金沙中国有限公司(1928.HK)收入恢复不及行业，物业翻新期间份额或现流失

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金沙中国有限公司 (1928 HK) 港股通 收入恢复不及行业，物业翻新期间份额或现流失 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 28.50 2024 年 4 月 18 日│中国香港 博彩 金沙中国：维持买入，目标价 28.5 港元，对应 25 年 EV/EBITDA 为 11.5x 港股金沙中国的母公司美股 LVS发布 24Q1财报，当中澳门业务净收入 1811百万美元，环比-3%；经调整 EBITDA 为 610 百万美元，环比-7%，恢复至19 年的 71.1%；EBITDA 利润率为 33.7%，对比 19Q1/23Q4 的 37.2%/35.1%略微下降。母公司 LVS 盘后跌幅一度达 3%，我们认为或与公司预警至 25H1金光综艺馆和澳门喜来登翻新将带来短期业绩扰动相关。我们按一季报业绩相关信息，分别将 24/25/26 年博彩毛收入从 624/738/868 亿港元下调至547/634/746 亿港元，恢复至 19 年的 82%/95%/111%，经调整 EBITDA 为206/241/293 亿港元，EBITDA margin 分别为 34.0%/34.8%/36.6%。 24Q1 博彩收入恢复不及行业，物业翻新带来一定业绩损失 24 年 1 月始金光综艺馆关闭装修，叠加喜来登房间分阶段翻新，带来春节客流高峰期业绩损失；相较金光综艺馆（容量 15000 人），伦敦人综艺馆场地较小（容量 6000 人）。LVS 指引金光综艺馆于 24 年 11 月恢复开放，喜来登房间翻新将于 24 年底完成，届时金沙接待能力有望提升，但翻新期间业绩或有扰动。金沙中国 24Q1 博彩毛收入 1711 百万美元，恢复至 19Q1的 73%（对比行业 75%），其中，对比 19Q1，VIP 恢复至其的 19%（行业39%），同比-20%，环比-2%；中场为恢复至 93%（行业 113%)，同比+55.4%，环比-0.1%；老虎机恢复至 109%（行业 86%），同比+43%，环比+3%。 非博彩着力见成效，“有的放矢”主供高贡献群体 24Q1 威尼斯人净收入贡献 43%，EBITDA Margin 为 40.7%，对比19Q1/23Q4 的 40.2%/40.4%；伦敦人净收入贡献 31%，EBITDA Margin 为30.6%，对比 23Q1/23Q4 的 19.8%/32.3%。24Q1 金沙非博彩业务主攻对博彩收入有一定贡献的中年玩家。截至 24 年 4 月，澳门伦敦人演唱会邀请嘉宾主打中老年情怀，包括邀请林志炫、庾澄庆和周华健，粉丝群体相较银河邀请的韩团（主打青少年粉丝）对博彩贡献更高。 五一和暑假或为澳门带来波段性机会，但博彩业后续会否也丁财两旺？ 24 年春节前七日访澳旅客共计 123 万人，恢复至 19 年 103%，但 2 月博彩收入仅恢复至 19 年 73%；复活节和清明节访澳旅客基本恢复至疫情前水平，3 月博彩收入恢复至 19 年 75%。此外，2 月以来中新和中泰互免签证生效，国际航班运力恢复（民航局预计 24 年达疫情前 80%），或分流访澳旅客。携程 4 月数据显示，“五一”假期办签人数同比增长逾 30%，办签交易额已超过 19 年同期，热门国家包括日韩、英美、新澳等。我们预计对比 19 年水平，行业 GGR 24/25 年恢复至其 76%/86%，即 2233/2511 亿澳元，VIP GGR 恢复至 31%/35%，中场及老虎机 GGR 恢复至 116%/130%。 风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。 研究员 何翩翩 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 基本数据 目标价 (港币) 28.50 收盘价 (港币 截至 4 月 18 日) 18.88 市值 (港币百万) 152,803 6 个月平均日成交额 (港币百万) 315.69 52 周价格范围 (港币) 18.54-31.45 BVPS (美元) 0.00 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (港币百万) 12,514 51,057 60,705 69,289 80,098 +/-% (44.16) 308.00 18.90 14.14 15.60 归属母公司净利润 (港币百万) (12,334) 3,088 5,571 8,908 12,890 +/-% 50.93 (125.03) 80.00 60.00 45.00 EPS (港币，最新摊薄) (1.52) 0.38 0.69 1.10 1.59 ROE (%) (1,682) (113.00) 203.00 94.00 64.00 PE (倍) (12.49) 49.91 27.67 17.30 11.96 PB (倍) (28.23) (4,971) 27.81 10.67 5.64 EV EBITDA (倍) NA NA 10.10 8.33 6.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (33)(22)(12)(1)10Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)金沙中国有限公司恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金沙中国有限公司 (1928 HK) 正文目录 持续发力非博彩“有的放矢”，但公司物业翻新带来短期业绩损失 ................................................................................ 3 风险提示 ............................................................................................................................................................. 14 图表目录 图表 1： 澳门总博彩恢复情况：2024 年 3 月 GGR 修复至 2019 年同期 75%（百万澳门元，%） ............................ 4 图表 2： 澳门博彩总收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元，%） ..................................................... 4 图表 3： 澳门 VIP 博彩收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元，%） ................................................. 5 图表 4： 澳门中场收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元，%） ...........