“固收视角看海外”系列之三：数量化视角探究非农数据与美债收益率关系

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2024 年 04 月 08 日 数量化视角探究非农数据与美债收益率关系 ——“固收视角看海外”系列之三 核心观点 强劲劳动力数据支撑美联储在更长时间内维持限制性利率水平，短期美债市场或因降息预期回落而面临持续调整压力。 ❑ 劳动力数据影响美债收益率路径解析 劳动力数据对美债收益率的影响路径可分为两种：其一，劳动力市场是构成就业-收入-消费链条的最上游，与居民消费及通胀数据关联密切，是反映经济基本面状况的重要前瞻指标；其二，充分就业和物价稳定是美联储的首要目标，劳动力市场通过影响美联储货币政策路径进而对美债收益率产生直接影响。 ❑ 重点关注以下劳动力指标 1、新增非农就业数据，来源于 BLS 主导推进的 CES 调查，通常于每月第一个周五发布，是观测劳动力市场强弱最为核心的指标之一。 2、ADP 就业数据，来源于 ADP 公司每月发布的全国就业报告，通常早于非农数据 2 天发布，常被称作“小非农”，对修正非农数据预期具有前瞻引领作用。 3、劳动参与率和失业率，来源于 CPS 调查，与非农数据同期发布，主要反映劳动力市场供给及供需匹配程度。 4、职位空缺数据，来源于 JOLTS 调查，侧重从需求端反映企业对劳动力的需求状况，通过职位空缺数与失业人数的比值可衡量劳动力市场供需结构。 ❑ 非农数据对美债收益率影响解析 以 2000 年 1 月至 2024 年 2 月非农数据发布节点为回测周期，可以看到： 1、新增非农就业数据较预期值的相对强弱对数据公布日美债收益率走势具有显著影响，当新增非农超预期时，2 年、5 年、10 年美债收益率日度平均分别上行5.22BP、5.97BP、4.96BP，反之则分别下行 3.45BP、3.72BP 和 2.74BP。将观测期拉长至周度后，单纯从非农数据角度来看，数据公布的 2-5 日内美债收益率多出现反向调整，指向非农数据对美债收益率的影响更侧重于短期。 2、同时考虑美联储政策周期和非农数据，结果显示：加息周期下，短端收益率受非农数据影响而变化幅度更大。降息周期下，非农数据超预期时，各期限美债收益率上行幅度明显偏弱；非农数据不及预期时，2 年美债收益率下行幅度更高。平稳周期下，非农数据是市场进行政策路径预判和感知经济冷暖的重要依据，数据是否超预期对美债收益率的影响被显著放大。 3、同时考虑 ADP 就业数据和非农数据，结果显示：ADP 就业与新增非农就业数据同时处于超预期或不及预期时，美债收益率日度变化幅度明显收窄。ADP就业与新增非农就业数据状态相反时，ADP 超预期而非农不及预期，则各期限美债收益率日均下行幅度减弱；ADP 不及预期而非农超预期，则 2 年、5 年、10 年日度平均 上行 6.55BP、7.18BP 和 6.36BP， 周度 平 均 上行 14.09BP、14.00BP 和10.18BP，反映非农“大超预期”对美债市场造成的冲击。ADP 就业基本符合预期时，同样会放大非农数据对美债收益率的影响。 ❑ 下一阶段美债行情展望 4 月公布的统计数据显示，3 月 ADP 就业与非农双双大幅超出市场预期。当前，美债市场核心交易逻辑围绕美联储货币政策路径选择展开，强劲的劳动力数据公布后，美联储 6 月不降息概率由 39.6%跃升至 46.8%。我们认为，短期内通胀超预期回落的可能性相对较低，或支撑美联储将政策利率在限制性水平上维持更长时间，美债市场或因此面临持续调整风险。 ❑ 风险提示 美国宏观经济及货币政策或出现超预期变化；国际地缘政治冲突或进一步加剧。 分析师：覃汉 执业证书号：S1230523080005 qinhan@stocke.com.cn 分析师：崔正阳 执业证书号：S1230524020004 cuizhengyang@stocke.com.cn 相关报告 1 《超长信用债：机构行为、逻辑与存量挖掘》 2024.04.07 2 《转债交投情绪边际改善，4月基本面主导行情》 2024.04.07 3 《拉久期：一季度纯债基金增厚收益的胜负手》 2024.04.07 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 如何理解美国劳动力市场 ............................................................................................................................ 4 1.1 劳动力市场影响美债潜在路径 .......................................................................................................................................... 4 1.2 详解重点劳动力指标 .......................................................................................................................................................... 4 1.2.1 非农就业数据 ........................................................................................................................................................... 4 1.2.2 ADP 就业数据 .......................................................................................................................................................... 4 1.2.3 劳动参与率&失业率 ................................................................................................................................................ 5 1.2.4 职位空缺数据 .................................................................................................................................................