逆变器去库业绩承压，24年拐点将至

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 05 月 06 日 证 券研究报告•2023年年报&2024 年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 55.73 元 锦浪科技（300763） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 逆变器去库业绩承压，24 年拐点将至 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 分析师：谢尚师 执业证号：S1250523070001 电话：021-68416923 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.01 流通 A 股(亿股) 3.22 52 周内股价区间(元) 53.13-114.61 总市值(亿元) 223.39 总资产(亿元) 218.67 每股净资产(元) 19.45 相 关研究 [Table_Report] 1. 锦浪科技（300763）：电站业务增速亮眼，逆变器盈利提升 (2023-08-31) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布 2023年年报和 2024年一季报。2023年公司实现营收 61.0亿元，同比+3.6%；归母净利润 7.8亿元，同比-26.5%；扣非净利润 7.9亿元，同比-24.9%。24 年一季度公司实现营收 14.0 亿元，同比-15.6%；归母净利润0.2 亿元，同比-93.7%；扣非净利润 0.1 亿元，同比-95.6%。  23 年受欧洲地区库存影响，逆变器销量同比下降；23Q4~24Q1 毛利率下降。23 年公司并网+储能逆变器销量约 74万台，同比下降 20.7%，主要受欧洲地区逆变器高库存以及户储需求增速下降的影响。并网逆变器营收 40.6亿元，同比增长 1.5%；储能逆变器营收 4.4亿元，同比下降 58.9%。23Q4/24Q1公司综合毛利率分别为 21.5%/24.2%，较前期 30%+毛利率下降，主要原因在于海外亚非拉地区逆变器价格有所下降，且 24Q1海外低毛利地区和国内销售占比较高。另一方面，物料成本较高，使用前期较高材料库存，因此影响综合毛利率。  海外市场逐步恢复，二季度出货与盈利有望环比恢复。随着海外并网逆变器市场需求恢复，二季度公司逆变器出货有望达到 30万台以上，海外出货有望达到20 万台以上，海外市场趋势向上明显。另一方面，一季度末公司原材料招投标价格下降，原材料成本二季度将下降，Q2 起毛利率有望回升。  户用光伏发电系统、新能源电力业务保持高速增长。23年公司户用光伏发电系统业务收入 11.9 亿元，同比增长 106.2%，毛利率为 60%；新能源发电业务营收 2.9亿元，同比增长 117.1%，全年新增已运营户用光伏发电系统容量 1.5GW。报告期内公司出售电站规模 5MW 左右，至 23 年末分布式电站并网规模为1.2GW 左右。  盈利预测与投资建议：公司作为组串式逆变器龙头，随着欧洲地区户储逆变器去库结束，出货有望迎来拐点。我们预计未来三年归母净利润 CAGR为 29.87%，维持“持有”评级。  风险提示：全球光伏装机不及预期的风险；海外库存去化不及预期的风险；原材料价格波动，公司盈利能力下降的风险；汇率波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6100.84 8138.39 11045.52 13267.72 增长率 3.59% 33.40% 35.72% 20.12% 归属母公司净利润（百万元） 779.36 909.12 1174.37 1707.29 增长率 -26.47% 16.65% 29.18% 45.38% 每股收益 EPS（元） 1.95 2.27 2.93 4.26 净资产收益率 ROE 10.05% 10.68% 12.36% 15.56% PE 29 25 19 13 PB 2.88 2.62 2.35 2.03 数据来源：Wind，西南证券 -52%-41%-30%-20%-9%2%23/523/723/923/1124/124/324/5锦浪科技 沪深300 锦 浪科技（300763） 2023 年 年报&2024 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：随着海外光伏装机需求增长 24~26 年公司并网逆变器销量分别为 90 万台、120万台、140 万台。价格方面，随着原材料价格下降，并网逆变器单价分别为 5900/5800/5600元/台；毛利率分别为 22%/25%/25%。 假设 2：考虑到 24H1 欧洲地区户储逆变器仍在去库中，我们预计 24~26 年公司储能逆变器销量分别为 7 万台、10 万台、12 万台，单价分别为 6800/6500/6000 元/台；毛利率分别为 35%/34%/33%。 假设 3：24~24 年公司户用光伏发电系统业务营收增速分别为 50%、50%、40%，毛利率保持在 60%；新能源发电业务营收增速分别为 50%、40%、30%，毛利率保持在 60%。 基于以上假设，我们预测公司 2024~2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 并网逆变器 收入 4064.1 5310.0 6960.0 7840.0 增速 3.6% 33.4% 35.7% 20.1% 毛利率 21.6% 22.0% 25.0% 25.0% 储能逆变器 收入 438.7 476.0 650.0 720.0 增速 -58.9% 8.5% 36.6% 10.8% 毛利率 37.1% 35.0% 34.0% 33.0% 户用光伏发电系统 收入 1193.7 1790.6 2685.8 3760.2 增速 106.2% 50.0% 50.0% 40.0% 毛利率 59.9% 60.0% 60.0% 60.0% 新能源电力 收入 292.6 438.9 614.5 798.8 增速 117.1% 50.0% 40.0% 30.0% 毛利率 60.0% 60.0% 60.0% 60.0% 其他 收入 111.8 122.9 135.2 148.8 增速 6.2% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 38.6% 20.0% 20.0% 20.0% 合计 收入 6100.8 8138.4 11045.5 13267.7 增速 3.6% 33.4% 35.7% 20.1% 毛利率 32.4% 33.1% 35.9% 37.4% 数据来源：Wind，西南证券 我们选取逆变器环节的三家公司作为可