新能源汽车行业破晓系列一，欧洲：备战2025，穿越最强政策周期-以Stellantis集团为例

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 33 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|电力设备 2024 年 5 月 17 日 证券研究报告 [Table_Title] 新能源汽车破晓系列一 欧洲：备战 2025，穿越最强政策周期-以 Stellantis 集团为例 [Table_Author] 分析师： 陈子坤 分析师： 纪成炜 分析师： 朱北岑 SAC 执证号：S0260513080001 SAC 执证号：S0260518060001 SFC CE.no: BOI548 SAC 执证号：S0260524030010 010-59136690 021-38003594 021-38003595 chenzikun@gf.com.cn jichengwei@gf.com.cn zhubeicen@gf.com.cn 请注意，陈子坤,朱北岑并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 政策周期与产品周期共振，电动车平台型车型迭代打开成长空间。复盘欧洲电动车市场：（1）2019-2021 年：最严碳排放标准实施驱动第一轮崛起。据 EEA，2020 年欧盟实行全球最严碳排放标准：95%的新车平均 CO₂排放水平须低于 95g/km，2021 年考核范围扩大至 100%新车。欧洲车企基于燃油车平台推出电动车应对挑战（如大众 MLB、宝马 UKL），实现 2019-2021 年电动车销量 CAGR 102%。（2）2022-2024 年：多因素拖累进入修复期。受地缘政治冲突、补贴退坡冲击叠加平价产品供给限制，2022-2023 年电动车销量 CAGR 回落至 20%中枢。（3）2025 年-2030 年：政策换挡叠加平台型车型迭代驱动销量边际提速。我们判断 2025 年下一阶段碳排放考核及“欧 7”机动车排放标准实施将迎来政策换挡，同时车企全新纯电平台型车型释放（如大众 MEB Entry、Stellantis STA Medium&Large 等），将催化欧洲电动车行业景气度加速回升。根据我们测算，为满足 2025 与2030 年碳排放考核，欧洲电动车达标渗透率需分别达到 25.47%/56.61%，对应当年电动车销量 455.8/1033.1万辆；2025 年电动车同比增速有望超 26%，2025-2030 年 5 年 CAGR 有望超 22%，边际增速曲线较为陡峭。 ⚫ 备战 2025，Stellantis 践行“Dare Forward 2030”实现格局的巩固和突破。Stellantis 执全球汽车市场牛耳，全新低成本、高兼容度的 STLA 平台卡位海外电动化破晓前夜。据 Stellantis 财报及 Marklines，2023 年集团实现营收 14897.7 亿元，同比+5.5%；净利润 1461.5 亿元，同比+11%；整车销量 616.8 万辆，位列全球车企集团销量 TOP5（美国 TOP5，欧洲 TOP2）。其中电动车销量 52.5 万辆，欧洲及美国市占率分别为 13.1%及 8.7%，位居 TOP2。Stellantis 基于 STLA Small/Medium/Large/Frame 四大纯电整车生产平台践行其 2030 年电动化战略，加速电气化转型，驱动欧美市场的格局突破。核心驱动力源自：（1）中大型纯电 SUV 先行，四大 STLA 平台开启全新车型周期。2024 年- Mediume 平台标致 e-3008/e-5008、Large 平台 Jeep Wagoneers、Frame 平台 Ram1500 REV，2026 年- STLA Small e-208 等重磅新车型将陆续登陆欧美市场，助力集团实现 2030 年全球纯电车型年销量 500 万辆目标。（2）导入平价铁锂技术驱动销量加速提升。根据宁德时代官微，2023 年Stellantis 及宁德时代签署铁锂电池供应框架协议，有望配套 2025 年后 STLA 平台全新车型。（3）携手零跑优势互补形成中外合作良性循环。合资公司“零跑国际”轻资产出口模式有望在中东、印度、南美等地拓展销量。 ⚫ 投资建议。重点关注切入欧洲动力市场的宁德时代、比亚迪（A/H）、亿纬锂能、国轩高科。关注 Stellantis 合作的启停电池珠海冠宇及零跑汽车（汽车行业）。关注配套产业链龙头天赐材料、璞泰来、容百科技、龙蟠科技。 ⚫ 风险提示。新能源汽车销量不及预期；技术升级进度不及预期；投产进度不及预期。 [Table_Report] 相关研究： 电动车拐点专题一兼 2024 年 1 季报总结:磷酸铁锂正极材料行业将率先开启盈利拐点 2024-05-05 新能源汽车行业:车型与政策周期共振，24Q1 电车销量超预期 2024-04-15 新能源汽车系列之十三:春山在望，动力电池全球格局重组提速 2024-03-13 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 33 [Table_PageText] 行业专题研究|电力设备 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理 价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 宁德时代 300750.SZ CNY 203.00 2024/03/18 买入 299.03 11.50 14.02 17.65 14.48 11.75 10.24 20.40 19.90 国轩高科 002074.SZ CNY 20.42 2024/04/28 买入 20.17 0.59 0.94 34.61 21.72 8.57 7.77 4.10 6.10 亿纬锂能 300014.SZ CNY 38.07 2024/04/20 买入 49.42 2.47 2.98 15.41 12.78 11.14 10.71 12.70 13.30 珠海冠宇 688772.SH CNY 13.79 2024/04/09 买入 18.17 0.79 1.06 17.46 13.01 7.91 5.81 11.30 13.10 璞泰来 603659.SH CNY 17.39 2023/05/21 买入 60.35 2.64 3.27 6.59 5.32 5.21 4.27 23.80 22.70 容百科技 688005.SH CNY 29.88 2023/08/11 买入 65.75 3.29 4.75 9.08 6.29 4.99 3.72 15.90 18.70 比亚迪 002594.SZ CNY 219.59 2024/03/31 买入 318.42 12.74 16.23 1