滔搏(6110.HK)滔滔逐潮往，搏浪奋辑行

港股研究丨公司深度丨滔搏（6110.HK） [Table_Title] 滔滔逐潮往，搏浪奋辑行 %%%%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 24 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]滔搏为中国最大的体育运动零售商，深度绑定 Nike&Adidas 优质运动龙头。近几年来尽管外界诸多因素扰动营收有所波动，但公司始终保持较高净利率水平，ROE&分红水平亦维持高位。2024 年奥运年国际品牌加速产品创新，将大中华区作为重点市场开拓，有望带动品牌份额回升。滔搏零售运营能力显著优于其他零售商，公司持续优化门店结构及提升全渠道零售运营能力，有望实现加速成长，拓展国产品牌李宁以及户外品牌亦或将贡献新的增量。 分析师及联系人 [Table_Author] 于旭辉 柯睿 SAC：S0490518020002 SFC：BUU942 %%2请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 滔搏（6110.HK） cjzqdt11111 [Table_Title2] 滔滔逐潮往，搏浪奋辑行 港股研究丨公司深度 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 滔搏：国内第一大运动鞋服零售商 滔搏为中国最大的体育运动零售商，高 ROE&稳定高分红。滔搏 1999/2004 年开始与Nike/Adidas 合作，此后持续与 PUMA、VANS 等国际品牌、国内运动龙头李宁、户外品牌凯乐石等建立合作关系，目前为中国最大的体育运动零售商。滔搏体系内仍以 Nike 和 Adidas 品牌为主（营收占比近 90%），主要通过零售业务销售（营收占比~85%）。在百丽国际私有化之后，滔搏于 2019 年上市，FY2024H1 高瓴资本为第一大控股股东持股 35%，管理团队主要为原滔搏体系内高管，均在公司工作多年且经验丰富。近几年来尽管外界诸多因素扰动营收有所波动，但公司始终保持较高净利率水平，FY2021-FY2023 年平均 ROE 为 23%，平均分红率超 100%，平均股息率为 7.8%。 国际品牌复苏可期，DTC 绑定优质零售商 海外品牌份额有望回升，优质零售商滔搏受益。规模方面，由于宏观环境及消费需求复苏扔偏弱，预计未来 5 年运动鞋服行业规模中高单位数增长。格局方面，经历了新疆棉事件冲击的国际品牌份额近年来已近乎跌至底部，2023 年 Nike 份额有所回暖，Adidas 份额降幅收窄，预计2024 年奥运年国际品牌加速产品创新，并在大中华区加大发力有望带动份额回升。而海外品牌在大中华区仍需通过零售商贯彻 DTC 战略，滔搏线下渠道资源以及零售运营能力具备稀缺性，预计未来有望在国际品牌份额回升中受益。 绑定头部客户，数字化运营赋能 绑定头部客户，数字化运营赋能。滔搏作为 Nike&Adidas 大中华区最大的零售合作伙伴，大中华区开设多个 Nike&Adidas 高势能概念店。与其他零售商或国产品牌对比来看，一方面 2011年前后行业库存危机中，坚持效率为先把控库存，库存危机前后滔搏始终保持稳步拓店，强运营能力穿越周期，并助力国际品牌实现规模拓张；另一方面滔搏具备优质且广泛的渠道资源，得以助力提升国际品牌形象并实现市场下沉，强零售运营能力使得其店铺数量及店效水平均高于宝胜，规模更大盈利能力更优。因此滔搏优质渠道资源及强运营能力使得其深度绑定Nike&Adidas 等国际品牌。此外过去二十余年持续布局数字化建设，数字化能力行业领先，且在高瓴赋能下积累了深厚的用户数据资产，近年来宏观环境影响下加速布局全渠道零售，线上发力 O2O 门店，持续优化全域零售场景，线下门店结构持续优化，单店面积及店效稳步增长。 综合而言，滔搏为中国领先的头部运动品牌经销商，强渠道资源与零售运营能力得以保障其与品牌的深度合作关系，海外头部品牌奥运年有望迎来进一步复苏，公司持续优化门店结构及提升全渠道零售运营能力有望实现加速成长，此外亦拓展国产品牌李宁以及户外品牌或将贡献新的增量。预计公司 FY2024-2026 年实现净利润 22.1/24.6/27.1 亿元，当前对应 PE 分别为15/13/12X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、零售复苏不及预期； 2、海外品牌去库不及预期风险； 3、多品牌整合不及预期； 4、分红不及预期风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价（HKD） 5.77 注：股价为 2024 年 5 月 20 日收盘价 2024-05-21%%%%3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 24 港股研究 | 公司深度 目录 滔搏：国内第一大运动鞋服零售商 ............................................................................................... 6 发展历史：国内运动零售商龙头，积极拓展品牌矩阵 .................................................................................... 6 高瓴为第一大股东，管理层经验丰富 ............................................................................................................. 7 盈利能力相对稳定，保持高分红比例 ............................................................................................................. 8 国际品牌复苏可期，DTC 绑定优质零售商 ................................................................................. 10 预计未来 5 年运动鞋服行业规模中高单位数增长 ......................................................................................... 10 国际品牌发力，Nike 份额回升 ..................................................................................................................... 11 DTC 战略绑定优质零售商，滔搏具备稀缺性 ............................................................................................... 14 绑定头部客户，数字化运营赋能 ...............................................