宏观点评：美国就业人数大增、失业率反升，如何理解？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2024 年 06 月 08 日 宏观点评 美国就业人数大增、失业率反升，如何理解？ 事件：北京时间 6 月 7 日 20:30，美国公布 5 月非农就业数据。 核心结论：美国 5 月新增非农就业和薪资增速均明显反弹，但失业率意外升至近两年最高点 4.0%，背离的背后是由于大量非法移民挤占了美国本土居民的就业机会，二者统计口径的差异决定了非农就业人数比失业率更能反映真实就业状况。继续提示：美国劳动力市场依然偏强，将支撑经济和通胀保持韧性；美联储降息路径不确定性仍大，未来 3 个月是重要观察窗口。 1、美国 5 月新增非农就业和薪资增速超预期，但失业率意外升至两年最高。 >总体就业表现：美国 5 月新增非农就业 27.2 万，高于预期值 18.5 万，4 月和 3 月新增非农就业分别由 17.5 万、31.5 万下修至 16.5 万、31.0 万，两月合计下修 1.5 万。失业率 4.0%，高于预期和前值 3.9%，是过去 30 个月最高。劳动参与率 62.5%，低于预期和前值 62.7%，是过去 16 个月最低。 >行业就业表现：5 月美国整体非农就业环比提升 0.17%，主要行业中，就业环比改善较大的主要包括：教育和保健服务业 0.33%、建筑业 0.26%、休闲和酒店业 0.25%；就业环比表现较差的主要包括：采矿业-0.63%、信息业 0%、批发业 0.05%、制造业 0.06%、零售业 0.08%；其他行业与总体就业表现大致接近。总体看，目前美国就业依然呈现出低端服务业改善明显、零售和高端行业表现较差的特征。 >薪资数据表现：美国 5 月平均时薪环比 0.4%，高于预期值 0.3%、前值 0.2%和过去 12 个月均值 0.3%；平均周薪环比 0.4%，高于前值-0.1%和过去 12个月均值 0.3%。结合行业就业表现来看，在新增就业主要由低端服务业贡献的情况下，薪资依然维持较高增速，属于十分强劲的表现。 2、非农数据公布后，美元指数大涨、黄金大跌，降息预期明显降温。 >大类资产表现：非农公布后，美股震荡下跌，标普 500、纳斯达克、道琼斯指数分别收跌 0.1%、0.2%、0.2%；10Y美债收益率快速走高，最终收于 4.44%，较前日上行 14.4bp；美元指数快速走高，最终收涨 0.8%至 104.9；现货黄金持续走低，最终收跌 3.5%至 2293.5 美元/盎司。 >降息预期变化：非农公布后，利率期货隐含的降息预期明显降温。目前 6 月降息概率维持 0%，7 月从 20%降至不到 10%，9 月从 80%降至 50%，年内降息两次的概率从接近 100%降至 50%左右。 3、继续提示：非农比失业率更有参考意义，美联储降息路径仍高度不确定。 >美国就业数据背离的信号：前期报告中我们曾指出，2020 年以来，由于美国放松边境管控，大量非法移民涌入并挤占美国本土居民的就业机会。由于新增非农就业人数的统计口径是企业，因此可以统计到这部分非法移民；而失业率的统计口径是家庭，难以将非法移民纳入样本。因此，非农就业人数比失业率更能反映真实就业状况。此外，其他就业指标也均指向美国 5 月就业形势依然良好，例如：5 月 ISM 制造业和非制造业 PMI 就业指数均有所抬升；周度的初请失业金人数、持有失业保险者的失业率均维持低位；4 月职位空缺虽有所回落，但绝对水平仍高于 2020 年之前。我们维持此前判断：美国劳动力市场依然强劲，这也将继续支撑美国经济和通胀保持韧性。 >美联储政策展望：目前美国通胀进展依然缓慢，而就业和薪资增长保持强劲将进一步加剧通胀压力，这也会迫使美联储在降息决策上更加谨慎。往后看，我们认为美联储年内启动降息仍是大概率结果，但本轮降息的节奏不会太快。考虑到美联储 9 月议息会议前仍有 3 个月的数据可供观察，如果这 3 个月的就业和通胀数据连续走弱，则美联储可能在 9 月和 12 月各降息一次；反之如果这 3 个月的数据依然强劲，则可能只会在 11 月或 12 月降息一次。因此，美联储降息路径仍存在较大不确定性，未来 3 个月将是重要的观察窗口。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘新宇 执业证书编号：S0680521030002 邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《四大维度看，本轮黄金牛市可持续吗？》2024-5-29 2、《美国 4 月 CPI 如期回落，通胀风险消退了吗？》 2024-5-16 3、《是“滞胀”吗？——美国一季度 GDP 大降的表与 里》2024-4-26 4、《美国二次通胀加剧，年内还会降息吗？——美国 3 月 CPI 点评》2024-4-11 5、《美国就业高增的真相——兼评 1 月非农》2024-2-4 2024 年 06 月 08 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表 1：美国 5 月新增非农就业和失业率双双上行 图表 2：美国 5 月劳动参与率下降、平均工时持平 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 3：美国 5 月各行业就业变化 图表 4：美国 5 月时薪和周薪环比双双反弹 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 5：非农公布前后，美股和美债表现 图表 6：非农公布前后，美元和黄金表现 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 01020304050607080901002345621-1122-0522-1123-0523-1124-05万人%美国失业率新增非农就业人数（右轴）34.034.134.234.334.434.534.634.734.834.935.061.061.261.461.661.862.062.262.462.662.863.021-1122-0522-1123-0523-1124-05%%劳动参与率平均每周工时-0.8-0.40.00.4-20246810教育和保健服务政府(含教育)休闲和酒店业专业和商业服务建筑业零售业运输仓储业金融业制造业其他服务业批发业公用事业信息业采矿业%万人5月新增就业人数5月存量就业环比（右轴）-0.5-0.3-0.10.10.30.50.70.91.121-1122-0522-1123-0523-1124-05%平均时薪环比平均周薪环比标普500指数期货，右非农公布10Y美债收益率，左非农公布现货黄金，左美元指数，右 2024 年 06 月 08 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 7：非农公布后，美联储降息预期明显降温 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表 8：美国 5 月 PMI 就业