芒果超媒(300413)融媒体优势显现，广告复苏，会员加速

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 12 [Table_Page] 季报点评|数字媒体 证券研究报告 [Table_Title] 芒果超媒（300413.SZ） 融媒体优势显现，广告复苏，会员加速 [Table_Summary] 核心观点：  公司发布 23 年报和 24Q1 业绩。23 年收入 146 亿元，同增 4.7%。23年广告收入达 35 亿元，YoY-12%；会员收入达 43 亿元，YoY+10%，会员数为 6653 万。23Q4 广告收入恢复同比增长，会员收入同比有所提速。长视频竞争格局趋于稳定，未来会持续基于用户盘提升效率，提高会员 ARPU。23 年运营商业务同比增长 10%达到 28 亿元，深化省外覆盖和省内运营效率。公司在 23 年完成了金鹰卡通的收购，报告期内该资产实现净利润 6,347.37 万元，完成业绩承诺。新媒体零售业务收入在 23 年达到 28 亿元，YoY+32%。新媒体互动内容制作收入在 23 年达到 11.5 亿元，YoY-17%。23 年毛利率为 33%，同比下降 1pct。各项运营费用保持相对平稳的趋势，整体息税前利润在 23 年实现了正向增长，达到 18.51 亿元，同比增长 2%。由于所得税有 16 亿元的返还，公司23 年归母净利润达到 35.56 亿元，YoY+91%。扣非归母净利润为 16.95亿元，YoY+5.7%，利润率整体保持稳定（11.6%）。  24Q1 公司实现了正向的收入增长和运营利润增长，核心业务增长稳健。考虑到税收因素，净利润有小幅下滑，但仍展现了业绩韧性。24Q1 芒果超媒收入达到 33.24 亿元，YoY+7%。Q1 毛利率有所下降，因剧集投入加大，剧集 ROI 短期来看略低于综艺品类。24Q1 营业利润达到 5.47亿元，YoY+3.7%。受企业所得税优惠政策变化的影响，公司第一季度确认所得税费用较去年同期增加 8,799.22 万元，导致税后利润同比有所下滑， 24Q1 扣非归母净利润为 4.67 亿元，YoY-10%。  盈利预测与投资建议：预计 24-25 年实现扣非归母净利润 20.90 亿元、25.15 亿元。参照流媒体视频网站的 PS 估值，给予芒果 TV 流媒体业务对应 24 年营收 4X PS 对应价值为 547 亿元人民币，IPTV/OTT 业务5X PS 估值对应价值为 134 亿人民币合理价值，公司合理价值为 681亿元，对应每股合理价值为 36.40 元/股，维持“买入”评级。  风险提示：广告、会员增速不及预期；内容制作周期波动；政策监管等风险。 盈利预测：注：归母净利润为扣非归母净利润 [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 13,977 14,628 16,357 17,967 3,047 增长率(%) -11.54% 4.66% 11.82% 9.84% 22.59% EBITDA(百万元) 6,644 6,745 9,243 9,820 556 归母净利润(百万元) 1,604 1,695 2,090 2,515 2,801 增长率(%) -22.44% 5.70% 23.27% 20.33% 11.39% EPS（元/股） 1.00 1.90 1.13 1.36 0.43 市盈率（P/E） 23.52 12.33 20.75 17.28 15.52 ROE（%） 9.9% 16.5% 8.4% 8.6% 8.2% EV/EBITDA 5.33 4.78 3.23 3.04 3.04 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 23.44 元 合理价值 36.40 元 前次评级 买入 报告日期 2024-05-05 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 周喆 SAC 执证号：S0260523050003 SFC CE No. BJD408 010-59136890 zhouzhe@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 芒果超媒（300413.SZ）:收入表现稳健，静待广告业绩复苏 2023-10-26 芒果超媒（300413.SZ）:上半年广告仍受宏观拖累，关注节目创新 2023-08-20 芒果超媒（300413.SZ）:拟收购金鹰卡通，扩展内容品类布局 2023-07-26 [Table_Contacts] -50%-38%-26%-14%-2%10%05/2307/2309/2310/2312/2302/2404/24芒果超媒沪深300707463 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 12 [Table_PageText] 芒果超媒|季报点评 一、业务更新 芒果超媒通过多年的布局，形成了独具特色的媒体融合生态，未来在创新内容和融媒平台的策略下，将会持续夯实多元内容变现生态。我们认为公司经过过去几年的发展和布局，一方面，通过优质创新的综艺内容，持续引领综艺创新，为芒果超媒打下了差异化的内容心智。 未来，（1）在内容方向上，我们认为公司会在不断扩充“综艺”竞争力的同时，加大对“剧集”、“少儿”等内容的协同建设，以丰富平台内容供给。 （2）在媒体融合和协同方面，着力打造了芒果TV+金鹰卡通+小芒电商+湖南卫视深度融合生态。一方面，芒果TV持续加大和湖南卫视的协同，在综艺和剧集内容上实现携手并进，同时，也通过收购金鹰卡通获取了优质的少儿内容，进一步加强内容品类的布局；另一方面，芒果持续深化全渠道全牌照的优势，基于IPTV和OTT牌照业务，加大大屏业务的发展，随着互联网电视业务进入高质量发展阶段，公司的“一云多屏”策略将凸显优势。 （3）商业化来源丰富，会员收入增长加速，未来加强电商、线下等业态的发展。过去通过综艺带来了丰富的广告创收，近两年，广告行业受宏观逆风影响，公司通过会员、运营商、小芒电商等业务持续增加创收来源，取得了不错的进展。我们预计24年也是会员业务持续深化发展的一年，过去主要靠会员拉动增长，未来将进入提高ARPU结合会员增长带来的高质量增长阶段。而收购金鹰卡通，除了获取优质的内容，也为线下游学等业务的发展带来新的机遇。 图1：芒果特色媒体融合生态 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 内容综艺剧集少儿商业模式广告订阅电商IP衍生线下 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 12 [Table_PageTex