宏观研究：政策显效仍需时间，静待短期波动修复

证券研究报告：宏观报告 2024 年 5 月 31 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《价格拖累或将改善，工业企业利润有望持续修复》 - 2024.05.28 宏观研究 政策显效仍需时间，静待短期波动修复 ⚫ 核心观点 5 月经济景气度边际回落，再次步入收缩区间，弱于季节性。生产与需求景气度双双回落，但生产好于需求，整体仍呈现供大于求的局面，有效需求不足问题仍较为突出，其中，由于我国经济尚处于新旧动能转换阶段，房地产销售端向投资端传导仍有时滞、专项债发行节奏相对靠后等原因，传统增长动能边际走弱对经济增长拖累相对明显，内需景气度边际回落；近期贸易摩擦升温，国际地缘冲突持续与海外补库周期开启，推动运力紧张、运价走强，导致部分薄利行业难以承受运价上涨，外需景气度亦有所回落。在有效需求不足的背景下，上游原材料涨价，导致制造企业被动涨价，而制造企业向下游企业转嫁成本的能力相对有限，导致产成品价格涨幅小于主要原材料购进价格涨幅，或挤压中游制造利润，制造业企业扩产的内在动能或仍不足，新一轮主动补库周期开启仍需谨慎观察。从结构上看，大型企业景气度边际回升，中小型企业景气度边际回落，但就业市场景气度边际回升。 向后看，短期外需或存在边际回落风险，受扩内需政策影响，消费或温和回升，专项债发行节奏提速，叠加超长期国债进入发行期，基建投资或将成为重要支撑力量，同时稳地产政策持续加码，提振市场信心，或加速房地产市场风险出清。继续强调，考虑二季度低基数效应，虽然内外需呈现边际走弱迹象，但内外需同频共振，二季度经济增速读数或仍会较为理想，并未有超预期增量信息显现，提示重点关注 7 月中国共产党中央委员会第三次全体会议深化改革的具体部署。 短期建议关注：一是基建投资回升的机会；二是新质生产力的数字、氢能、固态电池、卫星互联网、低空经济等；三是半导体、铁路 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等出口竞争力强、出海布局领先的商品有望持续占优。 ⚫ 风险提示： 中美贸易摩擦超预期加剧；房地产市场修复不及预期；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 生产与需求景气度双双回落，制造业企业利润或受挤压 .......................................... 5 1.1 生产与需求景气度双双回落，有效需求亟待扩张 ........................................... 5 1.2 制造业企业利润或受挤压，企业扩产内在动能不足 .......................................... 6 1.3 市场主体景气度分化，就业市场景气度边际回升 ........................................... 7 1.4 高技术制造业保持良好扩张态势，新动能继续较快扩张 ...................................... 8 2 非制造业 PMI 保持高韧性，但需求端景气度边际回落 ............................................ 9 3 展望 ................................................................................... 10 风险提示 ................................................................................. 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 制造业 PMI 及分项（%） .......................................................... 6 图表 2： 生产景气度好于需求景气度（%） .................................................. 6 图表 3： 制造业 PMI 分解（%） ............................................................ 6 图表 4： 制造业生产经营活动预期（%） .................................................... 6 图表 5： 产成品库存回落，出厂价格回升（%） .............................................. 7 图表 6： 原材料库存回落，价格继续回升（%） .............................................. 7 图表 7： 市场主体景气度连续回升（%） .................................................... 8 图表 8： 经济结构持续优化，高技术制造业保持良好发展态势（%） ............................. 9 图表 9： 非制造业保持高景气度（%） ..................................................... 10 图表 10： 非制造业 PMI 分项走弱（%） .................................................... 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 1 生产与需求景气度双双回落，制造业企业利润或受挤压 5 月经济景气度边际回落，再次步入收缩区间，弱于季节性。5 月制造业 PMI为 49.5%，较前值 50.4%回落 0.9pct，环比变动较近五年同期均值 0.16pct 低0.25pct。 1.1 生产与需求景气度双双回落，有效需求亟待扩张 在需求端，内外需景气度边际回落，由扩张区间转入收缩区间，内需景气度好于外需。5 月制造业 PMI 新订单指数为 49.6%，较前值回落 1.5pct，景气度连续两个月回落，步入收缩区间，弱于季节性，环比变动较近五年同期环比变动均值低 2.2pct。制造业 PMI 新出口订单指数为 48.3%，较前值 50.6%回落 2.3pct，亦弱于季节性，环比变动较近五年同期环比变动均值低 2.54pct。其中，内需走弱或源自于房地产销售端向投资端传导仍有时滞、专项债发行节奏相对靠后等原因，新旧动能尚处于转换阶段，传统增长动能边际走弱对经济增长拖累相对明显；外需走弱或有两方面原因，一