医药2025年三季报总结：Q3震荡调整，配置性价比已现

11中邮证券证券研究报告Q3震荡调整，配置性价比已现——医药2025年三季报总结板块投资评级：强大于市|维持中邮证券研究所 医药团队盛丽华（首席分析师）SAC编号：S1340525060001龙永茂（分析师）SAC编号：S1340523110002陈灿（分析师）SAC编号：S1340525070001徐智敏（分析师）SAC编号：S1340525100003发布时间：2025-11-022投资要点请参阅附注免责声明➢ 医药2025Q3：Q3震荡调整，配置性价比已现2025至今医药板块震荡上行。2025Q2受关税影响深度调整，关税阴影解除后受创新药出海预期影响震荡上行。医药板块估值溢价率为268.64%，达到历史74.00%分位，高于历史平均溢价率237.04%，处于2010年以来的相对中位，Q3有所回落。25Q3医药主题基金规模创新高，各板块行业龙头地位稳固。行业数据方面，我国基本医保基金收支稳健增长，在医药支付端提供稳定支撑。国内创新药资产全球认可度快速提升，BD交易量价齐升，Top MNC对国内创新药资产关注度持续上升；器械招采增速较Q2高位有所回落，但整体仍处于稳健增长姿态。我们看好Q4及明年医药板块调整后的配置性价比，建议重视：1.创新药：看好创新药长期产业趋势。中国整体的创新药产业经过过往10余年的快速发展，具备参与全球竞争的实力。下半年以来，国内的BD出海交易虽有短暂真空，但仍在持续，Q4以来亦诞生了多个MNC为合作方的交易。我们认为，海外MNC的购买行为系对国内创新药公司创新研发的实力的背书认可。进一步看，我们认为系中国创新药产业链能力、管线数量和质量、研发效率在全球的强大竞争优势催生出的结果，坚定看好长期的产业趋势。受益标的：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、迈威生物、君实生物、维立志博、乐普生物、荃信生物、映恩生物等。2.CXO&科研服务：受益于海外降息周期来临以及国内创新药景气度回暖，CXO底部回暖趋势基本确立，利润持续表现亮眼，科研服务盈利能力显著提升。受益标的：药明康德、康龙化成、奥浦迈、百普赛斯等。3.化学制剂：看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，重点关注研发思路和执行效率，受益标的：恒瑞医药、科伦药业、海思科、奥赛康、京新药业、苑东生物、汇宇制药等。4. 生物制品：主要关注产品放量、在研管线数据或BD预期引发的估值重估机会。受益标的：天坛生物、欧林生物、神州细胞、安科生物、我武生物、甘李药业等。5.医疗器械：随着反腐边际改善，集采反内卷和设备采购资金逐步落地，医疗器械板块拐点初现，受益标的：惠泰医疗、微电生理、迈普医学、山外山、奕瑞科技、心脉医疗、南微医学、安杰思、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜。6.医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂。7.中药：业绩阶段性承压，看好集采/基药政策受益、创新驱动、高基数出清方向，受益标的：佐力药业、方盛制药、众生药业、康缘药业、天士力、贵州百灵、九芝堂、桂林三金、以岭药业、贵州三力。8.医药商业：看好龙头药房凭借其专业化的服务能力、强大的供应链体系、数字化精细化的管理以及内控合规体系在行业整合阶段强者恒强。受益标的：益丰药房、大参林。➢ 风险提示：行业竞争加剧风险、集采降价超预期风险、企业外延并购落地低于预期风险、国际地缘政治风险、关税扰动风险。 3行业概况：创新药BD与投融资热度高，器械招投标增速稳健二风险提示四目录一板块行情：Q3表现震荡，医药主题基金规模创新高细分板块：药品稳中有升，上游回暖，器械拐点初现，类消费承压三44一板块行情：Q3表现震荡，医药主题基金规模创新高51.1 近一年医药板块整体震荡上行，在一级行业排名前列◼ 2025至今医药板块震荡上行。2025Q2受关税影响深度调整，关税阴影解除后受创新药出海预期影响震荡上行。年初至2025/10/31，中信医药指数上涨38.34%，跑赢沪深300指数3.25pct，在中信一级行业中排名第11位。随着集采影响出清、BD热潮持续、创新药重磅数据读出，板块有望持续上涨。图表1：2025至今医药板块震荡上行资料来源：iFinD、中邮证券研究所图表2：2025年以来医药板块在中信一级行业中排名第11资料来源： iFinD、中邮证券研究所请参阅附注免责声明-10%0%10%20%30%40%2025-01-022025-01-142025-01-242025-02-132025-02-252025-03-072025-03-192025-03-312025-04-112025-04-232025-05-082025-05-202025-05-302025-06-122025-06-242025-07-042025-07-162025-07-282025-08-072025-08-192025-08-292025-09-102025-09-222025-10-102025-10-22医药指数沪深30061.2 医药子板块中医疗服务、化学原料药等表现亮眼◼ 医疗服务、化学原料药表现相对较好。医疗服务板块前期估值较低，涨势相对较好，年初至2025/10/31涨幅为+44.34%，领涨医药板块。此外，化学制剂板块震荡上行，涨幅为+34.93%。◼ 其余子行业跟涨：化学原料药+31.81%，生物医药+32.33%、医药流通+13.94%、医疗器械+11.70%、中成药+7.60%、中药饮片-7.54%。图表3：医疗服务、化学原料药表现相对较好，其余子板块跟涨资料来源：iFinD、中邮证券研究所请参阅附注免责声明-0.20.00.20.40.60.81.01.22024-08-292024-09-042024-09-102024-09-182024-09-242024-09-302024-10-112024-10-172024-10-232024-10-292024-11-042024-11-082024-11-142024-11-202024-11-262024-12-022024-12-062024-12-122024-12-182024-12-242024-12-302025-01-062025-01-102025-01-162025-01-222025-02-052025-02-112025-02-172025-02-212025-02-272025-03-052025-03-112025-03-172025-03-212025-03-272025-04-022025-04-092025-04-152025-04-212025-04-252025-05-062025-05-122025-05-162025-05-222025-05-282025-06-042025-06-102025-06-162025-06-202025-06-262025-07-022025-07-082025-07-142025-07-182025-07-242025-07-302025-08-052025-08-112025-08-152025-08-212025-08-272025-09-022025-09-082025-