卧龙电驱(600580)全球领先的电机制造商，前瞻布局低空经济赛道

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 电力设备 2024 年 05 月 20 日 卧龙电驱 (600580) ——全球领先的电机制造商，前瞻布局低空经济赛道 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点：  四十年深耕电机领域，内生外延持续成长，已成为全球领先的综合性电机制造商。公司成立于 1984 年，2002 年在上交所上市，成立至今公司不断扩增电机产品系列、通过内生外延持续进行协同整合、扩大业务版图和规模。2002-2023 年公司收入从 2.1 亿元增长至155.7 亿元，年复合增速高达 22.8%。面向未来，公司推动并实施“一二三发展战略”，从“产品”供应商向“系统解决方案”供应商转型。  工业电机、日用电机和电动交通三大板块稳健成长，公司基本盘稳固：  1）工业电机全球份额领先，受益设备更新节能降碳。工业电机下游分散于各种工业场景，根据 Omdia 统计，2022 年全球中高压和低压市场规模分别为 46 亿和 142 亿美元，卧龙市场份额分别为 11.5%和 7.5%，位列第一和第四，长期来看依然有广阔的成长空间。收入增长驱动力来源于下游资本开支、存量设备更新替代和节能电机的技术升级等。  2）日用电机：下游需求回暖，家电消费潜力持续释放。2023 年以来国内家电市场呈现温和复苏的态势，叠加家电出海持续发力，日用电机市场需求开始回暖。  3）电动交通：与采埃孚合作，深入电动车供应体系。通过与采埃孚合作，公司拿到小鹏、吉利等乘用车定点，并拓展宇通、三一等商用车头部客户，业务规模快速起量。  低空经济加速起飞，卧龙卡位核心部件，具有先发优势和稀缺性。工信部等部门提出，到2030 年，低空经济有望形成万亿级市场规模；电驱系统是电推进飞机的核心零部件，我们预计 2030/2040/2050 年全球 eVTOL 电机市场规模将达到 42/357/1890 亿元。卧龙从 2019 年开始投入研发航空电驱系统，形成小、中、大三个功率等级的航空电驱系列产品及 1 个民航适航标准的“3+1”战略布局，目前与中国商飞、吉利等主机厂深度合作，并主导参与行业标准制定，是低空经济领域稀缺的核心零部件参与者。  首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为全球领先的电机制造商，主业电机持续稳健成长；基于电机领域的深厚积累和前沿技术研究，公司前瞻布局飞行汽车电机驱动系统，助推低空产业落地。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 10.77、11.62、13.16 亿元，对应当前市值（2024/5/17）PE 为 18/17/15 倍。参考可比公司，给予公司 2024 年 25倍 PE，对应市值 266 亿，有 35%上涨空间。  风险提示：宏观经济与下游景气度风险、市场竞争加剧风险、低空经济落地不及预期风险。 市场数据： 2024 年 05 月 17 日 收盘价（元） 15 一年内最高/ 最低（元） 18.88/8.31 市净率 2.0 息率（分红/ 股价） - 流通 A 股市值（百万元） 19624 上证指数/深证成指 3154.03/9709.42 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 7.34 资产负债率% 55.95 总股本/ 流通 A 股（百万） 1311/1308 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 王珂 A0230521120002 wangke@swsresearch.com 李蕾 A0230519080008 lilei@swsresearch.com 刘建伟 A0230521100003 liujw@swsresearch.com 研究支持 胡书捷 A0230122070007 husj@swsresearch.com 联系人 胡书捷 (8621)23297818× husj@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 15,567 3,741 17,426 19,250 20,981 同比增长率（%） 3.8 -2.5 11.9 10.5 9.0 归母净利润（百万元） 530 223 1,088 1,172 1,326 同比增长率（%） -33.7 -13.6 105.3 7.8 13.1 每股收益（元/股） 0.40 0.17 0.83 0.89 1.01 毛利率（%） 25.2 25.4 24.8 24.7 24.6 ROE（%） 5.6 2.3 10.4 10.1 10.3 市盈率 37 18 17 15 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 05-2206-2207-2208-2209-2210-2211-2212-2201-2202-2203-2204-22-40%-20%0%20%40%60%（收益率）卧龙电驱沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 39 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖给予“买入”评级。公司作为全球领先的电机制造商，主业电机持续稳健成长；基于电机领域的深厚积累和前沿技术研究，公司前瞻布局飞行汽车电机驱动系统，助推低空产业落地。我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 174.3/192.5/209.8亿元，同比增速 11.9%/10.5%/9.0%；归母净利润分别为 10.77/11.62/13.16 亿元，同比增速 103.2%/7.9%/13.3%；对应当前市值（2024/5/17）PE 为 18/17/15 倍。参考可比公司，给予公司 2024 年 25 倍 PE，对应市值 266 亿，有 35%上涨空间。 关键假设点 工业电机及驱动：下游行业广泛，收入增长驱动力来源于下游资本开支、存量设备更新替代和节能电机的技术升级等，历史上收入稳健增长，公司市占率有提升趋势。未来三年假设销售量保持 8%的增速，分别达到 3674/3968/4284 万 kW；高压电机占比提升带动均价增至 286/289/292 元/kW；预计 2024-2026 年收入 105.3/114.9/125.4亿元；毛利率波动较小，预计 2024-2026 年毛利率保持在 30.0%。 日用电机及控制：该业务下游主要为空调、冰箱、洗衣机等家用电器，过去几年收入较为稳定，随着消费需求回暖、家电出海和公司业务范围拓展，该业务收入有望提升。未来三年假设销售量增速为 15%/10%/5%，分别达到 6535/7189/7548 万 kW；假设平均单价保持在 55 元/kW；预计 2024-2026 年实现收入 35.9/39.5/41.5 亿元；预计2024-2026 年毛利率保持在 16.5%。 有别于大众的认识 市场认为电机行业的