上海建工(600170)扣非净利高增，现金流显著改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 上海建工 (600170 CH) 扣非净利高增，现金流显著改善 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 2.72 2024 年 4 月 24 日│中国内地 建筑施工 2023 年营收/扣非归母同比+6.5%/+26.2%，维持“增持”评级 公司 23 年实现营收 3046 亿，同比+6.5%，归母净利/扣非归母净利 15.6/11.0亿，同比+14.9%/+26.2%，归母净利基本符合业绩快报（15.1 亿），其中Q4 实现营收 816 亿，同比-19.4%，归母净利/扣非归母净利 2.6/3.2 亿，同比-77.8%/+43.0%。考虑到公司地产业务承压，我们调整 24-26 年公司归母净利预测为 17/19/21 亿（24-25 年前值 27/31 亿）。可比公司 24 年 Wind一致预期均值 8xPE，考虑公司逐渐消化地产包袱轻装上阵，资产质量及现金流表现较好，24 年订单目标彰显信心，中长期有望实现稳健增长，给予公司 24 年 14xPE，目标价 2.72 元（前值为 3.25 元），维持“增持”评级。 建材工业营收快速增长，毛利率显著提升 分业务，公司 23 年建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资实现营收 2650/59/168/83/17 亿，同比+7.3%/+10.3%/+24.2%/-37.1%/+0.9%，毛利率 7.5%/23.5%/13.7%/1.0%/90.0%，同比-0.01/-8.8/+0.7/-4.6/+5.0pct，建材工业营收较快增长，同时得益于混凝土原材料降价，毛利率有较高提升，但房地产受行业影响结转毛利率下降，2023 年公司综合毛利率为 8.9%，同比-0.17pct，其中 23Q4 毛利率为 10.8%，同比-0.1pct，环比+2.5pct。 收款转好带动经营性现金流大幅改善 23 年公司期间费用率为 7.2%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为 0.25%/2.56%/3.55%/0.79%，同比-0.02/+0.10/-0.01/-0.17pct。23 年减值支出占比同比-0.24pct 至 0.62%；投资收益同比减少 8.9 亿，占收入比例降低 0.31pct 至 0.06%；23 年公允价值变动收益为-2.6 亿，同比减亏 6.2亿，主要系交易性金融资产和非流动金融资产公允价值下降。综合影响下，公司 23 年归母净利率为/扣非归母净利率 0.5%/0.4%，同比+0.04/+0.06pct，其中 23Q4 分别为 0.3%/0.4%，同比-0.85/+0.17pct。23 年经营性净现金流210 亿，同比多流入 120 亿，收、付现比 106.5%/98.4%，同比+12.3/+11.4pct。 24Q1 新签订单同比+14.4%，全年力争同比+16%，新兴业务快速成长 23 年新签合同额 4318 亿，同比-4.4%，上海地区占 71%。其中，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询同比-5.1%/+3.3%/+5.6%/-0.5%，城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、新基建、建筑服务等六大新兴业务新签合同额 955 亿，占比 22%，在建合同额两位数增长。24Q1 新签合同额 1153亿，同比+14.4%，其中，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询同比+22.1%/-61.3%/+1.1%/-24.3%，全年新签合同力争 5000 亿，同比+16%。 风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王玺杰 SAC No. S0570122100047 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 2.72 收盘价 (人民币 截至 4 月 23 日) 2.41 市值 (人民币百万) 21,415 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 167.03 52 周价格范围 (人民币) 2.19-2.99 BVPS (人民币) 4.62 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 286,037 304,628 317,874 328,768 338,272 +/-% 1.77 6.50 4.35 3.43 2.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,356 1,558 1,729 1,902 2,055 +/-% (64.03) 14.91 10.98 10.02 8.02 EPS (人民币，最新摊薄) 0.15 0.18 0.19 0.21 0.23 ROE (%) 3.33 3.82 4.15 4.42 4.63 PE (倍) 15.80 13.75 12.39 11.26 10.42 PB (倍) 0.53 0.52 0.51 0.49 0.48 EV EBITDA (倍) 2.86 0.72 1.30 1.70 0.57 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (23)(16)(8)(1)7Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)上海建工沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 上海建工 (600170 CH) 图表1： 可比公司估值表（2024/4/23） 市值 股价 EPS (元) PE (倍) 公司代码 公司简称 (亿元) (元) 2022 2023A 2024E 2025E 2022 2023A 2024E 2025E 600284 CH 浦东建设 56 5.79 0.58 0.59 0.74 0.85 9.90 9.73 7.78 6.84 600820 CH 隧道股份 212 6.75 0.89 0.93 1.03 1.12 7.55 7.22 6.55 6.04 600629 CH 华建集团 52 5.40 0.40 0.44 0.60 0.73 13.60 12.33 8.95 7.44 平均值 10.35 9.76 7.76 6.77 600170 CH 上海建工 214 2.41 0.15 0.18 0.19 0.21 15.80 13.75 12.38 11.26 注：除上海建工外，盈利预测均来自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 图表2： 盈利预测调整表 原预测（调整前） 现预测（调整后） 变化幅度（pct