甘肃铅锌龙头，江洛整合值得期待

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：有色金属 | 公司深度报告 2024 年 6 月 17 日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 13.15 总股本/流通股本（亿股） 9.78 / 1.60 总市值/流通市值（亿元） 129 / 21 52 周内最高/最低价 15.17 / 9.78 资产负债率(%) 43.5% 市盈率 37.57 第一大股东 甘肃亚特投资集团有限公司 研究所 分析师:李帅华 SAC 登记编号:S1340522060001 Email:lishuaihua@cnpsec.com 分析师:王靖涵 SAC 登记编号:S1340524040002 Email:wangjinghan@cnpsec.com 金徽股份(603132) 甘肃铅锌龙头，江洛整合值得期待 ⚫ 投资要点 2023 年公司营收保持稳定，成本有所增加。2023 年公司实现营收 12.8 亿元，同比增长 3.5%，归母净利润为 3.4 亿元，同比减少27.02%，扣非归母净利润为 4.1 亿元，同比减少 12.14%。主要原因系矿业权出让收益金征收政策的变化，重新计算后需补提权益金，同时公司生产领用材料有所增加以及收购后子公司产能释放矿石产量增加所致。 2024Q1 业绩表现亮眼，全年值得期待。2024 Q1 公司实现营收2.99 亿元，同比增长 45.73%；实现归属于上市公司股东的净利润8082.01 万元，同比增长 96.06%。公司 1-3 月锌精矿产、销量分别为14011.79 金属吨、13627.99 金属吨，分别增长 48.85%、38.82%；铅精矿(含银)产、销量分别为 5025.87 金属吨、5236.43 金属吨，分别增长 55.57%、57.44%。 立足自身 178 万吨采选产能，整合江洛地区建设 300 万吨选矿。公司主营业务为有色金属的采选及贸易，拥有 4 宗采矿权、3 宗探矿权，并已形成 178 万吨/年的矿石采选能力。公司坚持以资源为核心的经营策略，做优做大做强铅锌主业；以西秦岭铅锌成矿带西成铅锌矿田为主，重点对江洛矿区进行整合。目前江洛矿区铅锌矿（300 万吨/年）选矿工程项目已经开始建设，将进一步提升公司在国内铅锌矿采选行业的市场地位。 锌金属供应显现瓶颈：2023 年全球锌精矿产量 1283 万吨，同比下降 0.6%，减产原因：一是工人罢工造成的劳动力不足，二是极端天气影响，三是能源价格上涨导致矿山成本攀升。同时由于矿山寿命已到、新增项目延期等原因，Glencore 和 Teck 在 2026 年均下调锌矿的产量，2026 年锌精矿下降约 31 万吨，2027 年下降 7 万吨。 锌金属需求利好不断：2023 年全球精锌总消费 1399.3 万吨，同比增长 1.1%。2024 年政府工作报告，从 2024 年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024 年先发行 1 万亿元 ，叠加结转 2023 年发行的 1 万亿元国债剩余 5000 亿，基建有望再度发力。同时风光、汽车，印度、东南亚基建需求旺盛等也有望带动锌消费。2025 年锌缺口开始打开：我们预计2024 年全球精炼锌小幅过剩 6 万吨，2025-2027 年全球精炼锌短缺4/24/44 万吨，缺口逐渐打开。 ⚫ 盈利预测 我们预计 2024-2026 年公司归母净利润为 5.18/9.39/10.95 亿元，对应 EPS 为 0.53/0.96/1.12 元，PE 为 24.82/13.69/11.74 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 -24%-18%-12%-6%0%6%12%18%24%30%2023-062023-082023-112024-012024-042024-06金徽股份有色金属 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ⚫ 风险提示： 原材料价格大幅波动，行业政策发生变化，项目进展不及预期，下游需求不及预期。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1283 1669 2734 3189 增长率(%) 3.50 30.12 63.76 16.65 EBITDA（百万元） 644.74 900.53 1376.24 1590.24 归属母公司净利润（百万元） 342.98 518.14 939.26 1095.29 增长率(%) -27.02 51.07 81.27 16.61 EPS(元/股) 0.35 0.53 0.96 1.12 市盈率（P/E） 37.50 24.82 13.69 11.74 市净率（P/B） 4.04 3.71 2.92 2.34 EV/EBITDA 22.62 15.75 9.57 7.69 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 业绩稳步提升，江洛矿区整合值得期待 ....................................................... 5 1.1 24Q1 表现亮眼，公司业绩稳步提升 ....................................................... 5 1.2 铅锌资源丰富，江洛矿区整合值得期待 ................................................... 6 2 海外矿山枯竭，供应瓶颈迎来锌时代 ......................................................... 8 2.1 矿山供应有限，TC 压制冶炼放量 ......................................................... 8 2.2 基建、汽车、风光等需求利好不断 ...................................................... 11 3 风险提示 ................................................................................ 14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 公司年度营收及同比情况（亿元） ................................................. 5 图表 2： 公司年度归母净利润及同比情况（亿元） ........................................... 5 图表 3： 公司季度营收及同比情况（亿元） ................................................