裕同科技(002831)24Q1开局亮眼，包装龙头稳健成长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 裕同科技 (002831 CH) 24Q1 开局亮眼，包装龙头稳健成长 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 32.76 2024 年 4 月 26 日│中国内地 轻工制造 24Q1 开局表现亮眼，营收同比+19.37%，维持“买入”评级 公司 23 年实现营收 152.23 亿元（yoy-6.96%），归母净利 14.38 亿元（yoy-3.35%），略低于我们此前业绩预期（15.45 亿元），扣非净利 14.94亿元（yoy-1.40%），营收同比下行主要系行业需求承压、消费电子等客户订单需求下降所致。此外，24Q1 实现营收 34.76 亿元（yoy+19.37%），归母净利 2.19 亿元（yoy+20.55%），营收及利润增长亮眼，主要系客户订单需求恢复所致。考虑到需求尚处恢复期，我们下调收入预测，预计 24-25年归母净利为 16.90/19.51/22.17 亿元（24-25 年前值 18.19/21.31 亿元），对应 EPS 分别为 1.82/2.10/2.38 元，参照可比公司 24 年 Wind 一致预期PE 均值为 27 倍，考虑到下游消费电子需求尚处恢复期，给予公司 24 年 18倍 PE，目标价 32.76 元（前值 34.86 元），维持“买入”评级。 23 年需求压力下各项业务收入略有承压，期待 24 年需求改善 分业务看，23 年纸质精品包装营收 110.36 亿元（yoy-6.58%）、包装配套产品营收 26.14 亿元（yoy-7.89%），我们判断主要系行业需求承压、消费电子类客户订单需求下降所致，期待 24 年需求改善下带动公司收入回暖；23年环保纸塑产品营收 10.64 亿元（yoy-4.73%）；23 年其他产品营收 1.82亿元（yoy-23.69%），主要系华宝利业务销售下降所致。分区域看，23 年国内营收 114.97 亿元（yoy-12.45%），但公司加大海外市场投入，伴随海外业务开拓，23 年国外营收 37.26 亿元（yoy+15.35%）。 智能工厂运营提效带动毛利率提升，经营性净现金流同比+40.17% 23 年销售毛利率同增 2.48pct 至 26.23%，我们判断主要系智能工厂运营效率提升及公司加强精益管理所致。23 年期间费用率同增 2.01pct 至 13.87%，其中销售费用率同增 0.27pct 至 2.74%，主要系业务开拓相关的差旅办公费增长所致；管理+研发费用率同增 1.40pct 至 10.94%，主要系公司新设海外公司开办费用和员工持股计划的股份支付费用增加所致；财务费用率同比提升 0.34pct 至 0.18%，主要系汇兑收益减少所致。此外，23 年经营活动净现金流同比+40.17%至 36.73 亿元，主要系报告期公司规范供应商结算账期和加大票据结算所致。 加大海外市场投入，强化全球化产能优势 公司率先在海外建设生产基地，目前已在越南、印度、印尼、泰国和马来西亚建立了 7 个生产基地，23 年在海外启动首家智能工厂（越南智能工厂一期）的建设。2024 年，公司将继续加大海外市场投入，推动印尼泗水项目、印尼雅加达项目、越南平阳项目、印度德里项目投产，持续夯实制造优势。 风险提示：需求恢复不及预期，大客户合作风险，原材料价格大幅波动。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘思奇 SAC No. S0570523090004 SFC No. BSE590 liusiqi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 32.76 收盘价 (人民币 截至 4 月 25 日) 25.51 市值 (人民币百万) 23,737 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 71.83 52 周价格范围 (人民币) 22.41-27.66 BVPS (人民币) 12.12 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 16,362 15,223 17,534 19,886 22,416 +/-% 10.18 (6.96) 15.18 13.41 12.73 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,488 1,438 1,690 1,951 2,217 +/-% 46.27 (3.35) 17.49 15.44 13.68 EPS (人民币，最新摊薄) 1.60 1.55 1.82 2.10 2.38 ROE (%) 14.66 12.89 13.16 13.18 13.03 PE (倍) 15.95 16.51 14.05 12.17 10.71 PB (倍) 2.32 2.15 1.86 1.62 1.40 EV EBITDA (倍) 10.31 9.85 8.78 6.91 6.57 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (20)(13)(6)18Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)裕同科技沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 裕同科技 (002831 CH) 图表1： 可比公司估值对比（截至 2024 年 4 月 25 日） 当前市值 归母净利润（亿元） PE（X） 证券代码 公司简称 （亿元） 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 002228 CH 合兴包装 31.83 1.03 1.67 1.95 31 19 16 002191 CH 劲嘉股份 63.31 1.18 - - 53 - - 301062 CH 上海艾录 41.16 0.75 1.20 1.63 55 34 25 可比公司平均值 46 27 21 002831 CH 裕同科技 237.37 14.38 16.90 19.51 17 14 12 注：裕同科技 2024-2025 年盈利预测为华泰轻工预测值，其余均参考 Wind 一致预期 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究预测 图表2： 裕同科技 2014 年以来营业收入及增速 图表3： 裕同科技 2014 年以来归母净利润及增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表4： 裕同科技 2014 年以来销售净利率、毛利率情况 图表5： 裕同科技 2014 年以来各项费用率情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表6： 裕同科技 PE-Bands 图表7： 裕同科技 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -10%0%10%20%30%40%50