2024年3月物价点评：CPI低预期的背后？

敬请参阅最后一页特别声明 1 事件： 4 月 11 日，统计局公布 3 月物价数据：CPI 同比上涨 0.1%，预期涨 0.3%，前值涨 0.7%；PPI 同比降 2.8%，预期降 2.7%，前值降 2.7%。 CPI 低预期、主因新涨价因素支撑偏弱，与部分商品供给压力、服务涨价放缓等有关 CPI 同比低预期，主因新涨价因素拖累、食品非食品双双不及预期。3 月，CPI 同比涨幅回落 0.6 个百分点至 0.1%、低于市场预期的 0.3%，其中，新涨价因素贡献 0.4 个百分点、涨幅回落 0.9 个百分点，翘尾拖累较上月收窄 0.3 个百分点。结构中，食品环比转负至-3.2%、低于近 10 年均值的-2.2%；非食品环比也转负至-0.5%、低于季节性水平。 食品价格回落与部分商品供给压力等有关，非食品低预期缘于服务涨价放缓等。食品端，节后需求回落、叠加供给充足等，猪肉、鲜菜鲜果和水产合计影响 CPI 环比下降 0.54 个百分点。非食品端，节后服务价格明显回落、CPI 服务环比转负至-1.1%，类似地，核心 CPI 同比也明显走低；4 月清明假期或带动服务价格有所修复、还待进一步跟踪。 往后来看，内需温和修复、叠加部分商品去化仍有压力等，二季度 CPI 通胀或相对温和、同比中枢或在 0.1%左右。三季度表现也相对平稳，四季度或回升至阶段性高点、1%以上。温和通胀或较难成为债市核心矛盾，后续可重点跟踪流动性和基本面变化等（详情参见《温和通胀的微观基础？》、《债市，调整的风险有多大？》）。 原材料等生产资料拖累最大阶段或已过去，伴随需求边际修复、或支撑部分商品涨价，但部分行业供给压力仍存，涨价弹性还有待进一步观察。中性情境下，PPI 同比或在二季度延续修复通道、斜率相对平缓，于三季度转正，四季度或达阶段性高点、1%以上，全年中枢或仍处于负值区间。 常规跟踪：CPI 同比增速回落、PPI 降幅进一步扩大 CPI 同比增速回落。3 月，CPI 同比分别为 0.1%和 0.6%、均较上月回落 0.6 个百分点。分项环比中，食品环比-3.2%、上月为 3.3%，其中，猪肉、鲜菜、鲜果分别转负至-6.7%、-11%和-4.2%；非食品环比-0.5%、上月为 0.5%，其中，飞机票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降 27.4%、15.9%和 14.2%，合计影响 CPI 环比下降约 0.38 个百分点。 PPI 同比降幅扩大、主因新涨价支撑偏弱。3 月，PPI 同比降幅扩大 0.1 个百分点至-2.8%，其中，新涨价因素拖累 0.5个百分点、较上月扩大 0.1 个百分点左右，翘尾变化不大。大类环比中，生产资料降幅收窄 0.2 个百分点，原材料和加工均有贡献，采掘延续拖累；生活资料环比持平于-0.1%，食品环比转负，衣着、一般日用和耐用消费品环比转正。 分行业来看，输入性因素带动原油、有色链价格回升，国内节后工业生产恢复、工业品相对充足，黑色链条等价格回落。行业环比中，石油开采延续涨价、环比 1.1%；金冶炼、铜冶炼分别上涨 2.2%和 1.6%；煤炭开采、黑色冶炼环比降幅扩大 0.9 和 0.1 个百分点；部分中下游制造业价格延续回落，例如，农副加工、橡胶制品等。 风险提示 猪价大幅反弹。 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、CPI 低预期的背后？ ........................................................................... 3 2、常规跟踪：CPI 同比增速回落、PPI 降幅进一步扩大................................................ 5 风险提示........................................................................................ 7 图表目录 图表 1： 3 月，CPI 同比、核心 CPI 同比回落 ........................................................ 3 图表 2： 拆分来看，新涨价因素贡献幅度明显收窄 ................................................... 3 图表 3： 3 月，CPI 食品环比低于季节性水平 ........................................................ 3 图表 4： 3 月，CPI 非食品环比高于季节性 .......................................................... 3 图表 5： 猪肉价格低位徘徊 ....................................................................... 4 图表 6： 蔬菜价格延续回落 ....................................................................... 4 图表 7： 3 月，服务价格环比明显回落.............................................................. 4 图表 8： 4 月清明假期，旅游收入有所修复.......................................................... 4 图表 9： 部分商品产能去化或仍有压力 ............................................................. 5 图表 10： 中性情境下，二季度 CPI 或温和修复 ...................................................... 5 图表 11： 原材料等生产资料拖累最大的阶段或已过去 ................................................ 5 图表 12： 中性情境下，2024 年 PPI 同比中枢或在 0.2% ............................................... 5 图表 13： 3 月，CPI 同比、环比双双回升 ........................................................... 6 图表 14： 3 月，食品、非食品环比双双回落......................................................... 6 图表 15： 食品环比中，猪肉、鲜果拉动明显 ........................................................ 6 图表 16： 非食品环比中，交通通信、其他项拉动明显 .................