思考乐教育(01769.HK)素质课程高增长，盈利显著改善

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 16 [Table_Page] 公告点评|消费者服务Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【广发商社&海外】思考乐教育(01769.HK) 素质课程高增长，盈利显著改善 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司发布 2023 业绩公告。2023 年实现营收 5.7 亿元，同比+41.9%，净利润 0.9 亿元，同比+58.0%，经调整净利润 1.1 亿元，同比+98.5%。调整项为股权激励费用 810 万元以及直播电商业务亏损 1390 万元。其中 2023H2 营收 3.2 亿元，同比+51.6%，经调整净利润 0.61 亿元。 ⚫ 业务结构转型，收入规模加速恢复。“双减”后公司积极进行业务结构调整，2023 年非学业素质课程/辅导课程营收 5.2/0.5 亿元，同比+40.3%/+60.3%，素质教育作为转型重点方向提速增长，辅导课程经营显著改善，此外 2023 年底及时关停处于亏损状态的直播电商服务。 ⚫ 经营效率改善，盈利水平显著提升。业务增长重回正轨后公司运营效率显著改善，2023 年公司毛利率同比+7.3pp 至 41.8%，销售/管理费用率分别为 2.0%/21.5%，同比+0.8/1.0pp，主要受直播电商支出与人员开支增加影响，经调整净利率 18.9%，同比+5.4pp。 ⚫ 素质教育多元化发展可期，市占率有望快速提升。“双减”后公司快速转型并聚焦深圳市场，2022 年以来素质课程量价齐升，2023 年收入占比约 90%，为核心增长驱动，此外公司年内推出教育旅游业务及国际课程，多元化发展支撑高成长可持续，受益于行业竞争格局优化，公司在广东市场市占率有望快速提升。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计公司 24-26 年经调整归母净利润 1.5/1.9/2.6亿元，考虑业务成长性以及区域龙头地位，参考可比公司估值，给予公司 24 年 22x PE 估值，合理价值 6.20 港元/股（取港币兑人民币0.9235），给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。行业政策变化、招生不及预期、出生人口下滑风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 402 571 821 1,163 1,624 增长率（%） -51.7% 41.9% 43.8% 41.7% 39.6% EBITDA（百万元） 97 154 196 249 318 non-GAAP 归母净利润(百万元) 54 108 145 194 257 增长率（%） 127.3% 98.5% 34.0% 34.2% 32.5% non-GAAP EPS(元/股) 0.10 0.19 0.26 0.35 0.46 non-GAAP 市盈率（x） 14.7 13.1 14.5 10.8 8.2 non-GAAP ROE（%） 14.7% 23.7% 24.6% 25.2% 25.3% EV/EBITDA 5.2 7.6 8.0 5.4 3.4 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 4.10 港元 合理价值 6.2 港元 报告日期 2024-04-11 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 SFC CE No. AOB364 021-38003653 jiwenxin@gf.com.cn 分析师： 孟鑫 SAC 执证号：S0260523120001 021-38003580 mengxin@gf.com.cn 请注意，孟鑫并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] [Table_Contacts] -70%-36%-2%32%66%100%04/2306/2308/2310/2312/2302/2404/24思考乐教育恒生指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 16 [Table_PageText] 思考乐教育|公告点评 目录索引 一、公司概况：深圳起家教培龙头，转型素质教育 ........................................................... 4 （一）财务状况：双减后经历波动，已重回高增长 ................................................... 4 （二）股权结构：股权结构稳定，股权较为集中 ....................................................... 6 二、教培行业：政策态度逐渐明朗，素质教育空间广阔 .................................................... 7 （一）坚持合规化大方向，监管边界逐渐清晰，政策态度逐渐明朗 .......................... 7 （二）素质教育市场空间广阔，龙头集中度有望提升 ................................................ 9 三、盈利预测和投资建议 .................................................................................................. 12 四、风险提示 .................................................................................................................... 13 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 16 [Table_PageText] 思考乐教育|公告点评 图表索引 图 1：公司发展历程 ............................................................................................... 4 图 2：公司营业收入与增速 .................................................................................... 5 图 3：公司经调整归母净利润与增速 ..................................................................... 5 图 4：公司毛利率重回相对高位 ......................