流动性思考：资金面和存单的变与不变

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2024 年 04 月 06 日 资金面和存单的变与不变 ——流动性思考 核心观点 我们认为，短期流动性“量稳价贵”的格局或延续，政府债融资节奏提供资金利率的波动项。未来一周，鉴于政府债到期量仍旧相对较多，或映射资金利率和存单收益率仍有下行空间，就骑乘角度而言，建议关注 9M 存单的交易价值。 ❑ 流动性：不变的是资金面延续宽松，变的是微观结构中股份行融出边际增加。 1、宏观视角上来看，央行净回笼，但资金面或在实体弱修复以及政府债融资节奏偏缓等因素影响下，延续宽松状态。 2、微观视角上来看，银行体系整体融出水平下滑，但股份行大幅融出以及非银融入回落减弱资金分层压力。 ❑ 存单：不变的是存单收益率延续下行态势，变的是买盘主体明显丰富化。 1、一级市场净融资转正，核心是一年期国股行存单募集情绪较好。 2、二级市场受资金面宽松利好，存单收益率下行明显，最后一个交易日（4 月 3日），伴随着资金宽松延续，资金利率继续走低，一年期存单收益率延续回落至2.20%以下，买盘类型也明显多样化，其中货基、理财子、基金、保险等非银机构均边际持有增加。 ❑ 季度货币政策例会：不变的是主基调，变的是结构性导向。 1、一季度货币政策例会中不变的是整体主基调，映射当前货币政策调控框架并未发生改变，变的是 6 个地方的边际措辞，对应相关因素分析权重的改变。 2、映射到流动性和存单思考中，对应流动性“量稳价贵”格局延续，“信贷均衡”导向下资金利率波动核心由政府债融资决定，短期同业存单收益率或仍有下行空间，建议投资者关注 9M 期限存单的交易价值。 ❑ 风险提示 货币政策操作思路发生转变；外汇占款以及信贷投放超预期；政府债融资与原计划并不相符；同业存单净融资超预期。 分析师：覃汉 执业证书号：S1230523080005 qinhan@stocke.com.cn 分析师：汪梦涵 执业证书号：S1230523080003 wangmenghan@stocke.com.cn 相关报告 1 《“旧时代”下的框架和经验或已被颠覆》 2024.04.03 2 《机构欠配叠加经济或企稳，乐观行情有望延续》 2024.04.02 3 《PMI 大幅回升，债市韧性有待测试》 2024.03.31 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 思考：资金面和存单的变与不变 ............................................................................................................... 4 2 资金供需 ....................................................................................................................................................... 7 2.1 央行公开市场操作 ............................................................................................................................................................. 7 2.2 政府债发行与到期 ............................................................................................................................................................. 8 2.3 同业存单供给与需求 ......................................................................................................................................................... 8 2.4 银行间市场成交 ................................................................................................................................................................. 9 3 资金利率 ..................................................................................................................................................... 10 3.1 绝对水平分析 ................................................................................................................................................................... 10 3.2 相对水平分析 ................................................................................................................................................................... 11 4 风险提示 ..................................................................................................................................................... 13 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 资金净融入净融出的周度变化情况 .................................................................................................................................... 4 图