宏观专题研究-五一海外宏观动态：多重因素推动美元回落

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 五一海外宏观动态：多重因素推动美元回落 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 5 月 05 日│中国内地 专题研究 概览：五一期间发生了不少值得关注的海外宏观事件，部分金融资产价格大幅调整，但总体而言，海外宏观事件支持全球风险偏好边际回升——其中最值得关注的资产价格变化可能是美元和美债利率回落，人民币升值，及港股领跑全球。同时，对市场影响较大的宏观事件包括联储 5 月议息会议上鲍威尔明显偏鸽派的表述，美国 4 月非农就业数据多个季度来首次明显不及预期，以及日央行疑似屡次干预日元汇率，遏制日元兑美元快速贬值趋势。经济数据方面，全球制造业周期延续修复态势，韩国 4 月出口数据也印证了这一点。全球 PMI 显示 4 月份，美国以外地区的周期景气度总体向上、优于美国。基本面角度看，这一变化也支持美元边际走弱，联储降息预期回升，以及风险资产表现。 1. 政策：FOMC 平息加息疑虑且仍期盼年内降息，日央行疑似多次干预汇率 联储 5 月 FOMC 整体偏鸽，鲍威尔称，再加息的可能性不大，同时联储宣布 6 月开始放缓缩表。往前看，联储列出了两个可能触发降息的条件——劳动力市场降温或通胀回落，但并未给出近期可能加息的对应情形。本次FOMC 最重要的效果是“收窄了”联储可能政策路径的路径猜测，从此前包括加息在内、较为“发散”的路径假设回到“分歧仅在降息时点上”，有利于降低市场风险溢价及波动率（参见《联储平息加息疑虑，6 月开始削减缩表》，2024/5/2）。 日元汇率波动及日本财政部数据显示，4 月 29 日-5 月 3 日期间日央行可能数次干预外汇市场，规模或达到 600 亿美元，与 2022 年累计三次干预的总规模接近。往前看，日元急速贬值是否有助于继续提振通胀预期，还是开始“反噬”对经济和流动性的信心是日央行是否选择收紧货币政策以抑制进一步贬值的关键考量（参见《日元急速贬值撞“南墙”了吗？》，2024/4/29）。 此外，欧元区多数委员认同 6 月开始降息，但后续或采取非连续降息的方式，具体仍将取决于数据。 2. 数据：全球制造业周期继续修复，美国增长动能边际走弱、非农不及预期 4 月非农是 2 月以来首个显著推升降息概率的数据点。4 月美国新增非农就业 17.5 万，低于彭博一致预期的 24 万人；小时工资回落至 0.2%，低于彭博一致预期的 0.3%；周均工作时长小幅回落至 34.3 小时。这套非农就业数据显示，美国增长虽有韧性，但可能不再边际加速，而通胀、尤其是联储较为在意的劳工通胀，仍在回落的轨道上。鉴于非农就业回落是联储点名的降息条件之一，4 月非农新增就业超预期回落将 7 月降息概率拉升回 50%附近（参见《非农就业明显回落再度推升降息概率》，2024/5/4）。 此外，全球制造业周期继续修复。4 月全球 PMI 仍高于 50，韩国 4 月出口同比增速大幅回升至 13.8%。欧元区一季度增长好于预期，4 月核心通胀略高于预期。日本 3 月工业生产反弹，显示部分汽车制造商延迟生产的扰动消退，但真实消费增长仍偏弱。 风险提示：全球制造业周期修复不及预期，美国通胀粘性超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 一、政策动向：FOMC 平息加息疑虑且仍期盼年内降息，日央行疑似多次干预汇率 1) 美国：5 月 FOMC 整体偏鸽，鲍威尔称，再加息的可能性不大，同时联储宣布 6 月开始放缓缩表；美国财政部维持长债发行规模不变。5 月 2 日，联储 5 月 FOMC 决议将基准利率维持在 5.25%-5.5%区间，并宣布 6 月开始将月度缩表上限从 950 亿美元（600亿国债+350 亿 MBS）放缓至 600 亿美元（250 亿国债+350 亿 MBS），超过 MBS 上限的本金收入将再投资到国债市场（图表 1）。5 月 FOMC 决议内容基本符合此前市场预期，但鲍威尔在记者会上表态偏鸽派，称再次加息可能性低（unlikely）。 往前看，联储列出了两个可能触发降息的条件——劳动力市场降温或通胀回落，但并未给出近期可能加息的对应情形。本次 FOMC 最重要的效果是“收窄了”联储可能政策路径的路径猜测，从此前包括加息在内、较为“发散”的路径假设回到“分歧仅在降息时点上”（参见《联储平息加息疑虑，6 月开始削减缩表》，2024/5/2）。 美国财政部更新发债计划，维持长债发行规模。由于美国赤字率持续维持较高水平，借款需求相对强劲，而美联储持续减持国债，由此，美国财政部被迫向私营部门买家出售更多债券，美国的季度再融资国债拍卖（quarterly refunding auctions）规模持续上行，美国财政部也在 4 月 29 日上调了本季度的借款预期。5 月 1 日美国财政部宣布维持最新一个季度长期国债（1 年以上）的发行规模，且预计未来几个季度不会增加，与市场预期基本一致1。并且没有调整短期票据的发行计划。虽然如此，市场仍预期美债发行压力将因为美联储 FOMC 宣布放缓缩表而减轻，因此部分交易商仍下调了财政部短期国债的发行规模预期。此外，财政部将于 5 月 29 日启动国债回购计划，以改善国债市场的流动性并增强现金管理能力2，5 月-7 月合计规模为 1250 亿美元。 2) 欧元区：多数委员认同 6 月开始降息，但后续或采取非连续降息的方式，具体仍将取决于数据。由于欧元区通胀已明显走弱，多数欧央行委员表态偏鸽，表示应该在 6 月开启降息。4 月 30 日西班牙央行行长 De Cos 表示，货币紧缩的效果强于预期是欧元区增长的下行风险，欧央行应该在 6 月开启降息。法国央行行长 Villeroy 也表示，当前通胀数据让欧央行对 6 月降息充满信心。希腊央行行长 Stournaras 表示全年应该降息3 次。但委员 Holzmann 表示 6 月和 7 月不应该连续降息；首席经济学家 Lane 同样表示，不会预先承诺利率路径，应该根据数据表现逐次会议进行决策。 3) 日本：日元汇率波动及日本财政部数据显示，4 月 29-5 月 3 日期间日央行可能数次干预外汇市场，规模或达 600 亿美元，与 2022 年 9-10 月三次累计干预的总规模接近。由于联储降息预期不断推后，叠加日央行整体偏鸽，美日利差走扩以及做空日元的投机头寸大量累积，日元汇率在 4 月 29 日跌破 160 日元/美元的点位（参见《日元急速贬值撞“南墙”了吗？》，2024/4/29），随后日元在一个小时