乖宝宠物(301498)品牌高端化升级，24Q1业绩超预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 乖宝宠物 (301498 CH) 品牌高端化升级，24Q1 业绩超预期 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 54.00 2024 年 4 月 16 日│中国内地 饲料 2023A/2024Q1 实现归母净利润 4.29/1.48 亿元，同比+61%/+74% 乖宝宠物 2023 年、2024Q1 实现归母净利润 4.29 亿元、1.48 亿元，分别同比增长 61%、74%。其中 24Q1 净利率水平明显提升。我们基本维持2024/25 年盈利预测，并新增 2026 年盈利预测，预计 2024/25/26 年归母净利润为 5.41/6.69/8.61 亿元，参考可比公司中宠股份 2024 年 31.2 倍 PE，考虑到公司为国内宠企龙头、品牌溢价空间足，给予公司 2024 年 40 倍 PE，目标价 54 元，维持“买入”评级。 品牌力表现超预期&汇率顺风，公司 2023 年及 2024Q1 盈利高增 国内/海外双重向好，乖宝宠物 2023 年、2024Q1 归母净利润分别实现了同比 61%、74%的高增速，其中 2024Q1 毛利率高达 41.1%，相比 2023A 提升 4.3pct，归母净利率水平高达 14%。经分析，我们认为主要原因系：1）国内自有品牌营收大幅增长（2023 年 YoY+34.2%），以弗列加特等为代表的高端产品在总体营收中的占比持续提升，公司品牌溢价能力突出、24Q1品牌力表现或超预期；2）出口订单逐步修复叠加汇率顺风，公司境外业务盈利能力提升，2023 年公司境外业务毛利率大幅优化，同比+8.9pct，2024Q1 或有低基数效应加持；3）公司加强供应链建设，精进管理，毛利率充分优化。 研发先行，渠道占优，强者恒强 公司将自有品牌市占率提升作为企业发展中长期目标，从基础研发入手，专注于犬猫食品的研发升级：1）公司 2023 年投入研发费用 0.73 亿元，同比增长 8%；2）乖宝宠物营养研究院上海研发中心也于 2024 年投入运营。在渠道建设上面，公司深谙流量运营之法，在双十一/618/京东年货节/京东宠物品类日等多个大促活动中均拔得头筹。研发支撑+渠道优势+管理层信心足，我们预计公司自主品牌市占率及盈利能力仍有提升空间，龙头公司强者恒强，持续看好。 目标价 54 元，维持“买入”评级 我们维持盈利预测，预计公司 2024/25/26 年 EPS 为 1.35/1.67/2.15 元。考虑到乖宝宠物品牌力突出，在线上流量变贵的趋势下，公司有望凭借较强的品牌力及渠道力实现市占率的稳步提升，规模效应下公司盈利有望持续兑现，我们给予一定估值溢价，目标价 54 元，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费增长不及预期/国内养宠渗透不及预期/自主品牌建设不及预期/原材料价格大幅波动等。 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 季珂 SAC No. S0570123070139 jike@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 54.00 收盘价 (人民币 截至 4 月 15 日) 48.77 市值 (人民币百万) 19,510 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 67.62 52 周价格范围 (人民币) 36.30-58.45 BVPS (人民币) 9.51 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 3,398 4,327 5,416 6,523 7,822 +/-% 31.93 27.36 25.17 20.43 19.92 归属母公司净利润 (人民币百万) 266.88 428.84 540.45 669.29 860.97 +/-% 90.25 60.69 26.02 23.84 28.64 EPS (人民币，最新摊薄) 0.67 1.07 1.35 1.67 2.15 ROE (%) 16.54 15.82 13.73 14.74 16.23 PE (倍) 73.11 45.49 36.10 29.15 22.66 PB (倍) 11.11 5.32 4.64 4.00 3.40 EV EBITDA (倍) 44.22 35.86 25.19 20.32 15.71 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (38)(28)(19)(9)1Aug-23Nov-23Jan-24Apr-24(%)乖宝宠物沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 乖宝宠物 (301498 CH) 图表1： 可比公司盈利预测与估值 EPS（元） PE（倍） 证券名称 证券代码 最新收盘价（元） 最新市值（亿元） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 中宠股份 002891 CH 24.4 71.6 0.78 0.96 1.17 31.2 25.4 20.8 佩蒂股份 300673 CH 12.1 30.7 0.13 0.51 0.69 93.1 23.9 17.6 路斯股份 832419 CH 9.8 10.1 0.67 0.83 1.05 14.6 11.9 9.3 均值 46.3 20.4 15.9 注：截至 2024 年 4 月 15 日，取自 Wind 一致预期 资料来源：Wind、Bloomberg 华泰研究 图表2： 公司近年归母净利润变化情况 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 乖宝宠物 PE-Bands 图表4： 乖宝宠物 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0%500%1000%1500%2000%2500%3000%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02020A2021A2022A2023A（亿元）归母净利润YoY018365472Aug-23 Sep-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Mar-24 Apr-24(人民币)━━━━━ 乖宝宠物75x65x50x40x25x0285583111Aug-23 Sep-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Mar-24 Apr-24(人民币)━━━━━ 乖宝宠物11.9x9.9x8.0x6.0x4.1x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 乖宝宠物 (301498 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资