ABC下游市场打开，轻舟已过万重山

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 05 月 01 日 证 券研究报告•2023年年报及 2024 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 11.95 元 爱旭股份（600732） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） ABC 下游市场打开，轻舟已过万重山 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 18.29 流通 A 股(亿股) 15.97 52 周内股价区间(元) 11.38-40.39 总市值(亿元) 218.54 总资产(亿元) 340.97 每股净资产(元) 4.68 相 关研究 [Table_Report] 1. 爱旭股份（600732）：ABC进展顺利，静待量利双收 (2023-09-02) [Table_Summary]  事件：公司 2023年实现营业收入 271.7亿元，同比下滑 22.54%，归母净利润7.57 亿元，同比下滑 67.54%，扣非归母净利润 3.23亿元，同比下滑 85.11%。2024 年 Q1实现营业收入 25.1亿元，同比下滑 67.55%，归母净利润-0.91亿元，同比下滑 113%，扣非归母净利润-7.59亿元，同比下滑 215.54%。受行业整体需求下滑影响及公司计提资产及存货的影响，公司近两季度业绩出现亏损。  行业需求下滑，PERC电池亟需升级。2023年公司电池出货 38.2GW，同比增长 11%。由于 Q4开始行业需求迅速下滑，及 TOPCon 产能投放，行业电池片盈利能力开始下滑，影响了公司下半年及 2024年 Q1的利润。为保证公司电池片行业地位，公司 Perc 产能陆续开始改造升级，并新建 15GWTOPCon产能。预计公司 Q3将有 TOPCon产能约 35GW 达产。我们认为，下游光伏需求恢复后，N型电池片产能将会出现紧张，需求及盈利能力将会出现反转，预计 2024年全年公司电池出货 30GW，单瓦盈利能够达到 0.02 元水平。  ABC持续领先，完成 0-1过程。公司 ABC电池量产平均效率进一步达到 27%，ABC组件量产交付效率达到 24.2%，持续大幅领跑行业。公司近期新推出的 0BB技术，将进一步提高公司产品效率及稳定性。ABC 组件能够在单位面积实现6%-9%的额外功率，显著帮助客户摊薄了开发和建设成本，ABC组件单瓦价格在分布式场景较 TOPCon 组件竞品平均溢价 10%-40%左右，在国内市场可以给客户带来 0.15-0.20元/W的直接价值。2023年实现收入确认销量 489.24MW，实现国内外 ABC组件收入合计 5.98亿元，完成了 0-1 过程。  ABC下游应用场景扩展，在手订单充足。公司陆续开发适应不同下游应用场景的 ABC组件产品。ABC双面组件在地面、水面桩基式、水面漂浮式场景中能相较 TOPCon双面组件实现 5.1%-5.7%的综合功率提升，并在同等面积生命周期下相较 TOPCon 双面组件实现 7%以上的发电量增益。此外还推出了农村户用组件、轻质组件、BIPV 等多种类型组件产品。目前，ABC 组件产品已在超过18 个国家和地区形成销售，供不应求，合计约有 10GW 订单，在手订单充足。  ABC 产能持续投产，加速 1-10过程。截至目前，广东珠海一期 10GWABC 电池及组件项目已经达产，浙江义乌首期 15GWABC 电池及组件项目正在加紧搬入设备、安装调试并已实现首批产线试生产，山东济南首期 10GWABC 电池及组件项目已拍得项目用地并筹划开工建设初期工作。公司未来还将新增国内生产基地 1-2处，每个基地规划不低于 30GW 电池、组件的一体化产能。  盈利预测与投资建议：公司电池片盈利能力将逐季度恢复，且公司 ABC组件发电效率全球领先，未来有望顺利转型能源互联网产品提供商，依据目前电池片盈利水平及未来供需情况的分析，我们预计公司 2024-2026 年利润分别为18.35/31.70/50.72 亿元，维持“买入”评级。  风险提示：下游装机需求受国际形势变化影响突然下滑的风险；公司 Perc 产能升级进度不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 27170.11 20450.00 34650.00 43650.00 增长率 -22.54% -24.73% 69.44% 25.97% 归属母公司净利润（百万元） 756.76 1835.45 3170.29 5072.28 增长率 -67.54% 142.54% 72.73% 59.99% 每股收益 EPS（元） 0.41 1.00 1.73 2.77 净资产收益率 ROE 8.72% 17.71% 24.08% 28.81% PE 29 12 7 4 PB 2.52 2.11 1.66 1.24 数据来源：Wind，西南证券 -48%-30%-12%6%24%42%23/423/623/823/1023/1224/224/4爱旭股份 沪深300 19762 爱 旭股份（600732） 2023 年年报及 2024 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 1）公司 ABC 产品市场推广顺利，需求持续增长，并且继续扩产新产线，2024 年 ABC系统出货 11GW，2025 年出货 25GW，2026 年出货 35GW。 2）公司 P 型电池升级 TOPCon 顺利，电池片销量稳定，2024 年 30GW，2025 年 40GW，2026 年 40GW 3）公司电池单位盈利能力逐步提升，2024-2026 年为 0.015-0.02 元/W。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 电池 收入 26420.5 9300 12000 12000 增速 -24.7% -64.8% 29.0% 0.0% 毛利率 16.8% 8.0% 8.0% 8.0% ABC 组件 收入 598.39 11000 22500 31500 增速 1738.3% 104.5% 40.0% 毛利率 -5.2% 10.0% 18.0% 21.0% 其他 收入 151.0 150 150 150 增速 99.9% -0.7% 0.0% 0.0% 毛利率 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 合计 收入 27170.1 20450.0 34650.0 43650.0 增速 -22.5% -24.7% 69.4% 26.0% 毛利率 16.5% 9.