宏观动态点评：春节效应压低3月出口，4月或将反弹

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 春节效应压低 3 月出口，4 月或将反弹 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈玮 SAC No. S0570524030003 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王洺硕，PhD SAC No. S0570123070085 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 4 月 13 日│中国内地 动态点评 2024 年 3 月贸易数据点评 海关总署公布的数据显示，2024 年 3 月美元计价出口同比增速从 1-2 月的7.1%回落至-7.5%，彭博一致预期为-1.9%；3 月美元计价进口金额同比增速由 1-2 月的 3.5%回落至-1.9%，彭博一致预期为 1%。总体看，3 月出口增速下行主要受去年同期高基数、以及春节效应影响，即今年春节偏晚、外贸商 3 月复工偏晚对环比有所拖累，对比同样春节较晚的年份环比并不弱（季调后 3 月出口环比 0.7% vs 2013/2016/2021 年 3 月环比均值-5.9%），1 季度出口同比 1.5%、呈现温和回升。此外，去年 3 月出口金额下修了 4.1%，下修幅度相比 1-2 月的 2.6%有所扩大。往前看，随着基数回落、全球制造业周期的温和复苏以及春节效应的逐渐消退，4 月同比增速或将反弹。我们的周度出口高频指标显示 4 月 1-11 日出口增速同比回升至 10%左右（参见《高频到日度：华泰独家出口监测指标》，2023/4/23），而韩国 4 月前 10天出口维持较高增速，也能提供佐证。 剔除价格因素，中国实际出口增速有所放缓。3 月全球通胀大多上行、贸易品价格回升，出口价格指数有所回升。根据我们的出口价格模型估算得到的3 月美元计价出口价格指数同比增速为-13.9%，出口量同比增长 7.4%，较1-2 月的 20.2%有所回落。但一季度出口量同比增长 11.3%，高于去年四季度的 10.2%。 分产品看，3 月主要品类出口增速大多回落，轻工纺织回落幅度最大，可能是因为其更容易受到春节效应影响；电子产业链维持较高景气度，仍然维持正增长。从一季度看，主要品类出口表现分化，轻工纺织同比较去年四季度大幅回升，汽车及配件出口增速高位放缓。具体看： ◼ 轻工纺织增速回落较为明显，3 月同比增速回落 37.2 个百分点至-20.6%，可能因相关品类更容易受到春节效应影响，即出口商在春节前集中出口，导致 1-2 月出口增速高，而 3 月出口大幅回落。一季度，轻工纺织出口同比增长 1.5%，显著好于去年四季度-8.1%的同比增速。 ◼ 电子产业链维持较高景气，仍然维持正增长。集成电路从 1-2 月的21.4%放缓至 11.5%，而电脑等设备、手机同比增速则从 1-2 月的3%、-18.2%上行至 4.9%、1.7%，显示全球半导体周期仍然在持续修复，与 3 月韩国半导体出口增速高增长一致（35.7%）。但从一季度看，集成电路、手机出口分别同比为 19.7%/-13%，均低于去年四季度 41.2%/12.9%。 ◼ 汽车及配件出口增速维持高位放缓态势。3 月汽车及配件出口增速从 1-2 月的 13.1%放缓至 10.1%；其中，汽车出口数量同比增速从1-2 月的 22.1%回升至 25.6%，隐含汽车出口同比增长 2.2%，较1-2 月的-8%大幅改善。一季度汽车及配件出口同比增长 12%，低于去年四季度的 23.7%，但仍处于高位。 ◼ 钢材出口量增价跌的趋势仍在延续。钢材出口增速从 1-2 月的-15.9%进一步回落至-24.1%。从量价拆分来看，3 月钢材出口量同比增速为 25.3%，而均价为-39.4%，延续量增价跌趋势。一季度钢材出口同比下降 12.9%，降幅较去年四季度有所扩大。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 分国别和地区看，3 月对大多数国家和地区出口同比增速均回落，特别是对美欧以及 1-2月表现较强的对非洲、拉美出口。但从一季度来看，对拉美和非洲出口增速继续走强，对美欧增速相比去年四季度小幅改善。 ◼ 发达国家中，对美国和欧盟出口同比增速均大幅下行。3 月中国对美国/欧盟出口同比增速回落 18.5/12.6 个百分点至-15.9%/-14.9%。一季度中国对美欧出口同比分别为-1.3%/-5.7%，相对 2023 年四季度有小幅改善。 ◼ 亚洲地区中，对中国台湾、日本出口小幅回升，但对其他地区出口均回落。3 月对中国台湾、日本出口增速回升 1 和 2.6 个百分点至 5.4%和-7.8%，对东盟、韩国、中国香港出口均出现不同程度回落。一季度中国对亚洲主要国家出口增速分化，对日本出口从去年四季度-9.6%回升至-8.7%，对韩国出口则进一步下降至-9.3%。 ◼ 对俄罗斯、拉美和非洲出口回落幅度较大。1-2 月表现偏好的对俄罗斯、拉美和非洲出口增速在 3 月普遍回落 20-40 个百分点至-12%到-25%。一季度对拉美和非洲的出口增速高于 2023 年四季度，分别为 9.3%、4.4%，高于同期整体出口增速（1.5%），而对俄罗斯出口增速由于基数较高回落至 2.6%。 进口方面，3 月美元计价进口同比增速下行 5.4 个百分点至-1.9%，上游原材料进口同比在低基数下大幅改善，中下游产品进口则相对偏弱；一季度进口整体小幅改善，显示内需或边际好转。从进口金额看，3 月工业金属及原材料进口同比增速高达 45.3%，其中，铁矿石和铜同比增速分别达到 7.5%和 14.3%；能源进口同比增速从 1-2月的-35.7%回升至-4.8%；而机电产品进口增速从 1-2 月的 6.4%下降至 1.6%。一季度进口金额同比增速达到 1.5%，较 2023 年四季度小幅回升，显示内需或有边际好转。从实际进口量来看，主要产品实际进口 量 整 体 回 落 。 其 中 ， 原 油 、 铁 矿 、 钢 材 、 集 成 电 路 进 口 量 同 比 分 别 回 落 至-6.2%/0.5%/-9.3%/5.8%，低基数推动铜进口量上升至 16.1%。 3 月贸易顺差较 1-2 月均值小幅回落，一季度顺差同比也小幅下降。3 月贸易顺差月均 585.5亿美元，低于 1-2 月的 625.8 亿美元。分地区看，3 月中国对欧美顺差收窄，对东盟顺差扩大，对日本转为逆差。一季度贸易顺差合计 1837 亿美元，同比下降 6%，外需或小幅拖累一季度经济增速。 总体来看，3 月出口受高基数和春节效应的共同影响而有所回落，4 月出口同比增