小商品城-600415.SH-小商品城首次覆盖报告：平台化引领，数据要素革新，转型综合贸易服务商

证券研究报告 | 公司深度 | 一般零售 http://www.stocke.com.cn 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 小商品城(600415) 报告日期：2024 年 04 月 23 日 平台化引领，数据要素革新，转型综合贸易服务商 ——小商品城首次覆盖报告 投资要点 ❑ 区别于市场：市场认为公司属性偏商业地产，主业经营成长性偏弱，Chinagoods、义支付业务等偏早期，盈利贡献少。我们则认为公司受益于一带一路、1039 贸易和义乌的产业集聚，优质铺位供不应求，经营收益有望提升。此外公司的可租赁面积不断扩容：旧区盘整+二区东招商积极，2025 年 10 月将落地的全球数贸中心贡献增量；Chinagoods 和义支付是公司转型贸易综合服务商的重要一环，进一步赋能商户经营，解决商户在物流、仓储、运营、交易、支付上的痛点，形成数字化的闭环，增加新的变现渠道，打开长期增长中枢。 ❑ 跨境贸易景气度向上，义乌具备得天独厚的区位优势 义务进出口市场景气度高增，产业、物流和资金集聚，提供了得天独厚的经营场所。借助“一带一路”、“义新欧”班列、1039 试点等政策支持，贸易便利性提升，需求不断扩容。 ❑ 公司层面：主业稳步扩容，升级为顶尖贸易综合服务商。 义乌商贸市场景气度超 2019 同期水平，主营业务迎来强复苏。出租率近年维持高位，商铺市场价值不断提升。主业持续扩容，二区东市场于 2022 年 6 月建造完成，通过数字化应用和智能化服务，全面升级市场基础设施，预计新拓三层带来的选位费和租金收入有望增厚业绩；2025 年，公司将在义乌国际商贸城五区东侧建设义乌全球数贸中心，总建面约 123.6 万平米，项目投资总额约 83.2 亿元，整体市场经营业务有望持续扩张。 ❑ Chinagoods 和义支付等综合服务产品是公司业务的跨越式升级，形成数字交易闭环。1）Chinagoods 联通供需双方在生产设计、展示交易、市场管理、物流仓储、金融信贷等多个环节的需求，旨在促进市场资源的高效、精确配置，打造一个真实、开放、融合的数字化贸易综合体。2023 年 GMV 超 650 亿元规模，远超年初设定 500 亿目标，增长持续超预期。2） Yiwu Pay 义支付 23 年 2 月正式亮相发布，标志着全球最大的小商品集散中心拥有了自己的全球支付渠道，助力义乌 90 多万市场主体，上下游 210 万家中小微企业数链全球、支付无界。3）成立环球义达和综保区，物流仓储持续布局，筑牢交付履约能力。 ❑ 盈利预测与估值 预计公司 2024-2026 年实现营业收入 167.57/201.14/235.43 亿元，同比+48.30%/+20.03%/+17.05%；实现归母净利润 29.94/30.47/41.58 亿元，同比+11.88%/+1.78%/+36.45%，对应 PE 16X/15X/11X。考虑公司跨境贸易的龙头地位和远期成长性，给予“增持”评级。 ❑ 风险提示 地缘政治风险；项目进展风险；宏观经济波动风险。 投资评级: 增持(首次) 分析师：宁浮洁 执业证书号：S1230522060002 ningfujie@stocke.com.cn 研究助理：卢子宸 luzichen@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥8.30 总市值(百万元) 45,519.97 总股本(百万股) 5,484.33 股票走势图 相关报告 1 《继续深化金融生态体系建设》 2016.01.04 2 《发起设立金融租赁公司，完善金融生态体系》 2015.12.28 3 《重磅：涉足医疗健康大市场，打开未来成长空间》 2015.12.04 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 11299.69 16756.97 20113.92 23543.04 (+/-) (%) 48.30% 48.30% 20.03% 17.05% 归母净利润 2676.18 2994.04 3047.42 4158.17 (+/-) (%) 141.46% 11.88% 1.78% 36.45% 每股收益(元) 0.49 0.55 0.56 0.76 P/E 17.38 15.53 15.26 11.18 资料来源：浙商证券研究所 -18%-7%3%13%24%34%23/0423/0523/0623/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/04小商品城上证指数小商品城(600415)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 1) 预 计 公 司 2024-2026 年 实 现 营 业 收 入 167.57/201.14/235.43 亿 元 ， 同 比+48.30%/+20.03%/+17.05%；实现归母净利润 29.94/30.47/41.58 亿元，同比+11.88%/+1.78%/+36.45%。 2) 目标价格：选取和公司主营业务类似的海宁皮城（市场开发+经营+酒店）、华凯易佰（跨境泛品）、王府井（百货业态）、拼多多（电商+出海）为可比公司，2024 年平均 PE 为 14X，公司历史 PE 估值平均倍数为 24X。 3) 投资评级。考虑公司跨境贸易的龙头地位和远期成长性，给予“增持”评级。 ⚫ 关键假设 市场经营业务：2022 年主要受到 10 亿租金减免影响，收入有所波动。中期来看市场经营仍处在量价齐增的增长通道上。预计 2024-2026 年市场经营业务实现营业收入 34.2/33.4/49.5 亿元，同比增长+11.2%/-2.3%/+48.2%。 商品销售业务：预计规模整体将高速增长，但短期内贡献盈利可能较低， 预计2024-2026 年 商 品 销 售 务 实 现 营 业 收 入 81.5/97.8/117.4 亿 元 ， 同 比 增 长+20.0%/+20.0%/+20.0%，毛利率保持在较低水平。 Chinagoods：平台仍以基础会员费为主要收费模式，预计未来定制化的服务升级、AI 的应用，深度运营支持等提升商户使用依赖度，从而提升高级会员的渗透率和支付能力，深度会员费有望提升；义支付：支付公司的业务逻辑和收益模式类似于银行的存贷利差模式，主要的收入来源包括交易佣金和汇兑服务，以及备付金的利息收入，随着用户 GMV 的扩大带动业务增长。预计 2024-2026 年其他服务务实现营业收入 8.1/11.1/14.5 亿元，同比增长+34.5%/+37.1%/+30.9%。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 市场认为公司属性偏商业地产，主业经营承压，Chinagoods、CG 业务等偏早期，稳态盈利存在不确定性。我们认为公司受益于一带一路、1039 贸易和义乌的产业集聚，公司的可租赁面积不断扩容，优质铺位供不应求，租金仍在稳步上升通道；Chinagoods 和义支付是公司转型贸易综