中文传媒(600373)稳定分红、固本兴新的出版领军

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 传媒 2024 年 05 月 06 日 中文传媒 (600373) ——稳定分红、固本兴新的出版领军 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点：  江西省最大的非资源类上市国企，传统出版与新业态双轮驱动。中文传媒 2010 年借壳上市，以出版发行为主业，积极拓展游戏、教育、数字文旅等新业态。江西省政策支持力度强，“映山红行动”引领江西省资本市场蓬勃发展。中文传媒作为江西省内最大的非资源类上市国企，在手现金及等价物充沛（截至 2024 年一季度货币资金+交易性金融资产合计超 190 亿），承担着文化、教育、科技领域的引领示范职责，曾获“映山红行动·卓越科技创新奖”表彰。  出版业务：筑牢主业“压舱石”，是稳健分红的重要支撑。受益于教辅教材的业务需求刚性与严格的牌照要求，国有地方出版企业具有持续、稳定的分红能力。公司 23 年拟现金分红 10.57 亿元，分红比例 53.7%。公司 21-23 年现金分红 9.2/10.2/10.6 亿、分红比例 45.1%/52.6%/53.7%，分红绝对值和分红比例稳步上升。根据 2023 年 10 月《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业有关税收政策的公告》，国有教育出版企业预计未来适用的所得税政策将发生变化，市场预期已较为充分。中文传媒具备全产业链的业务覆盖和省内经营壁垒，在国内出版行业也名列前茅。公司拟收购江教传媒100%股权、高校出版社 51%股权，整合省内优质资源，进一步巩固主业发展优势。  新业务多元化布局，数字化 转型成效显著。 1）游戏出海 SLG 老兵，《 列王的纷争（COK）》是中国出海 SLG 代表性产品；24 年新品有亮点，2 月上线的末日题材 SLG《荒野迷城》国内表现持续亮眼。2）教育方面内生与外延并举，布局课后服务等教育新业务；间接控股全通教育，焕新管理层，优化业务结构。3）拟收购整合营销公司朗知传媒，探索营销+AI。4）公司在数字文旅、数字平台等领域积极布局。  投资分析意见：目标市值 280 亿元，首次覆盖给予“买入”评级。我们考虑税收政策变化影响，考虑 24 年江教传媒、高校出版社以及朗知传媒的并购落地和并表，预计公司24-26 年总营收 120.6/121.9/122.7 亿，归母净利润 20.0/20.5/21.2 亿元，对应每股收益 1.43/1.46/1.51 元，现价对应 24-26 年 PE 为 10/10/10x。考虑可比公司平均估值和后续新业态为中文传媒带来的潜在估值溢价，给予公司 24 年目标 PE 14x，目标市值280 亿。首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：并购不确定性风险；成本控制的风险；产业和税收政策调整；转型升级不及预期。 市场数据： 2024 年 04 月 30 日 收盘价（元） 14.69 一年内最高/ 最低（元） 18.88/11.35 市净率 1.1 息率（分红/ 股价） - 流 通 A股 市 值 （ 百 万元） 19906 上证指数/深证成指 3104.83/9587.13 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 13.8 资产负债率% 42.47 总股 本/ 流 通 A 股（ 百万） 1355/1355 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 相关报告 证券分析师 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 袁伟嘉 A0230519080013 yuanwj@swsresearch.com 任梦妮 A0230521100005 renmn@swsresearch.com 夏嘉励 A0230522090001 xiajl@swsresearch.com 联系人 袁伟嘉 (8621)23297818× yuanwj@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 10,084 2,161 12,057 12,193 12,273 同比增长率（%） -1.5 -13.2 19.6 1.1 0.7 归母净利润（百万元） 1,967 264 1,997 2,046 2,116 同比增长率（%） 1.9 -38.3 1.5 2.5 3.4 每股收益（元/股） 1.45 0.19 1.43 1.46 1.51 毛利率（%） 41.8 44.0 42.2 42.9 43.5 ROE（%） 10.7 1.4 10.1 9.8 9.7 市盈率 10 10 10 10 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 05-0806-0807-0808-0809-0810-0811-0812-0801-0802-0803-0804-08-40%-30%-20%-10%0%10%中文传媒沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 35 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们考虑税收政策变化影响，考虑 24 年江教传媒、高校出版社以及朗知传媒的并购落 地 和 并表 ， 预计 公司 24-26 年 总 营收 120.6/121.9/122.7 亿，归 母 净利 润20.0/20.5/21.2 亿元，对应每股收益 1.43/1.46/1.51 元，现价对应 24-26 年 PE 为10/10/10x。目标市值 280 亿。首次覆盖给予“买入”评级。 关键假设点 假设 24 年江教传媒、高校出版社以及朗知传媒的并购落地、并入合并报表；假设24 年起所得税率大幅提升。 由于江教传媒、高校出版社主营一般图书和教材教辅业务，并表后公司相关收入有望明显增厚；江教传媒、高校出版社毛利率更高且资产整合使得竞争格局优化，毛利率 有望 进一 步 提升 。因 此， 考 虑并 购， 我们 预计 一 般图书 24-26 年收 入增 速13%/3%/1%，毛利率 35%/35.2%/35.4%；预计教材教辅业务 24-26 年收入增速17%/4%/4%，毛利率 29.8%/30.0%/30.2%。 公司国内 24 年新品《荒野迷城》表现亮眼，有望构成一定收入增量；该产品授权第三方发行，预计项目利润率较高。并购整合营销公司朗知传媒预计带来新业态收入的显著增厚，但其毛利率低，或拉低原新兴业务整体毛利率水平。考虑朗知传媒的并购 ， 我 们 预 计24-26年 新 业 态 收 入 增 速 为61%/-1%/-1% ， 毛 利 率 为49.0%/50.0%/51.0%。 由于 2023 年免税政策到期，2024 年国有出版集团或将正常缴纳企业所得税，所得税率可能大幅上升，我们预计 24-26 年公司所得税率均为 20%。 有别于大众的认识 市场对地方出版公司持续