宏观专题报告：温和再通胀

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 宏观专题报告 温和再通胀  核心结论 分析师 边泉水 S0800522070002 13911826169 bianquanshui@research.xbmail.com.cn 刘鎏 S0800522080001 13811378808 liuliu@research.xbmail.com.cn 相关研究 制造业增长有所放缓—5 月 PMI 数据点评 2024-05-31 工业企业利润同比再度转正，量价利润率同步改 善 — 4月 工 业 企 业 利 润 数 据 点 评 2024-05-27 日央行干预下，日元和日经能否迎来扭转？——大类资产观察系列 2024-05-19 外需提振生产，财政拖累基建—4 月经济数据点评 2024-05-17 从“有量无价”走向“量稳价升” — ——再论 今 年 中 国 经 济 态 势 有 所 好 转 的 含 义 2024-05-16 过去几个季度，经济增速高于潜在增长率，但产出缺口仍然为负，所以通胀压力不大。年初以来，财政政策和货币政策偏紧，给经济增长造成扰动，不利于通胀预期回升。近期随着房地产政策新一轮放松、政府发债节奏加快，下半年经济有望保持较快增长动能，产出缺口可能收敛并转正。加上节能降碳给工业品价格带来上行压力、猪肉价格从底部回升、全球通胀下行趋缓，下半年国内可能出现温和再通胀。 年初以来，经济增长较快而通胀偏低，因为产出缺口仍然为负，财政政策和货币政策偏紧扰动通胀预期。过去三个季度，GDP 环比年化增长率 6.3%，GDP 平减指数持续负增长。从历史数据看，通胀变化滞后于经济增长。从经济周期看，经济从底部回升初期产出缺口仍然为负，通胀压力不大。今年以来，财政政策和货币政策偏紧，不利于经济恢复和通胀预期回升。 2022 年底以来，国内需求增速快于名义 GDP 增速。近期房地产政策进一步放松，政府债券发行加快，下半年国内需求可能回升。  名义 GDP 增速低估了当前内需增长动能。2022 年 4 季度以来，货物和服务贸易净出口同比持续回落，意味着内需增速快于名义 GDP 增速，也意味着中国经济回升给全球带来外溢效果而非拖累。  房地产政策更加积极，有助于稳定国内需求。今年以来，房地产继续拖累经济，房价跌幅加大引发新一轮政策宽松。下调房贷利率和首付比例有助于稳定信贷需求，保障性住房再贷款投放有助于央行资产扩张。  政府债券发行加快，财政政策再度扩张。今年财政预算安排的广义财政赤字率较去年扩张，但是年初以来政府发债偏慢导致财政政策边际收紧。5 月以来，超长期特别国债发行启动，地方债发行节奏加快，财政可能再度转向扩张，提振国内需求。 财政政策扩张有利于内需，产出缺口可能继续收敛转正，下半年国内可能出现温和再通胀。  产出缺口可能继续回升。过去三个季度经济增速超过潜在增长率，经济向潜在产出水平回归。如果经济增长动能持续，产出缺口可能继续收敛并转正，给国内通胀带来上行压力。  节能降碳排放政策给工业品价格带来上涨压力。今年政府工作报告提出单位 GDP 能耗降低 2.5%左右，节能降碳政策将提高工业品生产成本，带来价格上涨压力。  能繁母猪存栏持续下降，猪肉价格可能继续回升。  全球通胀高于国内且回落速度趋缓，可能通过贸易渠道向国内商品价格证券研究报告 2024 年 06 月 03 日 宏观专题报告 西部证券 2024 年 06 月 03 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 传递。 下半年国内可能出现温和再通胀。我们预计 4 季度 CPI 同比增速回到 1%附近，全年增长 0.4%左右；4 季度 PPI 同比增速回到零附近，全年下降 1.1%左右。 风险提示：房地产加速下行，全球经济放缓，贸易摩擦加剧。 宏观专题报告 西部证券 2024 年 06 月 03 日 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 温和再通胀 ...................................................................................................................... 5 1．经济增长动能快，通胀低 .............................................................................................. 5 2．下半年内需可能回升 ..................................................................................................... 8 1）名义 GDP 增速低估了内需增长动能 ....................................................................... 8 2）房地产政策进一步放松 ............................................................................................ 9 3）政府债券发行加快 ................................................................................................. 11 3．下半年国内可能出现再通胀 ........................................................................................ 12 1）产出缺口可能转正 ................................................................................................. 12 2）节能降碳给工业品价格带来上行压力 .................................................................... 12 3）猪肉价格开始回升 ................................................................................................. 14 4）全球通胀压力高于国内 .......................................................................................... 14 4．预计下半年出现温和再通胀 ........................................................................................ 15 二、 风