2019年中期海外宏观及资产展望：青萍之末

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 38 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2019 年 6 月 21 日 证券研究报告 [Table_Title]青萍之末 2019 年中期海外宏观及资产展望 [Table_Summary]报告摘要： 我们判断 2019 年下半年美国经济或进入加速放缓期。第一、CLI 等多项领先指标表明美国经济已脱离经济增长峰值；第二、税改效应趋弱，个人消费支出及私人投资等内生性动能衰减；第三、工商业信贷违约率回升，2H 美国私人部门或面临较大压力。贸易摩擦对美国经济负面影响亦可能成为美国经济加速放缓的催化剂。以目前观察到的情况评估，美国对华实施贸易保护或令美国名义GDP 增速受损 0.4-1.0%，推升美国 CPI 同比 0.5-0.7%。但整体来看，美国经济全面衰退风险仍然偏低。70 年代以来美国历次经济衰退的诱因。1971 至今美国共经历过 6 轮衰退，分别发生于：1974 年 2Q-1975 年 2Q，1980 年 2-4Q、1982年，1991 年 1-2Q、2001 年以及 2008 年 4Q-2009 年 3Q。衰退诱因主要包括地产风险、金融泡沫、银行系统性风险及滞胀风险。若无重大外部冲击，未来一年美国经济衰退风险仍低。目前，美国居民杠杆较低，地产市场风险不高；美股估值不低，但由于无风险利率极低，因此美股并无泡沫化迹象；金融危机后的《多德.弗兰克法案》令美国加强了金融监管，因此银行暂时不易爆发系统性风险；加上美国对于原油供给的调控能力增强、发生滞胀概率也大幅降低。基数效应下美国四季度可能会出现通胀同比反弹。3Q 美国 CPI 同比或保持平稳、4Q 则有望明显反弹，其中 11-12 月美国 CPI 同比或现跳升； 我们倾向于认为美联储 7 月降息是大概率，预计本轮（至明年中前结束）或有 4-5 次降息。目前市场对于 7 月降息已给出较为充分定价，除非未来一个月美国经济超预期走强，否则 7 月降息或无悬念。此次降息的动因之一是防止利差倒挂。预计本轮降息周期（至明年中前结束）包含 4-5 次降息。需要着重提示的是，目前中长久期美债及部分其他资产价格走势可能已经较为充分地反映了联储的后续操作。三季度欧元区亦会进入宽货币阶段，但目前市场预期亦已相对充分。2019 年 2H 欧元区经济或进入增长降幅收窄阶段；3Q 欧美央行均将进入宽货币阶段，但目前市场预期已经相对充分。此外，11 月欧洲央行行长换帅或对其货币政策前景产生新的影响。下半年海外资产：美债性价比下降，美元指数或小幅走低，原油上行概率大于下行概率。1H海外市场在反映什么？2019年1H全球大类资产表现反映出多数资产上涨是无风险利率中枢下移带来的估值修复和风险偏好改善所致。关于 2H 海外市场，我们的理解包括： 第一、 中长久期美债性价比已偏低，利差曲线或将重现牛陡；第二、 无风险利率下行空间有限将约束权益资产；第三、 美元指数上涨概率低，或现小幅走低；第四、 美元对新兴市场资产压制下降，新兴市场政策空间亦有拓宽； 第五、 若无重大风险事件，WTI 油价或在 50-70 美元/桶区间波动；第六、 关注利率回落对美国房地产的或有提振；第七、 黄金下半年可能出现过山车行情。核心假设风险：美国经济超预期；欧美货币政策超预期；美伊局势[Table_Author]分析师： 郭磊 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE No. BNY419 021-60750625 guolei@gf.com.cn 分析师： 张静静 SAC 执证号：S0260518040001 010-59136616 zhangjingjing@gf.com.cn 请注意，张静静并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 经济下行，货币转向，美债看好——2019 年度海外宏观经济展望 2018-12-06 风险与平衡——2018 年年中海外宏观经济展望 2018-06-26 [Table_Contacts] 21230408/36139/20190623 09:44 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 38 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 目录索引 2019 年 2H 美国经济或进入加速放缓期 ............................................................................. 5 多项领先指标表明美国经济已脱离经济增长峰值 ....................................................... 5 税改效应趋弱，内生性动能衰减 ................................................................................ 7 工商业信贷违约率回升，2019 年 2H 美私人部门或面临压力 .................................... 8 美国对华贸易保护对美国经济的影响评估 ........................................................................ 10 中美互加关税涉及商品规模及税率 ........................................................................... 10 中美互加关税对美国经济及通胀的直接影响 ............................................................ 10 中美摩擦的间接影响：美国企业海外业务收缩的潜在影响 ...................................... 11 未来 1 年美国经济是否存在衰退风险？ ........................................................................... 13 70 年代以来美国历次经济衰退的诱因 ...................................................................... 13 若无重大外部冲击，未来 1 年美国经济衰退风险仍低 ............................................. 20 对其他海外经济问题的看法 .............................................................................................. 21 基数效应下，美国 CPI 同比或于 4Q 明显反弹 .................................................