中直股份(600038)24Q1盈利能力同比提升，积极拥抱低空经济

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 05 月 20 日 强烈推荐（维持） 24Q1 盈利能力同比提升，积极拥抱低空经济 中游制造/军工 目标估值：NA 当前股价：44.04 元 公司发布《2024 年第一季度报告》，24Q1 实现营收 33.73 亿，同比增长 2.76%；实现归母净利润 1.30 亿，实现扣非归母净利润 1.18 亿。 ❑ 24Q 盈利能力同比提升，符合财务预算趋势。24Q1，公司实现营收（33.73亿，同比调整后+2.76%），完成财务预算 10.95%；实现归属母公司净利润（1.30 亿，23 年同期调整后为-0.15 亿），完成财务预算的 18.16%，实现扣非归母净利润（1.18 亿，23 年同期调整后为-0.29 亿），利润端增长主要系本期产品结构变化所致。1）盈利能力同比提升：公司销售毛利率为 11.60%，同比提升 4.54pct。管理费用（1.73 亿，同比-10.02%），销售费用（0.33 亿，同比+9.34%），财务费用（-378.60 万，去年同期-1070.27 万），研发费用（0.55 亿，同比-53.09%），主要系本期研发投入减少所致。三项费用率为6.00%，同比下降 1.51pct。公司整体销售净利率为 3.81%，同比提升 3.53pct。2）财务预算：根据公司发布的 2024 年财务预算报告，24 年预计实现营收308.13 亿（同比重组前+32.07%），预计发生营业成本 274.11 亿，预计实现归母净利润 7.16 亿（同比重组前+61.74%）。由此测算，公司预计 24 年全年毛利率将达到 11.04%，同比 23 年提升 0.91pct；净利率达到 2.32%，同比23 年提升 0.83pct。 ❑ 合同资产大幅增加，存货有所提升。资产负债表方面，报告期末公司合同资产大幅增加，达到 33.84 亿元，环比 23 年底提升 193.55%，主要系本期产品达到收款条件的较少，收入确认为合同资产所致。存货提升至 204.46 亿元，环比 23 年底提升 17.81%。关联交易方面，由于重大资产重组完成，分别调减24 年度预计发生关联采购及关联销售额度至 300 亿和 30 亿。预计存款余额调增 100 亿至 250 亿。 ❑ 积极拥抱低空经济，低空布局持续推进。公司作为国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军，在低空经济领域，一方面加强民用直升机市场的开拓，另一方面积极拥抱 eVTOL 等新能源飞行器，为低空经济发展贡献力量：1）H-eVTOL：2023 年 9 月 25 日，公司与中国航空研究院、中航科工签约联合研发高速电动垂直起降飞行器（H-eVTOL）项目，按照项目总体进度，2024 年中原理验证机将完成首飞。2）直升机应急救援：公司协助江西省建立 300 余处直升机起降点，搭建江西省航空应急救援体系，助力应急救援航空体系试点省建设，参与江西通用航空飞行协调与服务中心建设，助力低空空域管理改革试点拓展省建设。 ❑ 盈利预测：考虑到公司重组完成，并合理估计总装资产带来的利润增厚预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润为 7.21/8.86/10.52 亿元，对应估值 44、37、33 倍，维持“强烈推荐”评级 ❑ 风险提示：航空产品研发技术风险，军品采购订单出现波动，上游供应商供应不及时影响整机生产。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 基础数据 总股本（百万股） 732 已上市流通股（百万股） 589 总市值（十亿元） 32.2 流通市值（十亿元） 26.0 每股净资产（MRQ） 17.8 ROE（TTM） 4.3 资产负债率 69.3% 主要股东 中国航空科技工业股份有限公司 主要股东持股比例 53.62% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 17 16 9 相对表现 14 13 16 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《中直股份（600038）—业绩恢复性高增长，军民用直升机需求旺盛》2023-10-25 2、《中直股份（600038）—公司业绩恢复性高增长，景德镇分部呈现恢复态势》2023-08-29 3、《中直股份（600038）—23 年重回高增长趋势，资产重组继续推进》 2023-03-22 王超 S1090514080007 wangchao18@cmschina.com.cn 战泳壮 研究助理 zhanyongzhuang@cmschina.com.cn -30-20-1001020May/23Sep/23Dec/23Apr/24(%)中直股份沪深300中直股份（600038.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 营业总收入(百万元) 19473 23330 31016 35437 39786 同比增长 -11% 20% 33% 14% 12% 营业利润(百万元) 372 350 571 702 834 同比增长 -63% -6% 63% 23% 19% 归母净利润(百万元) 387 443 721 886 1052 同比增长 -58% 14% 63% 23% 19% 每股收益(元) 0.53 0.61 0.99 1.21 1.44 PE 83.2 72.8 44.7 36.4 30.6 PB 3.3 3.2 2.3 2.2 2.1 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 图 1：中直股份历史 PE Band 图 2：中直股份历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 25x35x45x55x70x020406080100120May/21Nov/21May/22Nov/22May/23Nov/23(元)1.9x2.2x2.5x2.9x3.2x0102030405060708090May/21Nov/21May/22Nov/22May/23Nov/23(元) 敬请阅读末页的重要说明 4 公司点评报告 附：财务预测表 资产负债表 单位：百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 24234 24367 35471 39836 44149 现金 2117 3223 7413 7779 8184 交易性投资 0 0 0 0 0 应收票据 205 671 891 1019 1144 应收款项 5923 5094 6772 7737 8687 其它应收款 18 28 37 43 48 存货 12657 12919 17126 19567 21943 其他 3314 2433 3231 3692 4143 非流动资产 3460 3428 6668 6333 6036 长期股权投资 29 31 31 31 31 固定资产 1762 1805 4587 4319 4081 无形资产商誉 510 511 460 414 373 其他 1159 1080 1589 15