宏观视角：4月出口回升，但进口更超预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观视角 4 月出口回升，但进口更超预期 华泰研究 2024 年 5 月 09 日│中国内地 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 陈玮 研究员 SAC No. S0570524030003 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 胡李鹏，PhD 联系人 SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 4 月贸易数据点评 海关总署公布的数据显示，2024 年 4 月美元计价出口同比增速回升 9 个百分点至 1.5%，高于彭博一致预期的 1.3%；4 月美元计价进口金额同比增速回升 10.3 个百分点至 8.4%，高于彭博一致预期的 4.7%。总体看，受欧美发达经济体出口回暖、春节扰动消退等因素推动，4 月出口同比大幅回升；但进口表现更超预期：从产品看，能源、集成电路等进口增速回升幅度相对较大，或受内需回暖提振，中国内需是否企稳从而拉动原材料等的需求值得观察；从国别看，自美进口回升幅度较为明显，值得关注。由于 4 月顺差同比收窄，其对实际 GDP 的贡献或将明显下降，然而，如果主要由内需回升推动，则二季度内需贡献可能边际上升。往前看，随着基数回落、全球电子产业链周期回升、全球制造业周期温和复苏、以及中国出口多维度的成本和效率优势，出口增速有望进一步上行，预计出口量增长将继续高于实际GDP，但边际变化值得关注，尤其是 4 月美国制造业 PMI 低于预期。 剔除价格因素，中国实际出口量表现继续优于出口额。根据我们出口价格模型的估算，4 月美元计价出口价格指数同比增速为-10.4%，4 月出口量同比增速从-0.8%大幅回升至 13.2%，仍然显著高于出口额增速（1.5%）；4 月进口量同比增速也从-0.3%大幅回升至 17.4%。以人民币计价的出口量和进口量分别回升 12.8 和 16.2 个百分点至 7.7%和 11.8%。 分产品看，4 月轻工纺织对出口的拖累大幅减弱，对出口回升贡献较大；机电产品整体回升，汽车和电子链均保持较高的景气度，但增幅不及总出口额，家电出口增速回升幅度较大；钢材出口“以价换量”的特征依然显著。具体看： ◼ 轻工纺织降幅大幅收窄，对总出口增速回升贡献较大。4 月同比增速回升 14.1 个百分点至-6.5%，超过总出口增速的回升幅度。随着同比基数大幅回落，轻工纺织对出口的拖累未来或进一步缓解。 ◼ 机电产品增速整体回升，但电子产业链、汽车增幅均不及总出口，家电出口表现相对更好。4 月机电产品增速回升 6.7 个百分点至 1.5%。其中，集成电路从 3 月的 13.3%上行至 17.8%，而电脑等设备、手机同比增速则分别从 3 月的 6.3%、2.1%上行至 8.2%、7.3%；4 月汽车及配件出口增速从 3 月的 10.1%上行至 13.6%，电子产业链和汽车增速回升幅度均不及总出口。4 月家电出口增速回升 11.5 个百分点至 10.9%。 ◼ 钢材出口量增价跌的趋势仍在延续。钢材出口增速从 3 月的-17.3%回落至-17.6%。从量价拆分来看，4 月钢材出口量同比增速为 16.3%，对应价格同比为-29.2%，延续了 2022 年四季度以来“以量换价”的特征。 分国别和地区看，4 月除对日本和中国台湾地区增速有所回落外，对其他地区出口增速普遍改善，其中对美国、欧盟、东盟、拉美等改善幅度超过总出口，但对韩国、俄罗斯、非洲改善幅度不及总出口。具体看： ◼ 发达国家中，对美国和欧盟出口同比降幅均大幅收窄。4 月中国对美国/欧盟出口同比增速分别回升 13.1/11.3个百分点至-2.8%/-3.6%，改善幅度超过总出口增速。 ◼ 亚洲地区存在较大分化，对日本和中国台湾地区增速回落，对东盟、韩国出口均改善，前者改善幅度更大。中国对日本出口增速回落 3.1 个百分点至-10.9%，或受到日元大幅贬值拖累；对中国台湾地区增速回落 1.4 个百分点至 4%，绝对水平仍然较高；对东盟出口增速回升 14.4 个百分点至 8.1%，幅度较为明显；对韩国出口则仅回升 5.9 个百分点至-6.1%，绝对水平仍然偏低。 ◼ 对拉美、非洲增速均改善，但对俄罗斯出口仍为两位数负增长。4 月中国对拉美和非洲出口双双回暖，同比增速分别回升 14/8.8 个百分点至 2.2%/-16%，对俄罗斯出口增速仅小幅回升 2.1 个百分点至-13.6%，绝对水平仍然较低，或主要受到高基数影响。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 进口方面，4 月美元计价进口同比增速大幅回升 10.3 个百分点至 8.4%，能源进口回升幅度较大，而自美进口大幅上升，值得关注。从进口产品来看，大宗商品价格上涨和内需回暖共同推动上游原材料进口高增，其中粮食、原油、煤等增速回升 18.3/17.7/14.2 个百分点至-4.3%/14.1%/-8.4%，后续能否持续值得继续观察；中下游产品中，集成电路等电子链进口增速回升 12.8 个百分点至 15.8%，位于较高增速；汽车及配件进口增速改善，但不及总进口改善的幅度。从进口国家和地区来看，自美进口大幅回升。中国从美国进口从 3 月-14.3%大幅上行至 9.3%，对整体进口的贡献从 3月-0.9pct 上行至 0.6pct；自拉美、俄罗斯和非洲进口保持高增，4 月同比分别增长 10.2%、19.2%和 21.6%，或与同期资源品价格上行有关。 由于进口高增，4 月贸易顺差同比回落，相应地顺差对名义 GDP 的贡献或有所下降。4 月贸易顺差为 724 美元，低于去年同期的 850 亿美元，指示 4 月顺差对实际 GDP 的贡献或下降。分地区看，4 月中国对美国和欧盟的顺差均同比收窄，其中对美国顺差同比收窄 24 亿美元；对东盟顺差同比扩大至 176 亿美元。 总体来看，随着春节季节性效应消退、部分重点出口景气度上行，4 月出口增速同比如期转正；往前看，随着全球制造业温和复苏以及中国出口多维度的成本和效率优势，预计出口增速或仍维持较高景气度，但各国制造业 PMI 边际走弱值得关注。今年以来，全年制造业景气度企稳回升，4 月全球制造业 PMI 为 50.3%，已连续 4 个月处于扩张区间。前瞻指标显示外需的韧性较强，4 月中国 PMI 新出口订单为 50.6，连续两个月处于扩张区间。考虑到全球制造业周期改善、出口同比基数走弱以及中国制造业的竞争力，后续出口增速有望进一步走强。但出口的边际变化值得关注。4 月美国 ISM 制造业 PMI 超预期回落至 49.2，再次降至荣枯线以下，全球制造业周期能否延续此前的修复态势值得关注。 风险提示：全球衰退压力加大；内需回升不及预期。 图表1： 2024 年 4 月中国贸易情况汇总 资料来源：Wind，华泰研究