限的变化历程，整体趋势反映出政策端对于特许经营权年限约定放宽的趋势。我们认为一方面政策鼓励更多的投资方参与我国基础设施投资建设，另一方面项目端投资回收期再变长的趋势。◼2024年5月，交通运输部印发《交通运输部2024年立法工作计划》，其中包括收费公路管理条例。我们认为新一版的《收费公路管理条例》有望进一步对特许经营权相关事宜进行优化，有望对高速公路运营企业的路产久期产生影响。发布日期文件名称关于特许经营权年限的相关条款2004年9月13日 中华人民共和国国务院令(第417号)《收费公路管理条例》经营性公路的收费期限，按照收回投资并有合理回报的原则确定，最长不得超过25年。国家确定的中西部省、自治区、直辖市的经营性公路收费期限，最长不得超过30年。2013年5月8日 关于对《收费公路管理条例（修正案征求意见稿）》征求意见的通知经营性公路的收费期限，按照收回投资并有合理回报的原则确定，最长不得超过２５年。国家确定的中西部省、自治区、直辖市的经营性公路收费期限，最长不得超过３０年。国家实施免费政策给经营管理者合法收益造成影响的，可通过适当延长收费年限等方式予以补偿。2015年7月21日 关于《收费公路管理条例》（修订征求意见稿）公开征求意见的通知高速公路的经营期限一般不得超过30年，对于投资规模大、回报周期长的高速公路，可以约定超过30年的特许经营期限。高速公路以外一级公路及桥隧的经营期限，维持现行《条例》最长不超过25年、中西部最长不得超过30年的规定。2018年12月20日 交通运输部关于《收费公路管理条例（修订草案）》公开征求意见的通知经营性公路项目的经营期限，按照收回投资并有合理回报的原则确定，一般不得超过30年；对于投资规模大、回报周期长的收费公路，可以超过30年。年月日交通运输部印发《交通运输部年立法工作计划》，其中包括收费公路管理条例-资料来源：中国政府网，交通运输部，申万宏源研究表：关于收费公路管理条例相关文件的盘点www.swsresearch.com证券研究报告7统高速公路企业久期评估框架◼当前市场对于高速公路板块交易的核心矛盾点之一是高速公路资产在既有特许经营权年限约束下的资产久期问题。 ◼政策端，不断优化的《收费公路管理条例》有望改变路产的特许经营权年限。◼高速公路企业发行REITs的推进，有望构建投融管退”生态，从而高速公路企业可以不断优化资产权益年限。◼多元化布局，是有效利用自有现金流，实现企业“永续经营假设”的重要手段。•新项目获取•融资方案•投决投融资•工程项目管理•成本管理建设•日常运营•维护保养运营管理•发行REITs•股权转让退出路产“投融管退”生态构建多元化布局：•泛基础设施投资运营（轨交、能源基础设施、环保等）•路衍经济•国际化布局政策端拉长路产的FC，投融管退”生态构建与“多元化布局”构建企业永续FCFF假设资料来源：申万宏源研究主要内容1. 高速公路：从业绩为矛走向业绩为盾，关注制度创新与久期重塑2. 铁路客运：客发量常态化增长，票价机制改革持续推动3. 铁路货运：国铁货运转型物流驱动量价双击，看好业绩改善与价值重估4. 投资分析意见8www.swsresearch.com证券研究报告92.2.1 1 铁路客发量常量常态化增态化增长，运长，运距持续距持续承压承压◼24年1-4月，全国铁路客运量累计值达到13.7亿人，同比2023年增长22.94%。◼分月度看，4月份单月铁路客运量达到3.6亿人，同比增长9%。◼23年Q1，全国铁路客运量尚未恢复至2019年同期，23年Q2-Q4全国铁路客运量持续修复至常态化。预计