钧达股份(002865)TOPCon电池龙头,充分受益N型时代来临

1 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 电力设备 2024 年 04 月 03 日 钧达股份 (002865) ——TOPCon 电池龙头,充分受益 N 型时代来临 报告原因:首次覆盖 增持(首次评级) 投资要点:  公司为 TOPCon 电池龙头,充分受益 N 型时代来临。2024 年 N 型渗透率迅速提升,从产能上来看,23 年底 N 型 TOPCon 电池产能约为 500GW,面对 24 年全球近 500GW 的光伏装机需求,TOPCon 电池先进产能不存在供给过剩。而公司作为 TOPCon 电池龙头企业,23 年底 N 型产能已经达到 40GW,24 年出货将大幅提升,公司盈利能力将迎来边际修复。  P 型产能减值充分计提,轻装上阵。23 年 Q4 PERC 电池盈利能力持续下滑,公司对 P 型 PERC 电池相关资产计提减值准备 8.94 亿元。老旧设备资产出清后,公司轻装上阵产能结构得到进一步优化。  深耕电池领域,N 型技术前瞻布局。作为“N 型电池领跑者”,公司面向全球推出“MoNo 1”系列产品,依托 LPCVD 技术路线、LP 双插工艺、J-Rpoly、霓虹 poly、J-STF 超密细栅等前沿技术,将 TOPCon 电池量产效率从 2023 年初 25%左右提升至年底 26%。  全球布局加速,出海提升盈利能力。公司瞄准海外市场,在原有印度及土耳其等国际市场基础上,持续开拓欧洲、澳洲、北美及拉美等新兴市场。2023 年,公司海外销售占比实现从 0.29%增长至约 4.69%,目标 2024 年海外收入占比提升至 10%以上。同时,公司筹划港股上市以构建海外资本运作平台,促进公司业务发展。  首次覆盖,给予公司“增持”评级。我们预计公司 24-26 年净利润为 10.61、14.09、17.88亿元,当前股价对应 24 年 PE 为 14 倍,我们给予公司 24 年行业平均估值 16 倍 PE,首次覆盖,给予公司“增持”评级。  风险提示:TOPCon 技术发展不及预期、光伏终端需求不及预期、行业竞争加剧。 市场数据: 2024 年 04 月 02 日 收盘价(元) 64.4 一年内最高/ 最低(元) 161/49.97 市净率 3.1 息率(分红/ 股价) - 流通 A 股市值(百万元) 14328 上证指数/深证成指 3074.96/9586.95 注:“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 12 月 31 日 每股净资产(元) 20.71 资产负债率% 74.39 总股本/ 流通 A 股(百万) 227/222 流通 B 股/H 股(百万) -/- 一年内股价与大盘对比走势: 相关研究 证券分析师 朱栋 A0230522050001 zhudong@swsresearch.com 研究支持 李冲 A0230122060005 lichong@swsresearch.com 联系人 李冲 (8621)23297818× lichong@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 11,595 18,657 19,416 23,363 29,115 同比增长率(%) 305.0 60.9 4.1 20.3 24.6 归母净利润(百万元) 717 816 1,061 1,409 1,788 同比增长率(%) - 13.8 30.1 32.8 26.9 每股收益(元/股) 5.07 3.59 4.67 6.20 7.86 毛利率(%) 11.7 14.7 11.3 12.0 12.0 ROE(%) 68.2 17.3 18.4 19.6 19.9 市盈率 20 18 14 10 8 注:“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 04-0305-0306-0307-0308-0309-0310-0311-0312-0301-0302-0303-03-100%-50%0%50%100%(收益率)钧达股份沪深300指数2 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司作为 TOPCon 电池龙头,且公司 PERC 产能已经完全计提减值,TOPCon 产能与出货行业领先,目前产能已经达到 40GW,23 年 TOPCon 出货超 20GW,24 年公司 TOPCon 出货将大幅增长。24 年 N 型 TOPCon 市场渗透率迅速提升,23 年底 N型 TOPCon 电池有效产能约 500GW,面对 24 年全球近 500GW 的装机需求,TOPCon电池先进产能不存在供给过剩,公司作为 TOPCon 电池龙头企业,将充分受益于 N 型TOPCon 时代来临。我们预计公司 24 年净利润为 10.61 亿,当前股价对应 24 年 PE为 14 倍,我们给予公司 24 年行业平均估值 16 倍 PE,首次覆盖,给予公司“增持”评级。 关键假设点 出货量:23 年底公司 TOPCon 产能为 40GW,我们预计公司 24-26 年 TOPCon电池出货分别为 40/55/70GW,24 年 PERC 产能出货为 6GW。 毛利率:由于产业链价格下降,盈利能力承压,我们预计公司 24-26 年 TOPCon电池业务毛利率为 12%/12%/12%,24 年 PERC 电池业务毛利率为 5%。 有别于大众的认识 市场普遍认为 TOPCon 为过渡技术,生命周期较短,我们认为光伏电池技术一直在进步,即使上一代 PERC 电池生命周期依然高达 7 年以上,而当前 TOPCon 电池效率水平已经处于较高位置,未来行业技术革新速度会降缓,TOPCon 未来 3-5 年将是行业主流。 市场普遍认为当前 TOPCon 产能较多,24 年供应过剩,我们认为当前 PERC 产能退出速度超出市场预期,TOPCon 目前产能约 500GW,24 年市占率会大幅增加,TOPCon 先进产能不存在供应过剩的问题。 股价表现的催化剂 TOPCon 电池涨价、光伏需求超预期。 核心假设风险 TOPCon 技术发展不及预期、光伏终端需求不及预期、行业竞争加剧。 3 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 1. 积极谋变转型光伏,业绩腾飞未来可期 .............................. 6 1.1 收购优质电池企业捷泰科技,成功转型光伏新能源 .............................6 1.2 深耕光伏电池行业十余载,捷泰科技争做行业领军者 .........................6 1.3 股权结

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化石能源
2024-04-04
申万宏源
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