券商债投资面面观

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 券商债投资面面观 [Table_Title2] [Table_Summary] 证券公司债券是一类重要的金融债，在金融债（政金债除外）中占比 1/5左右。本文对证券公司债券品种、证券行业及证券公司基本面、券商债投资策略方面进行详尽分析。 ► 证券行业严监管，大中型证券公司成为发债主力 证券行业具有集中度较高、周期性较强、强监管的特点。我国证券公司采用牌照管理，总资产排名前 10 名的证券公司总资产规模合计占比在 50%左右。主营业务包括轻资本的经纪、投行和资管业务，以及重资本的自营和信用业务，业务受资本市场影响较大。随着重资本业务发展和合规风控要求，证券公司补充资本的需求增加，再融资规模增长。此外，强监管体系有利于降低证券行业整体信用风险。 证券公司的信用分析主要考量股东背景、业务经营和风险控制三个方面。我国证券公司以国资背景为主，地方国企和央企证券公司债余额合计占比达 85%。证券行业马太效应凸显，大中型证券公司在资产规模、业务经营、市场地位等方面具有明显优势，并成为证券公司债券的最主要供给方。从风控指标来看，大中型证券公司加杠杆扩张业务的能力和意愿更强，财务杠杆、权益投资比例及固收投资杠杆率相对较高，流动性指标分化。 ►券商债通过品种下沉、久期策略来增厚收益 券商债投资方面具有以下特点：第一，从票息角度看，券商债由于整体资质较好、高评级占比较高，收益率和信用利差相对较低。第二，券商债的流动性和估值波动性弱于银行资本债，其配置价值或大于交易价值，更适合作为防御性品种。第三，通过相对性价比判断券商债入场时点。当商金债、银行资本债收益率下行至低位，导致券商债与其品种利差处于相对较高分位数时，券商债将重获机构青睐，作为抵御潜在估值波动风险的品种；此外，信用债性价比大幅下降也可能催生券商债行情。第四，券商债适合通过品种下沉、久期策略来增厚收益。 在债市资产荒和收益荒背景下，结合品种利差和期限利差，现阶段中高等级券商债品种下沉至次级债和次级永续债，并拉久期至 3 年左右，可能是性价比相对较高的选择。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：姜丹 邮箱：jiangdan3@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030002 联系电话： 分析师：黄佳苗 邮箱：huangjm1@hx168.com.cn SAC NO：S1120524040001 联系电话： 证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2024 年 04 月 24 日 证券研究报告|固收研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 证券公司债券品种有何特点 ...................................................................................................................................................................4 1.1. 证券公司债券发展简史 ....................................................................... 4 1.2. 证券公司次级债和永续债条款特点 ............................................................. 6 1.3. 存量证券公司债券以高评级、央国企为主........................................................ 7 2. 证券行业具有集中度较高、周期性较强、强监管的特点 .............................................. 9 2.1. 证券行业进入门槛较高，集中度较高，存在同质化竞争现象 ........................................ 9 2.2. 业务受资本市场影响较大，行业周期性较强..................................................... 10 2.3. 证券行业属于强监管行业 .................................................................... 12 3. 证券公司基本面有何变化 ...................................................................... 12 3.1. 证券公司信用分析框架 ...................................................................... 12 3.2. 证券公司基本面梳理 ........................................................................ 14 4. 如何挖掘证券公司债券 ........................................................................ 23 4.1. 券商债整体资质较好，信用利差相对较薄....................................................... 23 4.2. 券商债流动性和估值波动性弱于银行资本债..................................................... 27 4.3. 相对性价比判断券商债入场时点 .............................................................. 29 4.4. 券商债通过品种下沉、久期策略增厚收益....................................................... 31 5. 风险提示 ................................................................................... 33 图表目录 图 1：证券公司债券分类..............................................................................................................................................................................4 图 2：存量证券公司债券规模变动..................................................