上汽集团(600104)名爵印度引入战投，再造出海新范式

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 上汽集团 (600104 CH) 名爵印度引入战投，再造出海新范式 华泰研究 事件点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 20.90 2024 年 4 月 08 日│中国内地 乘用车 名爵印度通过股权转让及增资扩股引入当地的战略投资者 公司发布公告，控股子公司名爵印度（MGI）通过股权转让及增资扩股形式，引入印度本土投资者，为名爵在印度市场的进一步打开夯厚基础，根据公告，基于 MGI 股权公允价值推算，公告预计将增加集团净利润 50~70 亿元人民币。由于公司本次交割还未完全完成，我们维持公司 24~26 年归母净利润161.2/187.9/205.0 亿元的预测。可比公司 24 年 iFind 一致预期 PE 均值为17.7 倍，考虑公司合资品牌经营承压，给予公司较行业 15%的估值折价，24 年目标 PE 为 15.01 倍，对应目标价 20.90 元，维持“买入”评级。 MGI 设立时上汽实缴资本 292.5 亿卢比，本次交易股权转让收回 265.1 亿 MGI 成立于 17 年 2 月，上汽 100%控股，注册资本金为 327.5 亿卢比，实缴资本 292.5 亿卢比。本次交易内容为 JSW Singapore 以 265.1 亿印度卢比（约 22.56 亿元人民币）认购 MGI 10.12 亿股股份，并以 92.6 亿卢比认购 MGI 增发的 3.54 亿股股份，交易完成后合计持股比例 35%。IIF（IndoEdge India Fund，为当地金融机构）、经销商信托、员工持股分别以 81.8 亿/30.7亿/51.1 亿卢比认购 MGI 增发的 3.12 亿/1.17 亿/1.95 亿股股份，交易完成后分别持股 8%/3%/5%。交易中股权转让环节上汽已经收回实缴资本 292.5亿卢比的约 91%，基本收回大部分投资，确保早期投资安全。 上汽持股虽降至 49%但仍有 53.3%投票权,有望维持对品牌和技术的主导 本次交易后，上汽集团、JSW 集团、当地金融机构、经销商、员工持股在新的合资公司中分别持股 49%、35%、8%、3%、5%，今后上汽集团将以权益法对 MGI 进行核算。JSW 集团是印度知名钢铁行业公司，在汽车业缺少经验，但他们对印度未来的市场非常看好。员工持股的 5%与经销商持股的 3%并没有投票权，余下 92%股权所有者享有 100%的投票权，上汽仍享有 53.3%的投票权，有望维持其在印度的品牌和技术主导权。 参考上汽合资品牌的历史进程，上汽在印度有望开启新的出海范式 MGI 首款车型于 19 年 6 月上市销售，公司销量从 19 年的 16528 辆发展到23 年的 62010 辆，23 年印度乘用车销量同比+8%至 410.2 万辆，MGI 在印度市场排名第 8 位，其中新能源车排名市场第二。上汽在印度引入当地战投，也更容易享受印度更优的政策，利于上汽在印度的远期发展，这一步与上世纪 80、90 年代大众和通用进入中国与上汽设立合资公司有相似之处，有望打造中国车企出海新范式。对于上汽，上汽国际盈利逐年向好，出口与海外本地化设厂均在稳步前进，24 年公司海外销量目标为同比+12%至 135万辆，我们看好未来 2~3 年出海为公司盈利的贡献。 风险提示：消费需求不及预期、出海不及预期、公司智能化进展不及预期。 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 张硕 SAC No. S0570123080061 zhangshuo023124@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 20.90 收盘价 (人民币 截至 4 月 3 日) 15.35 市值 (人民币百万) 177,681 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 309.92 52 周价格范围 (人民币) 13.12-15.49 BVPS (人民币) 24.74 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 744,063 744,705 789,049 815,601 844,354 +/-% (4.59) 0.09 5.95 3.36 3.53 归属母公司净利润 (人民币百万) 16,118 14,106 16,117 18,786 20,496 +/-% (34.30) (12.48) 14.26 16.56 9.10 EPS (人民币，最新摊薄) 1.39 1.22 1.39 1.62 1.77 ROE (%) 5.83 4.99 5.52 6.15 6.39 PE (倍) 10.97 12.53 10.97 9.41 8.62 PB (倍) 0.63 0.62 0.59 0.57 0.54 EV EBITDA (倍) 3.61 3.72 2.77 2.74 1.72 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (23)(15)(7)19Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)上汽集团沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 上汽集团 (600104 CH) 图表1： 上汽集团：可比公司估值表 市值 EPS（当地货币 元） PE (倍) 股票代码 公司名称 (当地货币 亿元) 2024E 2025E 2024E 2025E 601238 CH 广汽集团 732 0.61 0.71 14.2 12.3 000625 CH 长安汽车 1,513 1.00 1.25 17.6 14.0 601633 CH 长城汽车 1,680 1.12 1.42 21.2 16.8 平均 1,308 17.7 14.4 注：数据截至 4 月 3 日收盘；EPS、PE 数据为 iFind 一致预期 资料来源：iFind，华泰研究 图表2： 上汽集团 PE-Bands 图表3： 上汽集团 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 014284155Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23 Oct-23(人民币)━━━━━ 上汽集团25x20x15x10x5x06131926Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23 Oct-23(人民币)━━━━━ 上汽集团1.0x0.9x0.8x0.6x0.5x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 上汽集团 (600104 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024