深耕精密铸造，出海驱动高增长

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：机械设备 | 公司深度报告 2024 年 6 月 3 日 股票投资评级 买入|上调 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 16.38 总股本/流通股本（亿股） 2.41 / 2.41 总市值/流通市值（亿元） 40 / 39 52 周内最高/最低价 29.59 / 12.66 资产负债率(%) 15.9% 市盈率 15.60 第一大股东 杭州联德控股有限公司 研究所 分析师:刘卓 SAC 登记编号:S1340522110001 Email:liuzhuo@cnpsec.com 研究助理:陈基赟 SAC 登记编号:S1340123010003 Email:chenjiyun@cnpsec.com 联德股份(605060) 深耕精密铸造，出海驱动高增长 ⚫ 深耕铸造加工行业，经营业绩稳健向上 联德股份二十余年深耕铸造加工行业，通过多次收并购扩充产能&拓展市场，目前兼具铸件与机加工产能，并向液压领域拓展。公司主要从事高精度机械零部件以及精密型腔模产品的研发、设计、生产和销售，提供从铸造到精加工的一站式服务。公司产品包括用于压缩机、工程机械、注塑机以及食品机械整机制造的精密零部件等。 公司股权集中，实控人增持彰显信心。公司实控人为孙袁、朱晴华夫妇，合计持有公司 65.66%的股权，股权结构集中。同时，孙袁2024/2/7 以集中竞价方式增持公司股份 424,966 股，占公司总股本的 0.18%，且后续仍将以集中竞价方式增持公司股份，彰显对公司长期发展的信心。 近年公司经营业绩稳健向上。公司 2020 年至 2024Q1 营业总收入分别为 6.70、7.99、11.21、12.11、2.90 亿元，同比分别增长-1.82%、19.21%、40.29%、8.09%、3.43%；实现归母净利润 1.67、1.61、2.48、2.51、0.52 亿元，同比增速分别为-0.93%、-4.01%、54.27%、1.45%、-8.49%。 我们认为公司盈利能力仍将保持较高水平。盈利能力是市场对于联德股份的担忧点之一，主要原因包括：1、人民币存在升值的可能，对海外业务的盈利能力会产生不利影响；2、风电新业务盈利能力可能会比压缩机部件、工程部件盈利能力更低。我们认为这些担忧是合理的，但也不应该忽视一些会对盈利能力产生积极影响的因素，比如：1、力源金河、力源液压治理与盈利能力的改善；2、规模进一步上升对盈利能力存在积极影响。综上，我们认为公司的盈利能力有望保持在较高水平，不应对此过度担心。 ⚫ 铸造行业为金属成型主要工艺，北美市场维持高景气度 铸造工艺成本低，工艺灵活性大，可获得复杂形状和大型的铸件，产品综合性能好，相对于锻、轧、焊、冲等其他成型工艺具有一定的比较优势，是当前金属成型的主要工艺方法和手段。铸造行业作为机械制造业的重要上游，其发展状况与全球经济发展情况息息相关，全球铸件产量 2017-2022 年都维持在 1.1 亿吨左右。 美国铸件市场维持高景气度，预计 2024 年-2028 年仍将稳健增长。根据美国铸造协会(AFS)2024 预测与趋势报告，美国金属铸造厂在 2023 年表现强劲，铸造业的总收入估计为 501 亿美元，比 2022 年增长 5.2%。从 2018 年到 2023 年，铸造业收入以每年 3.9%的年平均速度增长。同时，协会预计 2024 年-2028 年，铸造业年收入的增长率为 4.6%。 砂型铸造工作环境恶劣，产能有望逐步向新兴市场转移。由于工业发达国家逐步退出劳动密集型或高劳动强度产业，使得海外铸造产-51%-44%-37%-30%-23%-16%-9%-2%5%12%2023-062023-082023-102024-012024-032024-05联德股份机械设备 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 能需求和供应不对应，装备制造业的供应链以跨国公司为主体，向市场需求大、劳动力资源丰富的发展中国家介绍转移。 压缩机市场方面，空气压缩机、制冷压缩机是应用最为广泛的压缩机，市场规模占比超过压缩机总市场规模的 80%。2022 年全球空气压缩机市场规模为 550 亿美元，制冷压缩机市场规模为 160 亿美元，2023 年预计增长 4.75%。展望未来，随着碳达峰、碳中和的要求，以及中国工业经济转型、制造业升级，新兴业态应用领域逐渐崛起，为压缩机行业带来了新的发展机遇。 工程机械市场方面，国内需求有望筑底向上；同时卡特彼勒为公司工程机械重要客户，景气度向上。从收入角度来看，受益于资源品涨价带来矿山机械景气度向上、美国基建法案与制造业回流大趋势，卡特彼勒 2022、2023 年收入分别为 594、671 亿美元，同比增速分别为 16.6%、12.8%。从积压订单的角度来看，截至 2024Q1，卡特彼勒仍有 279 亿美元的订单积压（主要是能源和运输部门增加），订单充足。 ⚫ 产能释放带来成长预期，液压件视为期权亦有兑现希望 产品质量与供应链管理为公司两大优势，绑定海外优质客户。公司主要客户如江森自控、英格索兰、开利空调、麦克维尔等均系全球商用空调行业领先企业，前十大客户中有八家客户与公司合作 10 年以上。在合作过程中，客户产品性能及需求不断提升，联德机械凭借自身研发实力以及研发经验，已参与到客户大部分新产品的研发、设计或者改良过程中。公司参与了江森自控、英格索兰、开利空调、麦克维尔等客户的新品研发项目，承担了主要客户一部分研发职能，相应产品定制化特征显著，附加值较高，有较强的议价能力。 明德项目即将投产，带来成长预期。明德项目作为公司有史以来最大的生产建设项目，预计今年上半年可以开始投产。完全达产后将新增大型高精度机械零部件产能 14,600 套/年，具体包括 2,000 套压缩机部件、7,000 套工程机械部件、3,000 套食品机械部件和 2,600 件套大型风电装备部件。同时，墨西哥工厂 25 年亦有望投产，提升机加工产能的同时有望降低政策风险。 力源金河技改项目顺利达产，24 年有望实现扭亏。力源金河的技改项目顺利达产，已达到比较饱满的生产状态，通过建立全新的树脂砂铸造生产线，使得其与联德股份现有业务协同。同时，公司对力源金河原有液压业务也进行了新客户开发、成本管控等整改动作，我们认为 24 年有望实现扭亏。 液压件壁垒较高，公司借助客户优势及精密铸件能力，期权亦有兑现可能。液压件属于高壁垒赛道，在此领域突围不易，公司存在两大优势，一是与国际龙头企业卡特彼勒存在长期合作关系，二是在精密铸件领域能力优秀，因此我们认为该期权亦有兑现可能。 ⚫ 盈利预测与估值 综上，我们预计公司 2024-2026 年，营业收入为 14.82、18.07、21.68 亿元，同比增速分别为 22.35%、21.89%、20.03%；归母净利润为 2.95、3.49、4.10 亿元，同比增速分别为 17.43%、18.31%、17.36%。选取铸